投資效率論文范文第1篇
摘要：基于我國企業當前普遍存在的非效率投資現象，借助于企業內部控制建設這一契機，運用上市公司數據實證檢驗高質量內部控制能否有效提高企業的投資效率。研究結果顯示，高質量內部控制確實可以降低企業的非效率投資程度，不管企業是投資過度，抑或是投資不足，內部控制均起到抑制作用。同時，會計信息質量在內部控制與企業投資效率的這一關系中起著部分中介作用，且這一中介作用在抑制投資過度時更加明顯。企業加強內部控制建設可以有效提升企業的投資質量，優化資源配置。
關鍵詞：內部控制；會計信息質量；投資效率
一、引言
投資是企業資源配置的一種重要方式，投資效率的優劣事關企業的長遠發展和整體價值。在一個無摩擦的完美資本市場中，企業投資決策的原則應該是，在高資本回報率的項目上繼續追加投資， 在低資本回報率的項目上及時減少投資，從而使得經濟中每個項目的資本邊際收益都相等。然而，現實資本市場的不完美，使企業無法避免地出現了非效率投資行為。已有研究表明，近年來我國上市公司的投資效率普遍不高[2]，非效率投資行為普遍存在[3]。企業非效率的投資行為造成了嚴重的資源誤配，極大地損害了企業的價值。因此，急需有效的方法來抑制或降低企業的非效率投資行為，從而促進企業投資行為的高效性與價值增值性。
已有研究發現影響企業投資效率的因素很多，但最常見和最主要的因素是信息不對稱和代理問題[4，5]，要想提高企業的投資效率，降低非效率投資行為，就要從解決信息不對稱和代理問題著手。財務會計信息通過向投資者和其他利益相關者提供信息，反映大股東和經理人對企業的經營運作狀況，在一定程度上解決了信息不對稱問題和代理問題[6]。
內部控制作為一項合理保證企業目標實現的過程，是實現權力制衡的基本措施[7]，能夠有效減少經理人機會主義會計選擇的可能性[8]，限制經理人或大股東披露虛假信息、操縱會計信息的行為，約束、限制經理人或大股東利益侵占行為，起到提高企業財務會計信息質量的作用[9，0]。然而，筆者發現，當前學術界鮮有從內部控制的視角來研究企業的投資效率問題。李萬福等從低質量內部控制是否會加劇企業非效率投資的角度對這一課題進行了探索性研究，并得出了肯定的結論。然而，相關的研究并沒有從正面去回答高質量的內部控制是否能夠改善企業非效率投資行為，同時，由于李萬福等對內部控制質量的定義采用二分法，也存在著一定程度的不足。
本文基于《中國上市公司內部控制指數》發布這一契機，通過選取上市公司內部控制指數作為上市公司內部控制質量的衡量指標，實證研究了內部控制與企業投資效率之間的關系，在研究中，我們同時檢驗了會計信息質量在這一關系中是否發生著中介作用。
本文的研究可能在以下三個方面具有一定貢獻。
首先，從內部控制的視角研究了企業投資效率問題，并通過實證的方法提供了相應的經驗證據。內部控制是一個合理保證企業實現多目標的過程，最根本的作用應該是實現企業的價值最大化，保護投資者的根本利益。投資作為企業資源配置的重要方式，事關企業的發展和整體價值的實現。所以，本文將內部控制引入企業投資效率的研究中來，不僅豐富了相關的理論文獻，而且以上市公司數據驗證了內部控制所體現的投資者保護功能。
其次，檢驗了會計信息質量所發揮的中介作用。非效率投資行為在很大程度上是由于信息不對稱和代理問題造成的，而代理問題也可歸為信息不對稱的結果，所以，企業會計信息質量的高低明顯影響企業的投資效率。既然內部控制能夠有效抑制企業的非效率投資行為，那么會計信息質量理所當然應該在其中發揮一定的中介作用。
最后，本文在研究過程中采用上市公司內部控制指數來衡量企業內部控制質量，一定程度上彌補了以往二分法的不足，同時為了避免變量之間存在自選擇問題，在文中進行了內生性檢驗，確保了研究結論的可靠性。
二、文獻回顧
目前，國內外針對內部控制對企業投資效率的研究，主要是基于內部控制要素的視角展開的。Richardson[2]研究發現，有效的治理結構可以降低企業的過度投資行為，股東積極參與經營，以及具有明確的反收購規定的企業在降低非效率投資行為上作用明顯。Malmendier等[3]和Lambert等[4]則分別從管理者過度自信與道德風險的視角研究了控制環境對公司投資決策的影響。學者們還基于行為金融學和高層管理理論的視角，研究了管理者背景特征對企業投資的影響[5，6]。ushman等[4]從國家橫截面角度檢驗了穩健的財務報告體制對經理投資決策效率的影響，發現在穩健的財務報告體制下，經理對投資機會下降做出反應的速度更快。Wallace[7]研究發現，高質量的審計可以降低企業內部與外部投資者之間的信息不對稱，約束經理人的自利行為，從而提高投資效率。
國內學者劉星等[8]將我國上市公司非理性投資行為劃分為“不自量力”、“為所欲為”、“任人宰割”三類，并從公司治理機制的角度對這種非理性行為的發生進行了研究。唐雪松等[9]研究了我國上市公司的過度投資行為及其制約機制，結果發現，經理的機會主義是引發企業過度投資行為的主要原因，現金股利、舉借債務可以有效制約企業的過度投資行為，公司治理機制的約束作用卻較弱，獨立董事并未發揮作用。翟華云[20]結合我國現階段的制度背景實證檢驗了法律環境和審計對企業投資效率的影響，研究發現，在我國較好的法律環境地區， 高質量審計能夠有效減少上市公司投資不足和抑制上市公司的投資過度，從而提高公司投資效率。除了上述的研究，學者們還從會計穩健性、債務融資約束、大股東控制及機構投資者持股等多方面對企業投資效率進行了研究[2-23]。
鑒于已有的研究，可以看出，對內部控制與企業投資效率的直接研究仍然是存在著空白，鮮有文獻從投資的視角來研究內部控制的經濟后果問題，即內部控制在企業投資中的作用尚沒有得到足夠的重視?；谝陨戏治?，本文認為進行內部控制與投資效率的研究是有必要的。
