第一篇：ppp資產證證券化案例
PPP資產證券化專題報告
PPP(Public-Private-Partnership的縮寫)，即政府和社會資本合作模式。PPP項目是指為建設及運營城市基礎設施，或提供某種公共屬性服務和資源，基于特許經營權協議，政府和社會參與方之間形成的合作關系，并通過簽署合同來明確雙方的權利和義務，保證項目和合作順利完成。PPP模式在國際上已經有比較長的歷史，近年來在中國政府的大力支持下獲得了長足的發展。
2014年11月，自《關于創新重點領域投融資機制鼓勵社會投資的指導意見》(國發[2014]60號)發布，政府各部門大力推進PPP模式。受益政策層面的利好，PPP 項目數量和投資金額也呈現出爆發式增長，項目落地率迅速提升。根據財政部和發改委PPP項目庫統計，截至2016年12月末，全國PPP的總投資額度超過15萬億元，且項目數量可觀。整體來看，大部分項目處于建設階段，小部分項目已經進入了初期運營階段。
2016年12月26日,發改委聯合證監會發布《關于推進傳統基礎設施領域政府和社會資本合作(PPP)項目資產證券化相關工作的通知》(發改投資[2016]2698號)，作為國家戰略支持通過資產證券化來扶持PPP項目發展。本文通過梳理PPP項目的海外經驗以及國內現狀及問題，對我國PPP資產證券化發展進行初步探討。
1、海外PPP的發展歷程
PPP從定義上來看，強調了公共部門和私人部門的合作，關注重點在于如何更好地向社會提供公共產品和服務。傳統上來說，PPP是公共產品和服務商業化的產物。二戰后，福利國家思想大行其道，歐美國家紛紛實行基礎設施等公共產品和服務的國有化運營和供給。70年代的石油危機以及經濟滯脹加劇了歐美發達國家的財政負擔，公共部門提供產品和服務存在效率低下、成本高、易形成壟斷等諸多弊端。隨后，公共產品的私有化逐漸盛行，其一，通過股權轉讓，徹底轉移公共產品的所有權，實現私有化;其二，就是介于私有化和公有化之間的PPP模式，政府引入并發揮私人部門的作用，借助市場的力量來提高公共產品及服務的質量和效率。 從歷史發展來說，特許經營模式【1】誕生于19世紀的法國， 但真正意義上的PPP正式發展于90年年代出的英國。以英國的PFI和PF2模式為標桿，美國、加拿大、日本、韓國、澳大利亞等國紛紛大力推行PPP模式。
英國的PPP模式大致分為兩個階段：私人融資計劃(PFI，Private Finance Initiative)階段和新型私人融資(PF2,Private Finance 2)階段。90年代初期提出PFI模式，折中公共設施公有化與徹底私有化利弊，旨在允許私人部門參與到公共設施的設計、建造、投融資和運營環節，提高公共產品質量并更好地維護公共資產。英國在20多年里累計完成PFI項目700多個，項目總投資547億英鎊，涉及學校、醫院、公路、監獄、住房、廢水廢物處理設施等領域。 PFI是政府付費類PPP項目，本質上屬于延期付費，這也進一步擴大了可以利用私人資本開展基礎設施建設的領域。但由于PFI項目的招標周期長、成本高，項目合同的靈活性不足、透明度不夠以及風險轉移不當等問題，2012年英國政府推出了PF2模式。PF2相對PFI來說，維持私人部門繼續承擔設計、建造、融資、維護基礎設施資產的責任，最大改進在于政府在特殊目的公司(SPV)參股投入部分資本金(從10%提高至20-25%)，目的在于改善了項目股權結構，更有利于獲得長期從資本市場進行債務融資;強化信息公開，進一步維護公共利益。PF2實際上是PFI與傳統政府投資模式的綜合，是對傳統模式的回歸和優化。PFI以及PF2強調了公共部門和私人部門之間建立“利益共享、風險共擔的長期合作伙伴關系”，因此被總結為“PPP模式”。
基于此，英國政府較好地利用了市場的專業能力，提升了基礎設施和公共服務的品質，改變了政府治理的理念和方式，使英國成為全球領先的PPP實踐者。到目前為止英國對PPP沒有專門的立法，主要通過財政部不斷頒發各種規范性文件進行管理。PFI以及PF2的政策性文件共3個，分別是2003年出臺的《應對投資風險》、2006年頒布的《強化長期伙伴關系》以及在2012 年推出的《PPP的新方式》。從監管層面，PFI階段，英國負責PPP運行的機構是財政部和Partnership UK(獨立于財政部的公司法人)進行公司化運營，私營資本的股權比例為51%;PF2階段，財政部設立基礎設施局(IUK，Infrastructure UK)工作組統一管理實施。
隨著時間的推移，國際上出現了PPP與特許經營模式融合的趨勢。國際上，PPP和特許經營模式在概念上的理解不同，但是不太關心項目是姓PPP還是姓特許經營，而是更加關注具體的交易結構，人們開始基于PPP的角度理解和優化特許經營模式，兩者出現了概念混用、概念融合的趨勢。
2、我國PPP的發展歷程
PPP模式在我國的發展大背景是去產能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板為中心的供給側改革的開始。作為供給側改革的重要組成部分，PPP旨在通過投融資體系改革，引進社會資金，改善長期以來依靠政府財政推動基礎設施建設的局面，轉化政府存量債務，減少地方政府債務。
PPP開始于2014年下半年開始醞釀，國務院以及各大部委都積極出臺PPP項目相關的政策法規，推動PPP項目簽約落地。2015 年5 月，財政部、發改委、人民銀行聯合發布《關于在公共服務領域推廣政府和社會資本合作模式指導意見的通知》(國辦發〔2015〕42號)，政府從頂層設計層面大力推廣PPP 模式;2016 年以來，各領域專項政策陸續出臺，部門分工日益清晰，配套政策得以完善;地方政府積極響應，省級PPP 項目庫陸續建立，PPP 模式得到全方位推廣。
在政策層面大力推進的同時，PPP 項目數量和投資金額也呈現出爆發式增長，項目落地率迅速提升。財政部公布的數據顯示【2】：截至2016年12月末，全國入庫項目共計11260個，投資額13.5萬億元。項目數量可觀，投資金額巨大;其中，已簽約落地1,351個，投資額2.2萬億元，落地率31.6%， PPP模式逐步完成脫虛入實，由“概念”走向“落地”。 全國入庫項目和落地項目均呈逐月持續穩步上升態勢。行業方面，市政工程、交通運輸、城鎮綜合開發3類入庫項目數居前3名，合計占入庫總數的54.1%;地區方面，貴州、山東(含青島)、新疆、四川、內蒙古位居項目數前五名，合計占入庫項目總數的 48.0%，山東(含青島)已落地項目占全國落 地總數的16.4%，列地區首位;新疆、浙江分列
二、三位。項目回報機制方面，使用者付費模式在支數上占有41.6%，全年政府付費和可行性缺口補助兩類項目比重分別為31.9%、26.5%。
發改委推介的3批PPP示范性項目(部分項目退庫后)共計2,992個項目，總投資額為5.11萬億元。第
1、2批項目落地率分別為57.79%、6.49%，第2批示范性項目落地率顯著下降。
3、PPP的分類及運作方式 按照回報機制來看，PPP項目主要分為取使用者付費、可行性缺口補助、政府付費三種回報形式。使用者付費模式的PPP項目一般現金流穩定、收益更加有保障;政府付費模式的PPP項目都已經明確提前納入財政預算，由人民大表大會決議的保障;可行性缺口補貼項目介于兩者之間。