三、理論分析與研究假設
內部控制是一個包含多要素，旨在實現多目標的過程。有效的內部控制通過多途徑影響企業的會計信息質量，繼而對企業的非效率投資行為產生影響。首先，高質量的內部控制要求企業設計完整、合理的會計信息處理程序，通過一系列的控制活動，如規范的會計處理、高效的會計系統控制以及及時的會計信息傳遞等，著力降低企業會計信息的誤處理行為，提高企業的會計信息質量。同時，在一個具有高質量內部控制的企業中，企業利用高質量的會計信息對“三重一大”事項進行集體決策，也會顯著地提高企業投資決策的科學性、合理性，減少非效率投資行為，改善企業的投資績效。其次，高質量的內部控制能夠合理保證企業財務報告的可靠性，提高會計信息的披露質量，讓外部投資者能夠切實地感知到企業的真實狀況，增強了投資者對信息的依賴程度，降低了銀行等債務人對企業風險的預期，從而可以降低投資者對資本成本的要求，避免了企業因融資成本過高而導致的投資不足。再次，高質量的內部控制能夠有效地約束管理者，降低代理成本，抑制管理者利用投資過度來實現自身利益的行為。這主要是因為會計信息在管理者薪酬合約中的應用及股票市場中的反應給管理者施加了進行合理投資決策的壓力，監督和約束了管理者的過度投資行為。此外，監督作為內部控制的一個重要組成部分，完善的監督檢查體系能夠促進項目和計劃的高效執行，引導資源流向高效率項目，從而避免資源浪費，提高了投資效率。
由上所述，可以看出，高質量的內部控制通過多種途徑提高了企業會計信息質量，并在此基礎上，通過對企業的決策、融資成本及管理者監督等的影響來降低企業的非效率投資行為?；诖?，本文提出如下假設：
H：高質量的內部控制能夠提高企業的會計信息質量；
H2：高質量的內部控制能夠抑制企業的非效率投資行為，提高投資效率。
企業所有者與管理者之間的信息不對稱引起的道德風險和逆向選擇降低了公司的投資效率，而高質量會計信息則有助于降低他們之間的信息不對稱，緩解公司投資過度和不足，進而提高公司投資效率。即會計信息質量能夠改善企業的投資效率，抑制企業的非效率投資行為。因此，如若高質量內部控制能夠提高企業的會計信息質量，就能夠提高企業的投資效率。
高質量的內部控制強調了企業組織結構的合理構架和決策程序的科學高效，而這些與企業的會計信息質量關系甚微，卻明顯關乎著企業的投資決策。同時，企業內部控制所要求的持續風險管理也直接地影響著企業的投資效率，監督和控制投資項目的運行，抑制管理者的非效率投資行為。如此種種，也說明了內部控制對企業投資效率的影響是多方面的，會計信息質量作為一個中介因素，可能發揮著部分中介的作用?；诖?，我們提出如下假設：
H3：會計信息質量在內部控制與企業投資效率的關系中發揮著部分中介的作用。
四、研究設計
投資效率論文范文第2篇
摘 要 提高我國養老保險基金制度效率和持續性，已經成為化解新時代養老金支付危機的重大挑戰。由于養老金政策和體制限制，人口老齡化、通貨膨脹不斷加劇，我國養老保險基金保值增值效果趨弱與剛性支出擴張的矛盾越來越突出，養老金制度面臨巨大的收不抵支壓力和階段性貶值風險。進一步研究認為，投資渠道單一化、養老保險基金缺口嚴重、養老保險基金制度設計的“泛行政化”、養老保險基金投資營運風險約束和監管機制的缺失以及相關法律體系不健全等問題，使得我國基本養老保險基金保值增值的難度增加。對此，應采取養老金資本化措施推動養老保險基金保值增值。
關鍵詞 養老保險基金；投資運營；收支平衡；保值增值
一、引 言
養老金制度是社會保障制度的基本組成部分，在保障老年人日常開支、維護社會穩定及促進收入分配公平具有重要意義。據統計，截至2017年底，我國60歲及以上老年人口有2.41億人，占總人口17.3%①。在現行“統賬結合”制度模式下，如此龐大的老年人口規模，致使中國面臨著巨大的養老金支付壓力。為此，2015年8月國務院印發的《基本養老保險基金投資管理辦法》（國發〔2015〕48號），明確提出“完善社會保險基金投資政策，拓寬基金投資渠道，實現基金保值增值，規范基本養老保險基金投資管理行為”。2017年10月，黨的十九大報告明確提出“完善城鎮職工基本養老保險和城鄉居民基本養老保險制度，盡快實現養老保險全國統籌”。2018年3月，人力資源和社會保障部、財政部印發了《關于建立城鄉居民基本養老保險待遇確定和基礎養老金正常調整機制的指導意見》，再次強調“開展城鄉居民基本養老保險基金委托投資，實現基金保值增值，提高個人賬戶養老金水平和基金支付能力”。這表明黨中央、國務院高度重視基本養老保險基金的投資運營問題，同時，對我國社會保障基金管理水平和質量提出了更高的要求，也為改革和發展新時代養老保障制度指明了方向。然而，由于經濟條件和歷史的原因，保費欠繳的情況非常嚴重，個人賬戶空賬運行，彈性收繳與剛性支出的矛盾日趨突顯出來，加上老齡人口數量的不斷上漲，享受養老金的人數不斷增加，造成養老保險費用開支日益增加，加劇養老金支付缺口，[1-2]近年來，我國經濟發展逐漸步入經濟下行但增速保持平穩等新常態，日趨嚴重的人口老化和隱性債務問題使中國養老保障制度面臨更為嚴峻的財務運行風險和結構性不公平問題，[3]從長期的和動態的觀點來看，目前中國養老金制度安排的深層矛盾正在凸顯，如個人賬戶巨額空賬、養老基金貶值。若長此以往，養老保險基金難以實現保值增值，將會給社會保障制度充足性、公平性和可持續性方面帶來嚴重的后果。研究人口老齡化背景下基本養老保險基金保值增值問題，優化投資營運路徑，從而回避風險過度，促進養老保險基金可持續積累，是一個亟待解決的迫切問題。