PPP 項目的一般模式是由社會資本承擔設計、建設、運營、維護基礎設施的大部分工作，并通過使用者或政府付費來獲得合理投資回報;政府部門負責基礎設施及公共服務價格和質量監管，以保證公共利益最大化。
一般來說，PPP項目的設立，需要經歷項目識別、項目準備、項目采購、項目執行、項目移交五個階段。在項目識別階段，PPP項目需要經過物有所值和財政承受能力的論證;項目準備階段，需要審核通過項目執行方案。地方政府以及監管部門在項目執行實施之后繼續發揮監督管理作用。
PPP項目融資主要可以分為資本金階段和項目公司階段。資本金階段融資相對較難，銀行在篩選項目的時候傾向于大型國企和知名民企參與的項目?，F階段，資本金融資階段主要依靠設立PPP投資基金來實現，社會資本方與金融機構合資設立PPP投資基金，用于初期的股權投資，且大多采用一個基金對應單一PPP項目。此外，也有銀行通過“實股明債”的方式(在投資初期與地方政府定有保底承諾來進行股權回購)進行投資PPP項目。
項目公司融資形式相對豐富，融資也相對容易。項目公司作為主體來進行融資，較常見的方式為銀行的長期項目貸款。此外，還有通過政策性銀行專項基金、保險資金、發行債券、ABS等進行融資。
4、PPP的發展問題及其解決方案
借政策東風，PPP模式的大力推廣應用，對于緩解地方政府財政壓力、化解地方平臺公司債務風險、拓展社會資本【1】投資渠道、創新投融資體制及項目運作模式、推動政府職能轉變、提高公共服務的質量和效率等發揮了一定作用。
同時，由于我國PPP制度頂層設計不完善、投融資體制改革不到位、政府職能轉變滯后、社會資本投資權益保障制度缺失、政策及法律體系不完善、部門之間缺乏統一有效的協調機制、項目參與各方信用履約機制不健全、專業咨詢服務能力不足等原因，使得我國PPP模式的推廣應用存在以下的問題，應引起高度重視。
PPP最終將歸結到資本市場運作以政府和社會資本合作方式提供公共服務，PPP項目公司作為融資主體，以項目產生的現金流或政府購買付費為投入回報機制，是融資模式創新的重要方式。目前的PPP項目融資重銀行貸款，輕其他金融工具;重PPP項目的前期建設和實物資本投資，輕后期的運營和虛擬資本，難以滿足投資大、經營期長且收益不高的PPP項目的資金需求，影響社會資本進入的積極性。將PPP項目投資所形成的收益或現金流(收費權、經營性收入等)變成可投資的工具，形成可以上市交易的證券化產品，是今后的努力方向。
本質上來講，資產證券化是將流動性較低資產轉換為流動性較高資產的一種模式。發起人(原始權益人)通過結構化交易將基礎資產轉讓給特殊目的載體(SPV)，從而實現基礎資產與發起人進行風險隔離。資產支持證券的回報以基礎資產產生的現金流為基礎，最終這些證券由投資者購買，少部分安全等級較低的證券由SPV自留。資產證券化作為能夠獨立于主體信用的金融工具，與PPP項目融資的特征高度契合，是PPP項模式發展的重要方向。
通過資產證券化倒逼PPP項目規范發展。資本市場的敏銳、謹慎、理性，有助于推動市場審慎判斷和評估PPP項目框架體系、風險分擔機制，提升PPP項目整體質量。推動使用者付費PPP項目的發展。不應鼓勵純粹以政府付費所產生的現金流為償付來源的資產證券化項目。以“資產支持”體現項目融資理念。在政府融資和企業融資之外，讓項目融資的理念真正落地。
資產證券化的前提是有來自于基礎資產的穩定現金流，成為可獨立于主體信用的融資工具，引導資源流向優質PPP項目。特別關注專業運營商的培育和發展。“重建設、輕運營”的PPP發展路徑不具有可持續性，專業運營商應成為PPP市場的投資主體，走“輕資產”的發展道路，真實出售、破產隔離，能夠實現出表是未來發展方向。因此，資產證券化是PPP金融發展的重要方向。
5、PPP資產證券化的發展
2016年開始，部分PPP項目建成并進入運營階段?；诒P活PPP項目存量資產、加快社會投資者的資金回收、吸引更多社會資本參與PPP項目建設的初衷，發改委也大力推動PPP資產證券化的落地。 2016年12月21日，發改委聯合證監會發布《關于推進傳統基礎設施領域政府和社會資本合作(PPP)項目資產證券化相關工作的通知》，大力推進PPP資產證券化，從而盤活存量資產，提升PPP項目的融資能力，緩解政府和社會參與方的資金壓力。
2017年1月9日，為推動PPP資產證券化的落地，發改委投資司、證監會證券部、基金業協會與相關參與機構和企業召開了PPP資產證券化座談會，標志著PPP資產證券化工作正式啟動。
此外，PPP資產證券化在操作層面也在積極給予政策支持。
2017年2月17日，上海交易所、深圳交易所分別發布《關于推進傳統基礎設施領域政府和社會資本合作(PPP)項目資產證券化業務的通知》實施細則，成立PPP資產證券化工作小組，對于符合條件的優質PPP資產證券化產品建立綠色通道，提升受理、評審和掛牌轉讓等環節的效率。
基金業協會于2月23日，發布了《關于 PPP項目資產證券化品實施專人崗備案的通知》，對符合要求的PPP資產證券化產品，指定專人負責，實行“即報即審，絕對優先”原則，提高備案速度和效率。表4通過PPP項目以及相關資產證券化的內容整理了政策動向。
、PPP資產證券化的特點
PPP資產證券化是以PPP項目未來所產生的現金流為基礎資產作為償付支持，通過結構化設計進行信用增級，在此結構化設計的基礎上發行資產支持證券的過程。結合我國PPP模式的發展現狀和特點，根據發改投資[2016]2698號文件精神，考慮到經營性PPP項目建成后的運營收益是資產證券化重要的基礎資產，而項目運營收益大多為收費收益權。因此本文提及PPP資產證券化【2】，指PPP項目收益權類資產證券化。
PPP資產證券化與一般資產證券化項目的基本原理大致相同，主要區別在于基礎資產的準入條件是否涉及特許經營權、財政補貼合規性、項目期限以及政府增信等。
由于PPP項目涉及特許經營權，并且是民生領域的基礎設施建設，政府部門出臺相關法規和通知，因此整體項目的政策約束力較強。
從期限來看，現已發行的收費收益權類資產證券化產品5-7年的期限顯然難以滿足PPP項目10-30年的合作期需求，因此PPP資產證券化的產品期限可能會匹配PPP項目期限，存續期可長達10-30年。從政府增信的角度看，PPP資產證券化項目更加強調項目本身產生的現金流，從而弱化政府信用，提高部分地方政府優質項目的融資能力。
PPP項目具有現金流穩定，投資規模較大且期限較長(10-30年)，且相對收益率不高等特點，導致PPP項目的投資回報周期較長，整體資金使用效率不高，因此社會資本對參與PPP項目的積極性不高。這是PPP項目發展中遇到的融資難、退出渠道單一等問題。
7、PPP資產證券化的實務
(1)操作流程
PPP資產證券化的實務操作流程也與一般資產證券化流程類似，主要包括PPP項目范圍界定、確定基礎資產、設立SPV和交易結構、基礎資產轉讓、信用增級、設立產品和發行流程(交易所論證、證券發行、登記備案)、轉讓和維護償還等流程。 盡職調查：
對于PPP資產證券化，除了常規的基礎資產的基本情況以及合法性調查外，項目范圍界定作為第一步的準備工作，界定項目是否符合PPP的范圍是首要工作。界定的標準為發改投資[2016]2698號文規定，通知明確了重點推動資產證券化的PPP項目范圍(表6)，要求手續完備、穩定運營、回報穩定、權益人信用良好。此外，符合國家發展戰略、社會資本參與方為行業龍頭，處于市場程度高、政府負債水平低、社會資本相對充裕的地區、該PPP項目具有穩定投資收益和良好的社會效益等三個條件的傳統PPP項目將優先鼓勵。
確定基礎資產：
與一般資產證券化類似，確定基礎資產，是推進資產證券化的首要任務。PPP資產證券化需要特別注意的是項目基礎資產需包含政府特許經營權合同相關條款。
設立SPV、轉讓基礎資產、信用增級：
原始權益人通過設立SPV，對基礎資產進行風險隔離、轉讓基礎資產，并通過信用增級等措施來構建交易結構，并在此基礎上發行資產支持證券。PPP資產證券化的操作和一般資產證券化產品并無區別。
設立并發行產品、轉讓及維護、償還、清算：
資產支持證券的設立流程為：認購方通過計劃管理人加入并認購資產支持證券，同時委托計劃管理人依據《資產支持計劃說明書》和《認購協議》等合同文件的內容來購買原始權益人的基礎資產。發行階段需要依據《資產證券化業務管理規定》到基金業協會備案;申請在交易所掛牌，轉讓資產支持專項計劃。 PPP資產證券化產品獲得了政府的政策支持，交易所在審批機制和事后監管階段專門設立綠色通道，提高效率。后續的監管方面，省級發改委和當地證監會派出機構建立信息共享及違約處置聯席工作機制。
(2)PPP資產證券化的參與方
PPP資產證券化的參與方也與一般資產證券化流程類似，主要包括計劃管理人、投資者、推廣機構。評級機構、律師事務所、會計事務所等。
值得一提的是PPP項目的投資者。目前國內的資產證券化投資者主要是商業銀行、券商、公募基金、私募基金、以及財務公司等，上述機構相對青睞中短期(7年以內)的固定收益產品。PPP項目規模偏大且存續期長，將影響到現有投資者的資產配置。發改投資[2016]2698號的推出，目的之一就是解決PPP項目的流通。PPP項目將以優質資產進行證券化，從而化解PPP資產體量過大給企業帶來的壓力，提高投資者持續投資的能力;同時，PPP資產證券化可以在資本市場交易流通，增加了一個高效便捷的退出渠道，盤活了PPP項目的存量資產。 PPP資產證券化項目帶來PPP項目流動性的提升以及溢價，這也使得PPP資產證券化產品可以被更多這種長期投資者納入投資范圍，例如公募基金、基礎設施產業基金、證券資產管理產品以及保險基金，同時也鼓勵社?；?、養老金、住房公積金等機構投資者參與投資PPP資產證券化產品。
8、PPP資產證券化的規模估算
按照財政部的推測(線性法【1】)，2017年新增落地項目規模為2.2萬億，2017年末執行項目規模將達4.23萬億。根據建設周期推算，按照項目庫整體建設周期來估算，則2017年新增落地項目規模將達2.36萬億。綜上所述，預計2017年PPP新增落地規模平均約2.28萬億，對應的2017年底的落地項目總規模在4.2萬億左右。
發改委推介的PPP項目庫的第1批推介項目的開始時點為2015年5月，按照建設周期計算平均15個月來計算，符合發改投資[2016]2698號文件的項目數量并不多。
整體來看，從2014年實施PPP機制以來，20
15、2016年已經積累了大量處于建設階段的項目，小部分項目已經進入了初期運營階段，可以預期，2017年大量項目將進入運營期，從而具備資產證券化的條件。但根據發改投資[2016]2698號文件的重點推薦項目的要求來看，初期試點的項目設定的門檻相對較高，或是考慮到金融創新的風險，因此第一批項目將會對未來PPP資產證券化產品起到示范作用。目前，只有傳統基礎設施領域PPP項目適用這個要求。
截止2月底，各省級發改委共上報PPP資產證券化項目共41個，其中污水垃圾處理項目21個、公路交通項目11個、城市供熱、園區基礎設施、地下綜合管廊、公共停車等項目7個、能源項目2個。同日，發改委表示會盡快對上報項目進行論證，但同時表示2017年不會大力推動PPP存量項目資產證券化項目數量，而是把側重點放在做好第一批示范項目。
3月10日，首批的3單落地項目(見表7)從受理到獲得通過的批復函僅用時3個工作日，如此高效的審批流程也預示著PPP資產證券化即將邁入加速軌道。
9、PPP資產證券化的機遇和課題
從現狀來看，PPP資產證券化未來有廣闊的發展前景。在地產調控、穩增長的壓力仍然較大的背景下，PPP依然是基礎設施建設的重要突破口。2017年又迎來了PPP項目的落地高峰期，保守估計新增項目將達到萬億級別。同時，政策的大力支持、PPP融資難問題以及退出途徑等問題的解決、監管層面逐步推進備案審批等操作流程的優化，PPP資產證券化推出的速度大大超出預期。作為國家戰略扶持的PPP領域獲得了資產證券化這一新興融資渠道的大力支持，發改投資[2016]2698號文件中特別提出要“推動不動產投資信托基金(REITs)，進一步支持傳統基礎設施項目建設”。
由于PPP發展時間不長，滿足現階段監管要求的項目數量較少，投資范圍的局限性，短期內發行數量和規模都將比較有限。PPP資產證券化大規模發展仍需要解決制度安排、項目本身交易結構安排、PPP論證不充分及信息披露不足影響產品收益等一系列課題。
第一，法規體系尚未完備。雖然PPP出臺了諸多政策文件，但依然沒有完善的法律保障，一些問題還沒有得到明確。比如由于PPP項目的特殊性，經營權無法轉讓，導致收益權和經營權的分割，從而無法實現真實出售以及破產隔離的問題。
第二，PPP項目期限需要新的交易結構來匹配。通常的資產證券化產品的存續期一般為5-7年，無法完全匹配長達10-30年的PPP項目周期。期限的錯配一定程度上限制了PPP資產證券化產品的發行和投資，需要創新交易結構，來滿足PPP資產證券化和項目本身的的特點。
第三，PPP項目的優點在于收益的穩定性?；诹己玫氖找婧头€定的現金流來實現PPP項目的資產證券化。項目公司資質關系到項目的運營與管理績效，政府的財政預算執行情況也關系到項目的收益性。因此，在論證項目階段，充分考慮可能存在的變化以及設計良好的機制來保障PPP項目的質量，同時及時披露信息，保證收益的穩定，確保資產證券化良好運行。
PPP資產證券化的運行初期，關注上述可能存在的風險，通過發行資產證券化產品來克服相關的課題，創新設計交易結構，未來PPP資產證券化將為市場提供豐富且極具投資價值的資產。
第二篇：資產證券化業務介紹及典型案例介紹
現階段我國資產證券化的業務詳情
“如果你有一個穩定的現金流，就將它證券化。”這句華爾街的名言有望在中國資產管理行業變成現實。2013年2月26日，證監會最新發布了《證券公司資產證券化業務管理規定(征求意見稿)》(以下簡稱“券商資產證券化業務新規”)，該規定的部分修改內容不僅可能進一步推動券商資管業務升級發展，也有可能對包括信托公司在內的泛資產管理行業產生深遠影響。