二、 我國基本養老保險基金投資運營狀況
（一）基本養老保險基金運行現狀
由于機關事業單位養老保險剛改革不久，相關統計數據缺失，本文研究的中國基本養老保險基金僅包括城鎮職工基本養老保險和合并實施后的城鄉居民基本養老保險。表1和表2為城鎮職工和城鄉居民養老保險兩大制度平臺的收支現狀。通過分析相關的統計數據可知，我國城鎮職工基本養老保險基金規模以及制度覆蓋面呈擴大趨勢。但是，通過對比分析也可以發現，城鎮職工基本養老保險基金面臨著潛在的收支失衡和隱性負擔問題。第一，我國城鎮職工新增參保人數顯著少于每年離退休人數，參保人數增速也明顯放緩，且呈逐年下滑趨勢。這說明現行城鎮職工基本養老保險制度“擴面”的潛力越來越有限，傳統依靠快速“擴大參與率”來控制城鎮職工基本養老保險支付壓力和贍養率的做法難度加大，致使擴大參與率的速率和影響力明顯下降。參保人數增幅下降，則基金收入增幅也會隨之降低?？偟膩砜?，參保人數增加越少，領取養老金人數越多，這增加了養老保險基金的收支負擔，對養老保險基金的資本存量規模產生影響。第二，本文還發現，城鎮職工基本養老保險基金收入增幅普遍小于支出增幅，基金支出占收入比重逐年增加，尤其是2016年基金支出增長率比基金收入增長率高出3.9個百分點。由此說明，近年來，中國城鎮職工基本養老保險基金存在日益明顯的支付壓力。據人社部有關資料顯示，截至2017年底，全國參加基本養老保險超過9億人，積累基金4.6萬多億元。②第三，通過分析基金結余可以知道，城鎮職工基本養老保險基金結余增速逐漸放緩，甚至在2015年呈急速下滑趨勢。城鎮職工基本養老保險基金是廣大參保職工的“養命錢”，養老金缺乏積累會直接影響勞動者退休后的正常生活?；攫B老保險制度若要保持長期財務可持續性，僅依靠制度自身的參數調整可能還不夠，還需要有強有力的制度外資金支持。但是，盡管國家每年通過財政補貼方式為養老保險體系融資的力度不斷增大，但仍然掩蓋不了養老保險收支缺口更加嚴重的事實。因此，為緩解養老保險金支付壓力，保值增值工作勢在必行。
從我國城鄉居民基本養老保險基金的運作情況來看，新的城鄉居?；鸬谋Ｖ翟鲋祲毫Υ?，③這給養老保險收支平衡造成沖擊。2014年“城鄉居?！焙喜嵤┮詠?，在國家政策的導向作用下，城鄉居民養老保險基金參保人數、基金收入和基金累計結余均有所上升。見表2。但是，總的來看，新的城鄉居民基本養老保險基金制度存在隱憂。第一，城鄉居民基本養老保險基金收入增幅明顯低于支出增幅。如2012～2016年基金支出平均增幅明顯高出同期收入平均增幅。并且，基金支出收入比總體呈現出了增加趨勢。尤其是2015年基金支出增長最為明顯，增幅達到34.72%，且基金支出占基金收入的比重高達74.15%，這意味著城鄉居民養老保險制度也面臨著較大的支付壓力。第二，雖然當期基金結余和滾存結余呈逐步增加的趨勢，按照2015年國務院印發的《基本養老保險基金投資管理辦法》（國發〔2015〕48號），城鄉居民基本養老保險可以進行投資運營。但是，由于政策和體制的限制，新的城鄉居民基本養老保險制度的保值增值渠道單一，仍面臨統籌層次低、保障水平低、激勵機制不健全、中青年群體參保積極性不高、基金保值增值困難等問題。[4]城鄉居民基本養老保險基金是老百姓的“養命錢”，而當前，養老保險基金難以實現保值增值，直接影響了退休者的老年保障與待遇給付。顯著降低養老金缺口，提高養老保險投資收益率迫在眉睫。
（二）職工養老保險財務收支預測
為了進一步考察當前政策下養老保險基金長期收支平衡狀況，本文根據國發[2005]38號文件對城鎮職工養老保險統籌基金收支狀況進行預測，預測期間為2018～2040年。④結合我國城鎮職工基本養老保險制度現狀，將參保職工細分為“老人”“老中人”“新中人”和“新人”四種類別⑤，并且假設：其一，目前領取養老金的人群主要是“老人”，因此，將“老人”基礎養老金計發比例設定為1。其二，“老中人”的基礎養老金計發比例為20%。其三，“新中人”和“新人”的基礎養老金的計發比例與退休年齡掛鉤，繳費每滿1年發給1%。其四，“老中人”和“新中人”的過渡性養老金的計發比例在1%～1.4%之間，因此，本文的城鎮職工基本養老保險制度的過渡性養老金的過渡系數（計發比例）取1.3%。其五，基礎養老金調整幅度即人均養老金增長率，等同于繳費基數的增長率，并將增長率設定如下：2018～2020年為6.5%，2021～2030年為5.5%，2031～2040年為4.3%。
本文對2018～2040年我國城鎮職工養老保險統籌基金收支狀況進行了預測，見表3?？傮w來看，養老保險基金收支平衡面臨日趨嚴重的壓力，基金財務的可持續性令人擔憂。測算結果表明：第一，當前政策背景下城鎮職工基本養老保險基金收入明顯低于全國統籌后的基金收入。第二，2035年基金收入明顯低于基金總支出，但2040年后基金支出明顯超過了基金收入。出現這種現象的主要原因是“新人”領取養老金的時間發生后移。經過測算，隨著2035年后“新人”離退休群體養老金支出規模的快速擴大，導致城鎮職工養老保險基金總支出出現“陡增”。第三，基金當期結余情況來看，2025年、2030年、2040年出現了當年度“收不抵支”問題，這意味著城鎮職工基本養老保險基金存在階段性收支失衡問題。
（三）全國社會保障基金個人賬戶投資收益趨勢
“全國社會保障基金”于2000年8月設立，是由中央財政預算撥款、國有資本劃轉、基金投資收益和國務院批準的其他方式籌集的資金構成，專門用于人口老齡化高峰時期的養老保險等社會保障支出的補充、調劑，由全國社會保障基金理事會（簡稱社?；饡┴撠煿芾磉\營⑥，是為實施社會保障制度而建立起來、?？顚Ｓ玫膰疑鐣Ｕ蟽浠?。隨著基本養老保險基金的收支結余開始出現了下降的趨勢，全國社會保障基金能否有效運行，直接關系我國養老金支出的保障水平。
從表4可知：第一，全國社會保障基金資產總額日益擴大，2012年已經突破萬億元，隨后逐年增長。第二，近年來，我國社會保障基金投資收益額逐年增加，2012～2016年五年間的社?；饳嘁嫱顿Y平均收益額達到1 074.17億元，投資收益率平均值達到8.36%，明顯高于同時期通貨膨脹水平。但由于受到經濟下行和通貨膨脹等因素的影響，我國養老保險基金實際投資收益率波動較大，并且，相對“全國社?；稹倍?，“個人賬戶基金”和“地方委托資金”占比較低，且投資營運的基金規模增速趨緩?？鄢飪r上漲因素后，實際實現的投資收益相對較少、收益率進一步降低。尤其是2016年，全國社會保障基金的總投資收益率僅為1.73%，剔除通貨膨脹因素后，實際上處于縮水和“隱性貶值”狀態。如何提高全國社會保值基金的投資營運能力，解決基金保值和增值問題，是擺在我們面前的難題。
表5反映了2012年和2016年全國社會保值基金的資產配置結構。與2012年數據相比，可以發現，2016年我國銀行存款的規模迅速縮水，減少幅度達到21.69%。而交易性金融資產（包括債券投資、股票投資、基金投資）的資產規模，也在五年間增加了4 111.1億元，變化幅度高達131.94%，應收股利規模也有所擴大。這意味著社?；鸬馁Y產配置發生分化，銀行存款在全國社會保障基金理事會資產中的比重明顯下降，而債券投資、股票投資、基金投資的比重明顯提高。進一步結合表6數據可知，近五年來，通貨膨脹和一年期銀行存款基準利率總體呈現出下降趨勢，但2016年剔除通貨膨脹影響后的一年期銀行存款實際利率為負值。與此同時，上證指數年度漲跌幅非常明顯，雖然2013年和2016年上證指數收益率為負值，但是五年內的收益率平均值達到9.28%，高于全國社會保障基金總投資收益率平均水平。此外，理論上而言，名義利率與通貨膨脹是呈正相關的，當名義利率高往往伴隨著通貨膨脹相對嚴重，而物價穩定時，名義利率也會相對下降。研究發現，社?；鹗找媛逝c上證指數大致呈現出同步趨勢，2016年全國社會保障基金總投資收益率和上證指數收益率均為近五年的最低值。這說明了，雖然中國基本養老保險基金投資累計收益在逐年增加，但是，實際上，全國社會保障基金的投資收益額可能受到通貨膨脹和資本市場的沖擊而有所下降，因而養老金制度面臨巨大的收不抵支壓力和階段性貶值風險。
三、我國養老保險基金保值增值的難點問題
我國養老保險基金保值增值仍然存在許多問題，要想從根本上解決這些問題，需要在現有研究基礎上，加大對養老保險基金問題的研究，并剖析養老保險基金保值增值面臨困境的較深層次原因。
（一）養老保險基金投資渠道單一致使基金收益率低
首先，隨著資本市場的發展，我國養老保險基金投資范圍有所擴大。但是，政府出于安全性的考慮，往往將養老保險基金存入銀行或購買國債。雖然這種做法能夠使養老保險基金獲得一定的利息收入，但收益相對比較低，且其余投資渠道所占養老基金投資運營的份額相對不足。從長遠來看，投資渠道受到限制造成基金投資收益較少、增值速度過慢。其次，由于養老保險基金投資渠道單一，而通貨膨脹日益加劇又會進一步使得養老保險基金收益率下降。換句話說，通貨膨脹使得基金發生隱性貶值，從而加大了養老保險基金保值增值的難度。實際上，通貨膨脹是不穩定的，這不利于養老基金實現增值保值。若CPI增長幅度大于銀行存款利率時，存入銀行的養老基金儲蓄將會發生隱性貶值，同樣，將基金僅僅投資于國債也難以真正實現其保值增值的目的。最后，作為中國經濟社會中最重要的公共政策項目之一，長期以來，國家過度重視養老保險基金的安全性、穩定性及儲蓄功能，卻間接地忽略了養老保險基金財務的可持續性問題，雖然近年來國家的政策有所調整，試圖盡快彌補養老保險制度現存的問題，但這些政策對于處于人口老齡化、經濟增速下行和通貨膨脹日益加劇等宏觀背景下低效運行的養老保險基金而言收效甚微。中國養老保險基金存在著巨大的支付壓力，面臨著嚴重的養老基金的持續赤字營運問題。
（二） 養老金“缺口”加劇對基金財務的可持續性和穩健性產生沖擊
一方面，隱性債務問題導致養老基金缺口不斷擴大，而養老金缺口加劇又對養老保險基金財務造成壓力。眾所周知，養老金隱性債務問題是由我國養老保險轉制而引起的。在“老人”和“老中人”規模沒有減少的情況下，人口老齡化使得養老金隱性債務問題更加突出。隱性債務規模的擴大，個人賬戶資金長期被挪用于統籌基金發放，導致養老金“缺口”加劇?？傮w來看，養老金隱性債務問題使得我國養老金的投資運營效果不明顯，這將加大養老保險基金保值增值的壓力。
另一方面，養老保險基金過度依賴政府財政補貼掩蓋了養老保險基金缺口逐年擴大的事實，也難以化解養老保險基金收支平衡的長期財務負擔，不利于養老保險基金的正常運行。據統計，2016年，社會保險基金獲得的財政補貼收入超過萬億元（11 104.34億元），其中養老保險收入中的財政補貼收入高達4 291億元?；攫B老保險基金收入中政府財政補貼數逐年上升?？梢?，社會保險基金的運行已經在很大程度上依賴財政補貼。但是，如果沒有財政補貼收入，那么2016年收支結余不僅無法實現，而且還會出現赤字。從長期而言，這種財政補貼的做法，將會對我國養老保險基金財務的長期可持續性和穩健性產生不利沖擊。沒有財政補貼，基本養老保險基金運行將出現困難。