第一節券商資產證券化業務概況1.資產證券化業務定義資產證券化是將缺乏流動性但能夠產生可預見的穩定現金流的各種資產，通過一定的結構安排，對資產中風險與收益要素進行分離與重組，進而轉換成為在金融市場上可以出售的流通的證券的過程。進行資產轉化的機構稱為資產證券化的發起人或原始權益人，發起人將持有的各種流動性較差的金融資產，如信貸資產、個人住房抵押貸款、基礎設施收費權等，分類整理為一批資產組合(基礎資產)，出售或信托給特定的交易機構(SpecialPurposeVehicle，SPV)，再由SPV根據購買下的基礎資產進行證券化處理，發行資產支持證券，以收回購買基礎資產支付的資金。受托人(計劃管理人)管理的基礎資產所發生的現金流入用于支付投資者回報，而發起人則得到了用以進一步發展業務的資金。因此，資產證券化不僅僅是金融機構進行基礎資產流動性與風險管理的工具，也為廣大非金融機構的企業進行融資提供了一條現實的可行路徑。
目前，我國信托公司的資產證券化業務還主要集中于與銀行合作的信貸資產證券化，而證券公司過去發行的“專項資產管理計劃”則更多集中于對企業資產進行證券化。不過，根據2013年2月26日證監會最新發布的券商資產證券化業務新規，券商開展此類業務的運行模式與資產范圍均有了顛覆性的重大突破，對泛資產管理行業未來業務的開展可能產生巨大的影響。
2.券商資產證券化業務運作流程簡介一次完整的資產證券化融資的基本流程(如圖1所示)為：原始權益人(發起人)將基礎資產出售給特殊目的機構(SPV)，或者由SPV主動向原始權益人購四川信托有限公司研發報告2013年第3期(總第3期) 請務必閱讀正文之后的免責條款部分3|買可證券化的基礎資產，然后將這些資產匯集成資產池，再以該資產池所產生的現金流為支持，向投資者發行有價證券融資，最后用資產池產生的現金流來清償所發行的有價證券。
圖1券商資產證券化業務交易結構圖具體操作步驟：
(1)確定證券化資產并組建資產池(2)設立特殊目的機構(SPV) (3)資產的真實出售(4)信用增級(5)信用評級(6)發售證券(7)向發起人支付資產購買價款3.券商資產證券化業務新規的重大變化解讀(1)法律屬性轉變券商資產證券化業務新規第一條明確指出本業務的上位法之一包括《信托法》，并在第三條第二款中明確規定“專項計劃資產為信托財產，獨立于原始權益人、管理人、托管人、資產支持證券投資者及其他業務參與機構的固有財產。”以上規定將券商資產證券化業務的法律屬性明確定位于信托關系，無疑是重大的立法突破。這對于券商未來資管業務的創新發展提供了極大的制度支持，也勢必會對信托公司未來業務的開展形成巨大沖擊。
不過由于此次新規屬于征求意見稿，未來的最終文件能否仍然支持券商資產證券化業務信托關系的法律屬性，而這樣的規定又是否與現行法律法規沖突，本文對此持保留意見。根據去年10月證監會發布的《證券公司客戶資產管理業務管理辦法》第十一條規定，“為客戶辦理特定目的的專項資產管理業務”屬于客戶資產管理業務，因此券商“專項資產管理計劃”屬于客戶資產管理業務。而根據國務院出臺的《證券公司監督管理條例》第五十九條規定，“證券資產管理客戶的委托資產屬于客戶”，因此券商資產證券化新規將“專項資產管理計劃”的資產定位于信托財產而非《證券公司監督管理條例》規定的客戶資產，有與上位法規定沖突之嫌，存在較大瑕疵。根據現行法律法規，券商專項資產管理計劃的法律基礎應當是計劃管理人和投資者之間的委托關系，專項計劃作為券商的一個客戶理財項目，不具備法律主體資格，所以專項計劃是不能作為基礎資產受讓人四川信托有限公司研發報告2013年第3期(總第3期) 請務必閱讀正文之后的免責條款部分4|的。即便證監會最終的正式文件支持本征求意見稿中的此項規定，但由于證監會部門制度的效力級別相對較低，如果在計劃存續期內券商或原始權益人真的出現破產情況，其債權人向法院申請相關財產執行，投資者利益仍有較大可能性受到損害。
(2)基礎資產范圍擴大原《證券公司企業資產證券化業務試點指引(試行)》的基礎資產范圍僅包括“企業資產”，而此次新規大大擴展了資產證券化業務深度與廣度，通過列舉的方式列明可以證券化的基礎資產具體形態。新規允許包括企業應收款、信貸資產、信托受益權、基礎設施收益權等財產權利，商業票據、債券、股票等有價證券，商業物業等不動產財產等均可作為可證券化的基礎資產，為實務操作提供了明確指引。此外，還允許以基礎資產產生的現金流循環購買新的基礎資產方式組成專項計劃資產。其中，信貸資產、信托受益權與商業物業等不動產財產三大資產類別當屬此次新增基礎資產的亮點。
首先，此次新增的信貸資產其實為信托公司當前資產證券化業務的主要基礎資產，未來信托與券商在此類資產的業務開展之間可能存在一定的競爭關系。但是，由于市場容量很大，據相關統計，銀行目前可供證券化的信貸資產規模高達幾十億元規模，而目前信托公司開展此類業務的總規模從2005年至今只有800億元左右(如表1所示)，如果銀監會后期取消信托公司信貸資產證券化業務的試點規模限制，券商因此形成的競爭相對有限。
表1截至2012年末信托公司發行資產證券化產品統計表其次，此次新規新增了信托受益權作為可證券化的基礎資產，信托公司可能從中大受裨益。欠缺信托流動平臺與機制是困擾信托行業多年的難題，此次新規的修訂可能使得該難題得以解決。該規定也為信托與券商在未來業務開展方面提供了巨大的合作空間，其中部分金控集團下的信托公司以及控股券商的信托公司如果能在此方面加強合作整合各方優勢，則可以發揮更大的協同效應優勢。
最后，此次新規新增了商業物業等不動產作為可證券化的基礎資產，這對于REITs(房地產信托投資基金)業務在中國的開展提供了極大的制度支持。然而，即便券商專項計劃的資產屬于信托財產，商業物業等不動產資產可以通過證券化的形式在證監會的多個平臺流通轉讓，REITs業務在中國的落地實施仍然存在一定的制度障礙，其中最主要的障礙當屬困擾信托行業多年的信托登記制度、信托稅收制度等配套制度的缺失。但是，當前部分制度的障礙并不影響券商對于此類業務的理論研究與項目儲備。目前，部分大型券商已初步設計完成REITS相關產四川信托有限公司研發報告2013年第3期(總第3期) 請務必閱讀正文之后的免責條款部分5|品，并已與監管部門進行多次溝通。證監會也在近期表示，將穩步推進REITs研究工作，爭取盡快出臺REITs管理辦法。如果制度的障礙一旦掃清，前期準備充分的券商有望迅速搶占市場，獲取先發優勢。信托公司在傳統房地產信托項目開展方面已具備豐富的運作經驗與成熟的管理模式，但是未來可持續發展的空間相對有限，如果能朝基金化的模式轉型對于信托公司具有重大的意義。因此，信托公司當前可以有針對性的加強此類業務的理論研究與資源儲備，為未來業務的開展做好戰略準備。
(3)降低了業務門檻為更多證券公司能夠開展資產證券化業務，此次新規取消了有關證券公司評級分類結果、凈資本規模等門檻限制，具備證券資產管理業務資格、近一年無重大違法違規行為等基本條件的證券公司均可申請設立專項資產計劃開展資產證券化業務。此外，考慮到資產證券化業務過程中，證券公司可以通過有關措施防范可能存在的利益沖突，新規未對證券公司在與原始權益人存在關聯關系情況下設立專項計劃和擔任管理人作禁止性規定。因此，對于參股控股券商的信托公司可以發揮先發優勢，積極推動旗下券商申請此類業務資格，以利于未來雙方在相關業務中合作創新。
(4)強化了流動性安排新規第六條允許資產支持證券可以在證券交易所、中國證券業協會機構間報價與轉讓系統、證券公司柜臺交易市場以及中國證監會認可的其他交易場所進行轉讓。此外，還允許證券公司可以為資產支持證券提供雙邊報價服務，即證券公司可以成為資產支持證券的做市商，按照交易場所的規則為產品提供流動性服務。符合公開發行條件的資產支持證券，還可以公開發行，并可以成為質押回購標的。由于信托受益權也屬于可證券化的資產支持證券之一，并且，根據新規第四十八條規定，“信托公司等金融機構在本規定第六條所列交易場所發行和轉讓資產支持證券，參照適用本規定”，因此本新規為信托產品的流動機制落地提供了制度支持，這也可能有助于銀監會在后期推進信托產品在銀行間交易場所與平臺流通。
第二篇券商資產證券化業務典型案例運作分析根據此次新規修改的內容，券商資產證券化業務可涉及的基礎資產范圍十分廣泛，從企業應收款到信貸資產，從商業不動產到基礎設施收益權，這其中既包括過去已經開展過的成熟業務模式，也包括未來可能拓展的新型業務類型。本文在此僅舉基礎設施收益權這一例，希望對信托公司未來業務的開展有所啟示。
1.券商資產證券化模式在基礎設施類項目中的運用傳統的基礎設施類信托項目融資方式是以資金需求方的整體信用狀況為基礎的，但由于不少地方平臺公司的財務狀況不是十分透明，該類項目更多還是依靠當地政府的信用為基礎。由于四部委“463”號文針對地方政府對于項目擔保承諾的限制，傳統基礎設施項目的信用基礎受到了較大沖擊。另一方面，由于基礎設施類項目建設周期相對較長，且具備前期經營不穩定和低現金流等特點，投四川信托有限公司研發報告2013年第3期(總第3期) 請務必閱讀正文之后的免責條款部分6|資方出于謹慎的原則，往往會低估其基礎資產價值，使得企業往往會遇到“融資難”和“融資貴”的問題。
但是，券商資產證券化則是以特定基礎資產的未來現金流為信用基礎，而與融資企業及相關政府的信用狀況相關度較小。市政公用基礎設施中，有相當一部分的基礎資產具備未來穩定現金流的特點，通過將這部分資產進行組合，就能使得這些流動性差的資產也能夠進入到金融市場上得以流通，大大優化了社會資源的配置，解決了一些耗用巨額資金建設的城市基礎設施項目(如污水處理廠、水廠建設項目等)的資金回收問題。
表2城市基礎設施的分類和可證券化項目表非經營性資源(公益性項目) 經營性資產(可證券化項目) 城市一般道路、主要橋梁、隧道、路燈、公共綠地、防洪排澇設施的修建供水、燃氣、供熱、給排水設施、地鐵、收費道路、地區性橋梁、社區運動設施、停車場等不過，并非所有能夠產生現金流的基礎資產都適合進行證券化(如表2所示)，該類業務的證券化必須以具備穩定資金回報途徑的項目為前提。本文研究認為，同時具備下列特征的資產比較容易實現證券化：
1.預期穩定的現金流：基礎資產具有明確界定的支付模式，能在未來產生可預見的穩定的現金流。
2.現金流量記錄：具有相對穩定的現金流記錄的歷史數據，可以基于統計學規定預測未來資產現金流及風險，以便于合理評級和定價。
3.持續性：企業持有該資產有一定時間，有良好的運營效果和信用記錄(如低違約率、低損失率等)。
4.同質性：基礎資產具有高標準化、高質量的合同契約，易于把握還款條件與期限，使證券化資產集合可以有效組合、打包、分級、定價并預測現金流。
5.相當的規模：基礎資產要有較大的規模，以攤薄證券化時較高的初期成本，體現規模效應。
通過資產證券化的模式，原始權益人可以盤活流動性較差的優質資產，并以較低的財務成本在較短期限內達到長期融資的目的，能夠好改善財務結構，提高經營效率，分散經營風險。券商通過資產證券化的模式，可以加強專業管理能力，建立可持續的新型業務盈利模式，并且以相對較低的風險擴充自身資產管理規模。投資者可以通過資產證券化的模式獲取一種風險較低、收益穩定的投資品種，由于資產證券化產品的預期收益率普遍高于同期銀行存款利率，對于央企集團、保險機構、社?；鸫笮蜋C構投資者而言也是一種較為理想的投資選擇。
2.具體案例分析目前，部分券商已經通過“專項資產管理計劃”開展了基礎設施類資產證券化業務，其中比較典型的案例為南京城建與南京公用控股污水處理費收益權項目。
2006年7月13日，南京城建污水處理收費資產支持收益專項資產管理計劃成立，這是首只對市政公共基礎設施收費收益權進行資產證券化的產品。該專項計劃基礎資產為南京市城建集團所擁有的未來四年內的污水處理收費收益權，污四川信托有限公司研發報告2013年第3期(總第3期) 請務必閱讀正文之后的免責條款部分7|水處理收費包含于自來水價格之中，根據自來水使用量收取。本項目總規模為7.21億元，預期收益率根據1-4年的期限不同為2.8%-3.9%，目前來看該收益率相對偏低，但是該收益水平仍然高于同期銀行存款利率。該計劃的管理人為東海證券，托管和擔保銀行為上海浦發銀行，該收益權計劃的信用增級主要采用銀行外部信用增級，上海浦發銀行為受益憑證的本息償付提供不可撤銷的連帶責任擔保，并且輔助以南京市政府的信用擔保，南京市財政承諾按時將污水處理收費劃入南京城建的污水處理費收益賬戶。
與該項目類似的還有南京公用控股污水處理收費收益權專項資產管理計劃，2012年2月由中信證券作為計劃管理人推出，總規模12.5億元，預期收益率根據1-5年的期限不同為6.30%-6.99%。中信證券南京公用控股污水處理項目不同的是，引入了優先與次級的結構化設計，由南京公用控股一次性認購全部次級受益憑證，作為項目的內部信用增級措施。并且，專項計劃成立后，計劃管理人中信證券在深交所通過其綜合協議交易平臺實現資產證券轉讓，為資產證券提供流動性支持。 兩個專項資產管理計劃的推廣對象均為合格機構投資者，收益分配方式均為1年期的計劃到期還本付息，其余年限的計劃每年年末支付利息收益，到期還本付息。
案例點評：
2006年東海證券管理的“南京城建污水處理收費收益權資產證券化”項目與2012年中信證券管理的“南京公用控股污水處理收費收益權資產證券化”項目均是典型的對于市政公共基礎設施收費收益權進行資產證券化的產品，上述計劃的成功實施開辟了一條市政基礎設施建設、融資的新渠道，為我國各大中城市的的市政基礎設施建設融資開創了好的范例。
水務等基礎設施項目本身的資產屬性決定了其先天適應資產證券化的融資方式。首先，水務等基礎設施項目基礎資產提供的服務(污水處理)具有需求彈性小、競爭性不強、價格穩定、未來現金流可預測等特點，符合資產證券化的基本要求。其次，雖然根據四部委最新“463號文”的規定，目前不能像案例中一樣，由地方財政提供擔保，但是水務等基礎設施項目為關系到民生的重點工程，并且基礎資產本身可提供的現金流穩定，違約風險較小，容易獲得評級機構較高的評級，從而得到銀行等機構的擔保作為信用增級措施。
第三篇：【原創干貨】資產證券化監管規則、制度大全及典型案例分
析
作者 金融監管研究院 資深研究院 專欄作者，歡迎個人轉發，謝絕媒體、公眾號和網站轉載本文目次
一、企業資產證券化業務的相關定義及主要參與主體介紹
二、企業資產證券化業務的監管規則變遷
(一)試點階段(2004年-2006年)暫停受理(2006年9月-2009年4月)重啟試點(2009年5月-2013年2月)
(二)由試點業務轉為常規業務但須審批階段(2013年3月-2014年2月)
(三)備案制 負面清單管理階段(2014年11月-至今)
三、現行企業資產證券化業務監管規則一覽及核心法規解讀
四、企業資產證券化與公司債券的區別及資產證券化的優勢