此外，各地養老保險基金運行情況又有較大差異。隨著人口老齡化及流動性逐年加劇，我國養老保險基金的區域發展不平衡不充分的問題已經成為新時代養老保險制度非均衡發展的表征。一方面，各個省份之間不同的歷史債務、制度贍養率、經濟發展水平、勞動力流動空間分布的差別，導致在剔除財政補貼之后半數省份企業部門基本養老保險基金收不抵支[5]。事實上，一些勞動力流出省份，由于老齡化嚴重、人口外流，繳費人口相對較少而領取養老金的人口規模不斷擴張，如何確保養老保險基金確保按時足額發放成為制度隱憂。另一方面，由于待遇給付基數的巨大差別，容易造成地區間和企業間待遇水平的巨大差距。并且，由于以往省級統籌下地方分治、條塊分割管理，不同省份結余基金無法調劑使用，導致中國省際之間出現了不同程度的養老金缺口，給新時期社會保障制度均衡發展帶來了巨大的隱患。這顯然有悖于養老保險社會保障政策設計的初衷。
（三）投資運營主體“錯位”、制度設計“泛行政化”惡化基金效率
一方面，養老保險基金投資營運主體錯位影響了養老保險基金投資營運的正常運轉，導致基金效率下降。我國社會保險基金主要交由各級社會保險基金管理中心進行分級管理和投資營運，而各中心又屬于各地勞動和社會保障局的行政事業單位管轄，且二者之間責權劃分不明確，結果從基金政策制定到具體的投資營運都由同一職能部門負責，實際上各基金管理中心“身兼多職”。這種現象往往伴隨著產權責任不清晰、基金管理運營不規范等問題，容易滋生資金被挪用、擠占、浪費等腐敗現象[6]。再加上某些政府機構人員沒有經過專門的培訓，缺乏操作投資營運和市場風險防御的能力，這必然會導致基金投資運營的效率下降。
另一方面，我國養老保險的制度設計具有“泛行政化”的特征，政府部門對養老保險基金的籌集、使用和支付的規定以及具體投資營運政策的實施具有較強的目的性，并且各級基金管理中心對養老基金的投資營運有絕對的控制權，而養老保險經辦機構成為了政府行政部門的附屬部門，喪失了獨立的法人資產和經濟利益地位。結果，養老保險基金經辦機構建立規范的財務審計制度和信息披露機制的內在動力不足，也難以建立有效的內部監督和制約機制，從而滋生了基金投資運營不規范等現象。
（四）基金統籌層次過低削弱了養老保險基金投資營運的規模效益
我國養老保險制度采用的是“省級統籌”模式，這意味著養老保險統籌賬戶基金需要由各級政府進行分散管理，而真正意義上的“全國統籌”還沒有實現，養老基金統籌的層次還處在較低的水平。當下養老保險基金統籌仍然停留在省、市階段，全國各地城鎮職工養老保險工資水平、繳費比例和待遇水平依然存在巨大差異。地區分割統籌導致了國家法定的統一制度淪為地方性制度安排，由于統籌層次較低，各地區人口年齡結構又存在巨大差異，要實現區域內養老金的收支平衡，各地區便各自根據自身情況確定社會統籌部分的繳費率，造成了地區之間事實上的繳費率差異[7-8]。由于各地區統籌層次和水平的不一致，基金管理主體較為分散，使得養老保險基金的收支結余也分散于各個省份或地區，從而影響了養老保險基金的資本存量規模，這必然會對基金投資運營的規模效益產生削減作用。
同時，在養老保險省級統籌模式下，地方政府為了謀求自身利益，采取壓低工資基數、繳費比例等變通方式來維護本地區利益，導致養老保險政策扭曲，造成了基金結構性缺口不斷膨脹。這種統籌層次過低引起的“地區分割”現象會增加養老保險基金投資營運的管理成本，也會降低基金的規模效益，不利于養老保險基金的有效運轉。
值得注意的是，當下養老保險基金統籌仍然停留在省、市階段，全國各地城鎮職工養老保險工資水平、繳費比例和待遇水平依然存在巨大差異。地區分割統籌導致了國家法定的統一制度淪為地方性制度安排，各地區各自根據自身情況確定社會統籌部分的繳費率，造成了地區之間事實上的繳費率和結余率的差異。表7資料顯示，2016年各省份城鎮職工基本養老保險基金累計結余最高的是廣東省，其基金規模達到7 652.56億元，但是黑龍江省的城鎮職工基本養老保險基金規模為-196.09億元，這說明了省際基金收支結余差距非常懸殊。城鄉居民基本養老保險制度累計結余最大的是山東省，其基金規模達到683.6億元，但是吉林、青海、寧夏、西藏等省份不足50億元。以上各省養老金數據差距進一步證實了各省之間的基金累計結余差異顯著。由于統籌層次較低，各地區人口年齡結構又存在巨大差異，基金統籌層次過低使得各省之間的結余基金無法在全國范圍內進行調劑使用，進而削弱了養老保險基金投資營運和保值增值的規模效益，進一步影響全國養老金的收支平衡調劑能力及持續性。
（五）法律法規體系不健全造成養老保險基金缺乏有效的監督和管理
完善的養老保險法律法規體系不僅能夠促進養老保險制度的有效運轉，而且在一定程度上能夠規范和提高養老保險基金的投資運營水平。但目前而言，我國的養老保險基金投資營運仍然面臨著法律保障“缺失”、立法層次過低等嚴峻問題。據調查，在我國現行養老保險相關的法律法規體系中，除了國家頒布的《勞動保險條例》（1951）、《社會保險法》（2010）外，政府出臺的大多數政策性文件仍然停留在“決定”“通知”及部門規章的層面，例如《全國社會保障基金理事會投資風險管理暫行辦法》《全國社會保障基金信托貸款投資管理暫行辦法（2016年修訂版）》，而全國的、有針對性的養老基金投資營運法一直未出臺，并且對社會保險基金投資的具體管理辦法、投資渠道與方式也未做出明確的解釋和補充性說明，法律法規體系的不健全會加劇違法犯罪等現象，最終養老保險基金監督和管理效率低下，影響了基金投資營運和保值增值的正常運作。
此外，隨著經濟社會的不斷發展，國家對養老保險基金投資營運相關法律的需求越來越高。但實際上，我國養老保險基金仍然面臨著基金保值增值壓力不斷加大與現行風險治理與監管體系不健全、養老保險覆蓋范圍日益擴大與參保者法律權益缺乏有效保護、基金管理成本日益上升與現行基金投資營運風險監管的立法滯后等諸多矛盾，亟待建立一部有針對性的、可操作的養老保險投資運營法律體系。
四、養老金資本化運營的風險控制措施
第一，健全基本養老保險基金監管制度，提高基金征繳和支付管理能力。在全國統籌背景下，中央政府設立全國養老保險調劑基金應在全國范圍內對不同地區的統籌基金進行調劑使用具有重大意義。并且，政府行政部門（基金監管部門）應當與養老保險經營機構應該相互獨立，以國家政策的形式將基金監管與投資營運區分開來。建議基本養老保險結余基金統一由全國社?；鹄硎聲芡泄芾?，或專門建立公司性質的國家法人機構作為基本養老保險基金的投資管理主體。避免投資運營主體的“錯位”，并保持基金監管部門與經營機構之間的獨立性。另一方面，政策制定部門應當從“開源節流”和“精算平衡”角度設計推動養老保險制度全國統籌的改革措施[8]。進一步推動全面實施全民參保計劃，實現養老保險由省級統籌向全國統籌轉變，并通過各種繳費激勵機制，擴大養老保險的覆蓋面和遵繳率，同時實施延長退休年齡，從而減輕特定時期的養老金的支付壓力，化解當前基本養老保險基金收支困境。
第二，優化養老保險基金投資組合，市場化、多元化運營。養老保險基金投資運營主體應該制定科學化投資策略，從市場宏觀環境入手，著重把握市場投資的節奏，進行科學規劃和精確預測，在分散、審慎、長期的前提下分階段、分步驟、多層次地制定指數化投資策略，確保養老基金指數化投資收益率的穩健性和可持續性。與政府直接控制基金投資的做法相比，委托私營機構的做法更能夠降低基金管理成本，獲得更高的投資績效。未來的基本養老保險基金管理應當側重于委托專業投資機構進行多元化投資。養老保險基金保值增值應當充分考慮稅收融資、國有資產變現融資、抵押貸款等投資渠道，提高基金收益水平。
第三，完善國有股減轉持政策，促進資本市場產品和投資工具創新。一方面，繼續實施實施上市企業的國有股減轉持政策，提高國企上市按籌資額的劃撥比例，實現國有資本收益向養老保險積極配置[9]，這有利于緩解我國養老保險歷史債務問題。國家允許二級市場出售國有股份，所獲資金可以直接用來彌補養老金赤字問題，并將這部分基金進行多元化投資獲取一定的回報。另一方面，促進資本市場產品和投資工具創新。加大金融產品和投資工具的創新力度，既可以滿足養老保險基金投資營運多元化的投資需求，又能夠提高養老保險基金在資本市場中的收益率，可以更好地降低交易成本、規避風險。
社?；鹗情L期性資金，具有一定的抗風險能力，需要利用資金的長期性特點提高風險回報。片面地強調資金安全和較高長期投資回報中的某一方面而忽視另一方面，對社?；鹜顿Y運營都是不利的。初步入市時可以首先考慮保值目標，使得養老保險基金投資組合收益率與居民消費價格指數（CPI）增長率保持相當，便能有效克服基金貶值風險，13%～14%的入市比例較為合適[10]。
[注 釋]
① 羅爭光.我國60歲及以上老年人口數量達2.41億 占總人口17.3%[N].新華網，2018年2月26日。http：//www.xinhuanet.com/politics/2018-02/26/c_1122456862.htm。
② 中華人民共和國人力資源和社會保障部，《人社部、財政部啟動建立養老保險第三支柱工作》，2018-02-09。
③ 2014年，國務院頒布《關于建立統一的城鄉居民基本養老保險制度的意見》提出，在全國范圍內建立統一的城鄉居民基本養老保險制度。
④ 鑒于篇幅所限，此處我國城鎮職工養老保險基礎養老金精算評估模型與方法，以及相關參數的計算與說明相關數據表沒有給出。
⑤ 對參保群體的具體劃分方法為：“老人”是指國發[1997]26號文件出臺前已經退休的參保職工；“老中人”是指國發[1997]26號文件出臺時沒有退休，但國發[2005]38號出臺前退休的參保職工；“新中人”是指國發[1997]26號文件出臺前工作，國發[2005]38號文件出臺后退休的群體；“新人”是指國發[1997]26號文件出臺后參加工作的參保職工。
⑥ 全國社?；鹄硎聲壳肮芾淼馁Y金主要包括全國社?；?、受相關?。▍^、市）政府委托管理的做實個人賬戶中央財政補助資金及其投資收益、廣東省和山東省部分企業職工基本養老保險資金、受各?。▍^、市）委托運營的基本養老保險部分結余基金及其投資收益。
[參考文獻]
[1] 鄭秉文.建立社?；鹜顿Y管理體系的戰略思考[J].公共管理學報，2004（4）：4-21.
[2] 張曉娣，石磊.OLG框架下的中國養老保險與公共債務可持續性研究[J].南開經濟研究，2014（2）：136-152.
[3] 楊宜勇，關博.老齡化背景下社會保障的“防風險”和“補短板”——國際經驗和中國改革路徑[J].經濟與管理研究，2017（6）：44-53.
[4] 鄧大松，仙蜜花.新的城鄉居民基本養老保險制度實施面臨的問題及對策[J].經濟縱橫，2015（9）：8-12.
[5] 鄭秉文，孫永勇.對中國城鎮職工基本養老保險現狀的反思——半數省份收不抵支的本質、成因與對策[J].上海大學學報（社會科學版），2012（3）：1-16.
[6] 成學真，雷霄雯.我國社會保險基金管理和投資運營問題研究[J].上海金融，2007（1）：55-59.
[7] 林寶.基礎養老金全國統籌的待遇確定方法研究[J].中國人口科學，2016（2）：61-71.
[8] 鄧大松，楊晶.全國統籌條件下城鎮職工養老保險統籌基金的精算評估[J].中國地質大學學報（社會科學版），2018（3）：10-20.
[9] 劉安長.國有資本收益向養老保險基金配置的合理性與科學性研究[J].當代經濟管理，2016（9）：72-76.
[10] 王增文.財政缺口下養老保險基金最優風險投資組合策略研究[J].華中科技大學學報（社會科學版），2018（1）：15-21.