五、合格投資者制度
六、備案制實施后的發行情況
七、典型資產證券化案例分析
(一)租賃債權類：寶信租賃一期租賃資產支持專項計劃案
(二)工商企業應收賬款類：五礦發展應收賬款資產支持專項計劃案
(三)小額貸款債權類：銀河金匯-瀚華小額貸款1號資產支持專項計劃案
(四)基礎設施收費類：嘉興天然氣收費收益權資產支持專項計劃案
(五)證券公司股票質押式回購債權類：中信華夏股票質押債權一期資產支持專項計劃案
(六)不動產財產及財產權利類：中信華夏蘇寧云創資產支持專項計劃案
一、企業資產證券化業務的相關定義及主要參與主體介紹本法規《管理規定》第
1、
2、4條規定了資產證券化的定義，即系由證券公司、基金管理公司子公司等相關主體開展的，以基礎資產所產生的現金流為償付支持，通過設立特殊目的載體(SPV)，采用結構化等方式進行信用增級，在此基礎上發行資產支持證券的業務活動。本法規的適用范圍為證券公司、基金管理公司子公司等相關主體開展的資產證券化業務。業務性質為證券發行活動、投融資活動、新型的固定收益類產品。下圖基本勾勒出了企業資產證券化業務的參與主體(原始權益人、專項計劃管理人、專項計劃托管人、資產支持證券持有人、律師、會計師、評估機構、擔保機構、評級機構等)及其職責以及彼此間的關系：
1、基礎資產根據《管理規定》第
3、
5、
24、26條對基礎資產的相關規定，基礎資產的必備要點包括：其一，基礎資產的主要資產類型為企業應收款、租賃債權、信貸資產、信托受益權等財產權利，基礎設施、商業物業等不動產財產或不動產收益權，以及證監會認定的其他財產或財產權利，此處需要關注基金業協會發布的《負面清單指引》;其二，要求權屬清晰明確;其三，必須是可以產生獨立、可預測的，持續且穩定的現金流;其四，可特定化，并能獨立于資產證券化業務相關參與人(原始權益人、管理人、托管人等)的固有資產;其五，根據《管理規定》第24條規定，在基礎資產實現轉移前不得附帶抵押、質押等擔保負擔或其他權利限制;其六，根據《管理規定》第26條規定，基礎資產的規模和存續期限應當與資產支持證券的規模、存續期限相匹配。需要特別指出的是，對基礎資產的表述需要極為準確，需要清晰界定財產權利或財產。
2、特殊目的載體(SPV)《管理規定》第4條對SPV的定義是指證券公司、基金管理子公司為開展資產證券化業務專門設立的資產支持專項計劃(簡稱專項計劃)。此外，《管理規定》第49條、第50條還明確了證券公司、基金管理公司子公司可以通過其他SPV開展資產證券化業務，以及經證監會認可的期貨公司、證券金融公司、商業銀行、保險公司、信托公司等金融機構，可參照《管理規定》開展資產證券化業務。
3、結構化等信用增級方式結構化等信用增級方式，主要是指資產證券化業務中為證券信用增級所做的一系列安排，比如基礎資產入池以及真實轉讓、SPV實現破產隔離(《管理規定》第5條)、現金流期限配置等，具體使用的技術手段包括內部信用增級方式(如分層結構、超額抵押、現金儲備賬戶及超額利差賬戶等)與外部信用增級方式(如責任保險、企業擔保、銀行信用證、流動性支持等)。比如，常見的結構化內部信用增信方式是建立次級檔，進行優先劣后安排，將擬發行的資產支持證券至少分為兩層即優先償還證券、次級證券，其中優先償還層的證券是高級證券，只有當優先償還層的本息全部支付完畢后，才會開始償還次級證券的本金。
4、專項資產管理計劃是指證券化產品的發行人(SPV)，以實現資產真實出售、破產隔離而設立的。
5、原始權益人是資金的需求方，基礎資產的原始所有人、出讓基礎資產的原始債權人、設立SPV的委托人。
6、資產支持證券持有人是資金的實際供給方，其購買資產支持證券，以獲得固定收益。
7、專項計劃的管理人(證券公司、基金管理公司子公司)是指接受原始權益人的委托為其基礎資產設立SPV，作為受托人代表SPV行使權利履行義務，包括結構設計、資產選擇、現金流分析、定價、起草發行文件、證券承銷、報批等事項。
8、專項計劃的托管人包括具備相關業務資格的商業銀行、中證登、證券公司或證監會認可的其他資產托管機構。提供基礎資產、專項計劃的托管服務。
9、專業中介機構律師：起草發行文件和法律協議、協助解決法律、結構問題并協助報批。會計師、評估機構：提供基礎資產的財務信息、現金流分析。評級機構：出具信用評級報告(包括初始評級和跟蹤評級)。擔保機構：通過擔保、保險等方式提供外部信用增級。
二、企業資產證券化業務的監管規則變遷
(一)試點階段(2004年-2006年)2004年1月，國務院發布《關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見》(國發[2004]3號)(俗稱“國九條”)，提出積極探索并開發資產證券化品種，國內資產證券化業務由此正式開始。2004年4月，證監會根據“國九條”精神，牽頭研究論證以證券公司專項資產管理計劃為載體的企業資產證券化業務研究論證。2005年8月，發行首單產品，即中國聯通CDMA網絡租賃費收益計劃設立，正式開啟了“證券公司企業資產證券化業務”的試點。這一試點階段自2005年8月至2006年9月期間，共試點發行了9只產品。根據證監會當時的定義，企業資產證券化業務，是指證券公司以專項資管計劃為特殊目的載體，以計劃管理人身份面向投資者發行資產支持受益憑證，按約定用受托資金購買原始權益人能夠產生穩定現金流的基礎資產，將該基礎資產的收益分配給受益憑證持有人的專項資管業務。這是企業的一種外部融資形式。暫停受理(2006年9月-2009年4月)經過2005年、2006年兩年試點后，2007年證監會與交易所對資產證券化業務運行情況進行了全面總結，起草《證券公司企業資產證券化業務試點指引(試行)》，但此時恰逢美國次貸危機引發全球金融危機，試點被迫暫時中斷，2006年9月-2009年4月暫停受理。重啟試點(2009年5月-2013年2月)2009年5月21日，證監會機構監管部發布《關于通報證券公司企業資產證券化業務試點情況的函》(機構部部函[2009]224號)及《證券公司企業資產證券化業務試點指引(試行)》，重啟試點。重啟后，自2011年8月至2013年共發行4只企業資產證券化專項計劃產品。其中，《證券公司企業資產證券化業務試點指引(試行)》對券商的資格準入條件極為嚴格。
(二)由試點業務轉為常規業務但須審批階段(2013年3月-2014年2月)2013年3月15日，證監會就試點經驗進行總結，正式發布《證券公司資產證券化業務管理規定》(證監會公告[2013]16號)，與2009年的《證券公司企業資產證券化業務試點指引(試行)》相比，主要有以下變化，同時也正式因為有以下修訂內容標志著我國企業資產證券化業務由試點階段進入了常規業務模式階段。具體變化主要體現為：①擴大資產證券化基礎資產范圍，不再把專項計劃作為唯一特殊目的載體;②降低業務門檻，放寬對券商的業務限制，取消有關券商分類記過、凈資本規模等門檻限制，只要具備證券資產管理業務資格、近一年無重大違法違規行為等基本條件的券商均可開展此項業務;③取消了指定項目主辦人以及項目主辦人資格的要求;④投資者不再限定為機構投資者;⑤交易場所除滬深證券交易所外，新增機構間私募產品報價系統、證券公司柜臺及其他經證監會認可的交易場所;⑥允許證券公司為資產支持證券提供雙邊報價，即可成為資產支持證券的做市商。⑦取消了計劃管理人自有資金及關聯資金投資專項計劃規模上限等限制要求，此外還允許券商以其管理的集合資管計劃等認購資產支持證券。2013年5月，證監會將此項業務的行政許可名稱正式認定為“證券公司設立專項資產管理計劃發行資產支持證券審批”。