投資效率論文范文第3篇
投資決策決定了企業能否充分有效地進行資源配置, 企業投資效率的高低直接影響到企業的價值。大量研究表明, 代理問題和信息不對稱是導致企業非投資效率的重要因素, 這也就為對企業避稅和非效率投資的研究搭建起了橋梁。本文通過整理現有學者的研究成果, 對避稅和非效率投資的關系和影響路徑進行綜述, 為學者們進一步研究提供可供參考的研究資料。
一、避稅的內涵
雖然學界在避稅領域的研究上已經有了豐富的成果, 但是對于避稅的概念, 各國稅法迄今沒有明確的規定, 學術界也尚未達成統一的意見。
英美法系國家對避稅的理解較為包容, 認為只要沒有進行法律上明令禁止的行為, 企業可以采取一切手段降低甚至免繳稅款。Kirchler et al.以252個財政官員、商學院學生、商務律師和企業家為樣本, 對避稅的內涵進行研究。結果顯示, 在樣本人員的普遍認知中, 避稅是合法和有道德的, 并且被認為是用一種智慧的方法來降低稅負。Hansen et al認為, 不同于逃稅包含著隱瞞與欺騙, 避稅僅僅是為了降低稅負, 是企業經營計劃中的一部分, 是法律所支持的。企業都有權利并且有合理的動機采取任何避稅手段使企業的稅負達到最低。Jane、Payne等人也對逃稅和避稅進行比較, 認為避稅是一種合法的減稅手段, 而逃稅則是違法的。
不同于英美法系國家, 大陸法系普遍認為避稅是對稅收法律的一種濫用, 納稅人通過一系列不具有合理商業目的的交易手段, 以減輕其納稅義務, 這與稅法的初衷是相背離的。荷蘭國際財政文獻局在《國際稅收辭匯》中提出:避稅是納稅人利用稅法漏洞, 對企業的經營活動或個人事務進行安排, 以減輕起納稅義務。Barske認為, 避稅存在的前提, 即對民法契約形式和契約內容可能性的濫用。納稅義務人不得為達到節省稅收的目的, 而選擇完全異常的民法交易形式。北野弘久將避稅分為廣義避稅和狹義避稅, 認為避稅在廣義上是指大企業利用自身的優勢獲得“租稅特別措施”的避稅行為, 在狹義上是指企業濫用法律進行稅收規避的行為。
我國學者在稅收定義上還存在一定分歧, 但主流觀點認為避稅是企業利用稅法漏洞所進行的商業操作, 它雖然形式上合法, 但實質上應判定為違法行為, 是法律所不提倡的。田平等人提出避稅是納稅人稅務籌劃的一種形式, 不應受到法律制裁和道德譴責。2010年, 國家稅務總局原副局長許善達對記者說道:“避稅是法律禁止的行為, 因為法律規定該繳的稅是不能逃避的, 也是不能事后規避的。自然, 合理避稅的說法也是錯誤的。”同年, 楊斌、陳有杰提出關聯企業之間轉讓定價避稅行為與違法行為構成的要件是相吻合的, 所以應將其界定為違法行為。翁武耀、劉劍文等人也認為避稅本質上屬于稅收法律欺詐, 盡管形式上符合規則文義, 但實際上是對稅收規則立法意圖的違背。在立法上應持否定觀點。
二、非效率投資的內涵
對于非效率投資的界定, 雖然學界中尚未形成完全一致的看法, 但主流觀點是采用凈現值 (NPV) 準則。企業根據自身的資本成本和面臨的風險確定一個基準收益率, 企業應當投資于所有凈現值大于0的項目, 直至凈現值等于0, 此時企業處于均衡狀態, 企業投資的邊際利潤為0, 企業的資源配置達到最優。
Jensen和Meckling提出了過度投資的概念, 認為如果用負凈現值的項目替代一個較低風險的項目或者是將一個負凈現值項目增加到企業現存項目中就被稱為過度投資。Myers將放棄一個凈現值為正的項目成為投資不足。Core等認為在沒有逆向選擇和道德風險的情況下, 如果公司投資了所有凈現值為正的項目而沒有投資凈現值為負的項目, 則公司的投資是有效的。非效率投資包括投資過度和投資不足兩種現象。
我國學者主要基于NPV準則對企業非效率投資進行探討。王成秋認為“投資效率是指投資效率是指企業投資所取得的有效成果與所消耗或占用的投入額之間的比率, 也就是企業投資活動所得與所費、產出與投入的比例關系。”當這個比率不符合資本的最優配置時, 企業的投資行為是非效率的。劉松定義非效率投資是“以投資不足和過度投資為形式的, 造成實際資本存量偏離合意資本存量的投資行為”。武玉林列舉了我國上市公司非效率投資的八種典型表現, 包括關聯投資、惡性擔保、行業過度投資、盲目多元化投資、存入銀行等。胡云和納鵬杰認為企業存在一個最優投資水平, 當企業實際投資高于最優投資水平時, 認定企業為投資過度, 反之為投資不足。曾牧將學者對非效率投資的界定分為兩類:基于公司財務學角度和基于公司治理角度。前者即基于NPV準則的界定, 后者指出當存在內部資本市場的條件下, 企業通常會過度投資于收益較差的部門, 而在較強的領域出現投資不足。
三、避稅與非效率投資
驗證避稅與非效率投資的文獻較少, 近幾年才有學者用實證的方法來研究二者的關系。2013年劉行和葉康濤以1999-2010的數據為樣本進行實證檢驗, 結果表明企業的避稅活動會導致非效率投資, 主要體現在投資過度而非投資不足而完善的公司治理機制可以降低避稅導致的投資不足。陳北國、牛草林等人也分別用實證研究結果支持了這一觀點。桂向國, 李竹梅從有效契約理論出發, 提出超額高管薪酬可以打消管理者尋租的動機, 降低企業避稅程度, 同時抑制企業避稅和非效率投資之間的正相關關系。陳俊良進一步提出提高高管薪酬能夠有效抑制避稅帶來的過度投資。劉圻在研究中發現管理層持股可以通過減少企業的稅收規避活動來降低企業的非效率投資, 并且在投資過度的情況下影響較為顯著。張玲引入稅收征管要素, 從外部治理的角度證明稅收征管可以抑制企業避稅, 緩解代理沖突和信息不對稱, 提高企業的投資效率。胡曉等人將企業分為融資需求高和低兩組, 提出對于資金需求較高的企業, 避稅有助于緩解融資壓力、減少投資不足, 反之則會惡化代理沖突, 加劇投資過度。
對于避稅影響投資效率的途徑, 國內外學者主要從委托代理問題和信息不對稱兩方面出發來進行探討。
(一) 委托代理問題