(三)備案制 負面清單管理階段(2014年11月-至今)此后，隨著門檻進一步降低，2014年2月，證監會為配合《國務院關于取消和下放一批行政審批項目的決定》(國發[2014]5號)發布公告取消了三項審批項目，其中就包括取消了專項計劃資產證券化業務審批。之后，同年11月證監會發布《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務管理規定》及其配套規則(盡職調查工作指引和信息披露指引)。2014年12月24日，基金業協會發布《資產支持專項計劃備案管理辦法》及配套規則，正式啟動資產證券化業務備案監測工作。至此，證券公司及基金管理公司子公司開展的資產證券化業務實現事后備案和負面清單管理。依據證監會2014年11月的《管理規定》，交易所專項計劃資產證券化業務實行基金業協會事后備案和負面清單管理?；饦I協會為此發布了相關配套規則：《資產支持專項計劃備案管理辦法》、《資產證券化業務風險控制指引》、《資產證券化業務基礎資產負面清單指引》，報價系統并于2015年發布《機構間私募產品報價與服務系統資產證券化業務指引(試行)》。根據證監會最新要求，基金業協會以負面清單管理為核心，備案完成后日常報告為輔助進行管理。專項計劃管理人應自專項計劃設立完成后5個工作日內將設立情況報基金業協會備案，協會對備案文件進行齊備性復核，在備案文件齊備后5個工作日內出具“備案接收函”。備案后，資產支持證券在交易所掛牌或轉讓的，管理人應向基金業協會進行定期報告(含資產管理報告和托管報告)和不定期報告(含重大事項報告、違規報告、信息披露報告)。
三、現行企業資產證券化業務監管規則一覽及核心法規解讀證監會★《管理規定》(證監會公告[2014]49號)《信息披露指引》(證監會公告[2014]49號)《盡職調查工作指引》(證監會公告[2014]49號)基金業協會《資產支持專項計劃備案管理辦法》(中基協函[2014]459號)★《資產證券化業務基礎資產負面清單指引》(中基協函[2014]459號)《資產證券化業務風險控制指引》(中基協函[2014]459號)《資產支持專項計劃說明書內容與格式指引(試行)》(中基協函[2014]459號)上交所《上海證券交易所資產證券化業務指引》(上證發[2014]80號)《上海證券交易所資產證券化業務指南》(2016年1月)深交所《深圳證券交易所資產證券化業務指引(2014年修訂)》(深證會[2014]130號)《《深圳證券交易所資產證券化業務問答(2016年3月修訂)》》機構間報價系統《機構間私募產品報價與服務系統資產證券化業務指引(試行)》(2015-02-16)《機構間私募產品報價與服務系統資產證券化業務指南》(2016-3-16)
第四篇：證券業協會《PPP項目操作流程》課后測試答案
試題
一、單項選擇題
1. 對于核心邊界條件和技術經濟參數明確、完整、符合國家法律法規和政府采購政策，且采購中不做更改的PPP項目，較為適宜采取的招標方式是?()
A. 競爭性談判
B. 邀請招標
C. 公開招標
D. 競爭性磋商
描述：2. 項目準備，采購方式，采購方式的選擇 您的答案：C 題目分數：10 此題得分：10.0
二、多項選擇題
2. PPP項目的融資工作由()負責。
A. 財政部門
B. 項目實施機構
C. 社會資本
D. 項目公司
描述：4. 項目執行，融資管理 您的答案：D,C 題目分數：10 此題得分：10.0
3. PPP項目的監管方式有哪幾種?()
A. 履約管理
B. 行政監管
C. 公眾監督
D. 自行監管
描述：2. 項目準備，監管架構，監管方式 您的答案：C,B,A 題目分數：10 此題得分：10.0
4. PPP項目實施過程需要進行密切監督管理的工作，( )應做好監督管理工作，防止企業債務向政府轉移。
A. 財政部門
B. 項目實施機構
C. 社會資本
D. 項目公司
描述：4. 項目執行，融資管理 您的答案：B,A 題目分數：10 此題得分：10.0
5. 在對PPP項目進行移交的過程中，如果性能測試結果不達標的，移交工作組應要求社會資本或項目公司采取一系列措施以彌補，這些措施具體有()。
A. 恢復性修理
B. 更新重置
C. 提取移交維修保函
D. 降低測試達標標準
描述：5. 項目移交，性能測試 您的答案：A,B,C 題目分數：10 此題得分：10.0
三、判斷題
6. 在PPP項目中，項目實施機構根據項目需要準備資格預審文件，發布資格預審公告，邀請社會資本和與其合作的金融機構參與資格預審，驗證項目能否獲得響應和實現充分競爭，并將資格預審的評審報告提交財政部門(PPP中心)備案。在這個過程中至少要有2家社會資本通過資格預審。()
描述：3. 項目采購，資格預審 您的答案：錯誤 題目分數：10 此題得分：10.0
7. PPP項目實施機構督促社會資本或項目公司履行合同義務，定期檢查項目產出績效指標，編制季報和年報，并報財政部門(PPP中心)備案。()
描述：4. 項目執行，績效監測與支付 您的答案：正確 題目分數：10 此題得分：10.0
8. PPP項目的資格預審公告應在市級以上人民政府財政部門指定的媒體上發布。()
描述：3. 項目采購，資格預審 您的答案：錯誤 題目分數：10 此題得分：10.0
9. 項目實施機構成立的談判工作組與社會資本達成一致并且簽署確認談判備忘錄后在公示期滿無異議的，項目合同應無需經政府審核可直接簽署合同。()
描述：3. 項目采購，談判與合同簽署 您的答案：錯誤 題目分數：10 此題得分：10.0
10. 在PPP項目移交準備過程中，項目實施機構或政府指定的其他機構應組建項目移交工作組，根據約定確認移交情形和補償方式，制定資產評估和性能測試方案。()
描述：5. 項目移交，移交準備 您的答案：正確 題目分數：10 此題得分：10.0
試卷總得分：100.0
第五篇：《資產證券化基礎資產負面清單》及其解讀
2014年12月15日， 基金業協會出臺了《證券化業務基礎資產負面清單指引》(征求意見稿)、《資產證券化基礎資產負面清單》、《資產證券化業務風險控制指引》(征求意見稿)等 系列文件，對資產證券化基礎資產選擇、風險控制等方面進行了詳細規定。這標志著證券公司與基金公司子公司開展企業資產證券化業務行將進入常態化過程。下 面，筆者結合資產證券化的理論與實踐情況，采取原文與解讀對照的形式對基金業協會出臺的《資產證券化基礎資產負面清單》進行解讀，供大家參考。
《資產證券化基礎資產負面清單》
原文：
一、以地方政府為直接或間接債務人的基礎資產。但地方政府按照事先公開的收益約定規則，在政府與社會資本合作模式(PPP)下應當支付或承擔的財政補貼除外。
解讀：按照本條規定，除了項目企業采取PPP模式形成的基礎資產可以設計成資產證券化產品以外，其他“以地方政府為直接或間接債務人的基礎資產”就不能再做成資產證券化產品了。PPP模 式下項目收入來源主要有三種：一種是政府授予項目業主特許經營權方式，社會資本業主將項目建成并負責運營，運營收入來源主要為使用者付費形式，運營期滿后 移交政府;一種是社會資本項目業主負責將項目建成并運營，運營收入來源為政府付費購買;另一種是社會資本項目業主的收入來源為使用者購買與政府財政補貼結 合形式。上述采用PPP模式建成后收入來源現金流穩定持續可靠，采特許經營權方式建成運營的項目收入屬于項目業主資產收益類的基礎資產;而運營收入依靠政府付費購買或者政府財政補貼方式形成的基礎資產屬于項目公司的債權類資產，均可以做成資產證券化產品。
“以 地方政府為直接或間接債務人的基礎資產”是指以下情形：一是政府融資平臺公司或下屬子公司項目收入來源直接依靠地方政府財政資金支付，即項目(公司)是債 權人，地方政府是該項目(公司)的債務人。根據國務院關于清理整頓、分類管理各級政府投融資平臺的指示精神，此類平臺形成的債權類基礎資產不能通過發行資 產證券化產品形式籌集資金，如政府投融資平臺公司采用BT模 式建成后，其合作相對方形成的債權類基礎資產，政府就是直接債務人;另一類主要是指地方政府為政府融資平臺公司擔?；蛘叱兄Z為其債務兜底而形成的或然負 債，此時政府就是間接債務人，若地方政府融資平臺的合作相對方以其對地方政府融資平臺的債權為基礎資產發行資產證券化產品則屬于本負面清單管理之列。
下面以原始權益人以對政府的BT債權資產作為基礎資產發行資產證券化產品結構圖加以說明：
原文：
二、以地方融資平臺公司為債務人的基礎資產。本條所指的地方融資平臺公司是指根據國務院相關文件規定，由地方政府及其部門和機構等通過財政撥款或注入土地、股權等資產設立，承擔政府投資項目融資功能，并擁有獨立法人資格的經濟實體。
解讀：“以 地方融資平臺公司為債務人的基礎資產”是指與地方融資平臺的合作方為債權人，地方融資平臺為債務人而形成的債權類基礎資產。此類基礎資產的原始權益人是民 間社會資本法人，其以對地方融資平臺的債權為基礎資產發行資產證券化產品。因此類政府融資平臺屬于國務院相關文件中清理整頓、分類管理范圍，其最終地位取 決于融資平臺公司業務范圍是公益性還是自營性，若屬于公益性(如政府保障房建設等)，政府最終為平臺公司的債務兜底，此類基礎資產就可以發行資產證券化產 品;而自營性平臺公司則在經營上自負盈虧，其在和社會資本合作過程中形成的債務是自營債務，政府不存在為此類融資平臺公司財政支付和財政補貼責任，由于未 來現金流不穩定持續，故不能發行資產證券化產品。
原文：
三、礦產資源開采收益權、土地出讓收益權等產生現金流的能力具有較大不確定性的資產。
解讀：礦 產資源開采收益權更多屬于項目資產收益權，其收益受制于國際國內兩個市場的波動影響，現金流收益不穩定;土地出讓收益同樣受房地產市場波動影響太大，現金 流收益不確定，也不是資產證券化的適格基礎資產。這兩類基礎資產現金流還均缺乏可預測性，受外在市場環境影響太大。不過，上述資產雖不好實施資產證券化， 卻可以進行準資產證券化——采取集合資金信托計劃的方式融資。
原文：
四、有下列情形之一的與不動產相關的基礎資產：
1、因空置等原因不能產生穩定現金流的不動產租金債權;
2、待開發或在建占比超過10%的基礎設施、商業物業、居民住宅等不動產或相關不動產收益權。當地政府證明已列入國家保障房計劃并已開工建設的項目除外。
解讀：這是指不動產證券化(Reits)。一般認為，不動產證券化的基礎資產最恰當的是已經建成的商業地產與工業園區出租人出租不動產使用權而產生的租金債權;至于在建的不動產一般認為不是恰當的證券化的基礎資產，因此該條款才規定將“待開發或在建占比超過10%的 基礎設施、商業物業、居民住宅等不動產或相關不動產收益權”列入負面清單。而將國家建設的保障房納入準許證券化的基礎資產范圍，筆者的理解仍然是基礎資產 現金流的穩定性、可持續性與可預測性。一般在建商業地產與工業地產的資金來源不外乎由開發商的少部分自有資金、銀行貸款與地產的銷售收入三類資金組成，而 若通過不動產證券化募集資金用于項目建設，其還款來源不外乎是房地產項目的銷售收入，但房地產銷售受市場因素與政府宏觀調控影響較大，政府保障房由于在建 設期間資金來源有保障，建成后銷售收入受市場影響較小，現金流穩定持續，故被排除在負面清單之外。
原文：
五、不能直接產生現金流、僅依托處置資產才能產生現金流的基礎資產。如提單、倉單、產權證書等具有物權屬性的權利憑證。
解讀：提單、倉單與產權證書等之類的權利憑證，一般認為屬于準物權，本身不能產生現金流，需處置后才能有收益，且只能一次性而不能分割處置，不是資產證券化的適格基礎資產。
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六、法律界定及業務形態屬于不同類型且缺乏相關性的資產組合，如基礎資產中包含企業應收賬款、高速公路收費權等兩種或兩種以上不同類型資產。
解讀：根 據《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務管理規定》第三條“本規定所稱基礎資產，是指符合法律法規，權屬明確，可以產生獨立、可預測的現金流且可 特定化的財產權利或者財產?；A資產可以是單項財產權利或者財產，也可以是多項財產權利或者財產構成的資產組合。”至于基礎資產能否是不同類型且缺乏相關 性的財產權利或者財產構成的資產組合，規定中無相應明確條款。試想：某原始權益人企業既有應收賬款類債權資產，又有收益權類的資產，若將其兩類業務不同， 法律權屬相異的基礎資產打包在一起發行證券化產品，則至少會出現以下問題——一是違反基礎資產的法律權屬明確原則。權屬明確的含義只能指基礎資產歸屬于一 種權屬，而不能夠是債權與資產收益權兩種權屬的混合。二是資產池現金流的歸集風險增大?；A資產產生的現金流統一歸集到專項計劃托管賬戶中，若該賬戶中既 歸集有債權類資金，又歸集有收益權類資金，則兩類資金會發生混同，對賬戶監管不利，容易引發財務與法律風險。三是信用增級措施觸發條件與操作流程不同，債 權類資產經營現金流更多受到個別債務人自身經營情況的影響，收益權類資產經營現金流更多受到外部市場環境影響，二者并不兼容。將“法律界定及業務形態屬于 不同類型且缺乏相關性的資產組合”的基礎資產納入負面清單是正確的選擇。
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七、違反相關法律法規或政策規定的資產。 解讀：不贅述。
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八、最終投資標的為上述資產的信托計劃受益權等基礎資產。
解讀：將 上述已納入負面清單基礎資產轉化為信托受益權等基礎資產，再將該信托受益權作為基礎資產進行證券化，則屬于基礎資產的再證券化，是更加抽象的遠離原始基礎 資產的資產證券化衍生產品，當屬禁止之列。當然，如果是以未納入負面清單基礎資產轉化為信托受益權等基礎資產，再將該信托受益權證券化自然是允許的。
以下是以信托計劃收益權作為基礎資產實施資產證券化的交易結構：