在現代企業兩權分離的制度下, 由于股東和經理人追求的利益目標不同, 雙方便會產生代理沖突, 經理人為了獲取自身利益最大化, 很可能會采取對自身有利的投資決策, 損害公司利益。對于代理問題對企業投資的影響, 早有學者進行了大量的研究。
Jensen最早提出了自由現金流理論, 認為經理人為了獲得個人威望、報酬等私人利益, 會將現金流投資于凈現值為負的項目以構建“企業帝國”。Hart也認為經理人有過度投資的傾向。Jensen還提出債務融資可以限制經理人對自由現金流的濫用, 抑制非效率投資, 但是對于高成長性和高投資機會但自由現金流較低的企業, 影響不是很明顯。Larry Lang, Paul D.Childs等人也支持這一觀點。相反, Bertrand等則認為相對于建立帝國大廈, 經理人更愿意享受“安逸的生活”而避免去擴大投資, 建立新的廠房或者關閉舊的廠房, 從而導致投資不足。在我國的研究中, 唐雪松認為, 管理者的機會主義動機會導致其過度投資。王彥超考慮了融資約束后指出融資受到約束的企業, 其超額持有的現金與過度投資之間沒有系統性聯系, 而融資沒有約束的企業在持有超額資金時會有明顯的過度投資傾向。羅付巖等加入股權激勵變量, 提出代理成本會降低企業投資效率, 股權激勵能夠降低代理成本, 減少企業非效率投資, 并且這種影響主要體現在投資不足的企業。吳應軍對中國家族企業為進行研究, 認為在中國制度背景下, 非家族成員董事長在做投資決策時往往表現的相對保守, 體現為對過度投資的抑制作用和更低的自由現金流敏感度。在另一篇文獻中, 吳應軍又提出在投資過度的企業中, 經理人代理會降低企業的投資效率。
那么, 企業避稅是如何通過委托代理問題這一途徑來影響企業投資效率的?Slemrod、Desai等學者認為, 在兩權分離的體制下, 管理者和股東的利益目標是不一致的。管理者有動機從事自利行為, 侵占公司利益, 引發高昂的代理成本。Chen and Chu認為, 企業從事避稅活動時, 代理人面臨著被發現和查處的風險, 由于避稅的不合法性, 薪酬契約無法對此進行補償, 降低了薪酬契約的有效性, 為代理人的機會主義行為提供了充分的動機, 加劇了代理問題。Desai進一步指出當公司治理水平較低時, 企業避稅往往伴隨著嚴重的管理者“尋租”行為, 良好的公司治理可以改善這種關系。葉康濤以我國上市公司為樣本, 指出企業內部人有動機通過避稅來從事自利行為, 避稅越激進, 產生的代理成本越高。與此相反, 劉義鵑等人認為管理層更傾向于保護自身地位和穩定的績效, 不愿意冒險從事避稅活動, 相反企業所有者希望降低所得稅費用, 從而產生了代理問題。陳冬和唐建新從三個方面分析了避稅產生代理問題的途徑: (1) 避稅對管理層尋租具有反哺效應; (2) 避稅會降低控制管理層的契約信息含量, 從而降低股東對管理層的控制; (3) 避稅行為的不合法性使管理層薪酬契約不完備, 股東無法有效控制公司管理層。童錦治等人對融資成本進行討論, 指出避稅會加劇代理問題, 影響企業的融資成本, 并進一步發現避稅會降低企業的資源配置。后青松等人進一步討論了銀行借貸, 認為避稅會增加管理者尋租機會, 提高銀行風險, 導致銀行提高貸款成本, 減少債務期限。王靜、牛成喆等人從委托代理的視角對企業避稅行為進行了多方面考察, 提出避稅會提高投資現金流敏感度, 增強避稅對過度投資的邊際效應影響, 同時加劇了管理者的在職消費行為, 損害股東利益。
(二) 信息不對稱
企業的信息不對稱是指管理者和利益相關者之間信息不對等, 企業管理者往往能夠比股東、債權人掌握更多、更真實的企業內部信息, 而這些往往是外部利益相關者無法得到的。信息不對稱會導致逆向選擇和道德風險, 對企業投資決策造成影響。
Myers和Majluf認為當管理者和外部投資者之間存在信息不對稱時, 管理者擁有更多的關于企業資產價值和投資機會的內部信息, 而投資者只能通過企業傳遞的信息來對企業進行評估, 導致企業融資證券被高估或者低估, 造成企業投資不足或投資過度。Narayanan建立了新的計量模型, 在信息不對稱只涉及新的投資項目時, 得到了和Myers類似的結果。Biddle和Hilary認為, 高質量的會計信息可以減少管理者和股東之間的信息不對稱, 緩和信息不對稱造成的流動性約束和超額現金現象, 提高投資效率。趙連靜、潘立生等人以我國上市公司為樣本, 也印證了這一觀點。屈文洲等人認為信息不對稱會提高公司融資成本, 減少投資, 并使公司面臨更高的融資約束, 投資-現金流敏感性也更高。肖珉等引入制度約束要素, 指出我國國有企業道德風險嚴重, 表現出較強的“現金流富余-投資過度”相關性;而非國有企業的信息不對稱會導致逆向選擇, 企業融資困難導致出現明顯的“現金流不足-投資不足”相關性。黃冰寒從兩方面解釋:一方面, 信息不對稱會導致“逆向選擇”, 使良好融資者被市場淘汰;另一方面, 當公司進行會計信息操控時, 會導致投資項目被高估, 造成投資過度?？傊? 盡管市場環境、制度背景不同, 國內外學者普遍認同信息不對稱會導致企業非效率投資。
那么, 避稅是如何通過信息不對稱影響企業投資效率的呢?Desai認為管理層會構造復雜的避稅活動引起信息不對稱, 將公司財富轉移到私人所有的實體, 侵占公司財富。Kim發現避稅會加劇管理者機會主義行為。管理者會刻意隱瞞負面消息, 當累積的壞消息達到一個臨界點時, 就會導致股價崩盤, 為公司帶來重大損失。Balakrishnan等研究發現, 激進的避稅行為會增加財務和組織的復雜程度, 并且管理者可能會有選擇性地進行信息披露, 降低了財務信息透明度。Armstrong指出, 良好的財務信息透明度有助于公司治理發揮作用, 抑制管理者牟取私利的行為。Wang提出了相反的意見, 認為企業透明度越高, 避稅程度越大, 可以避免更多的稅收, 增加企業價值。他提出經理人從事避稅交易主要是為增加股東財富, 而非謀求自身利益。陳旭東對中國上市公司進行研究, 也得出了類似的結論。唐建新研究得出避稅會降低會計信息披露質量, 增加企業內外信息不對稱程度, 更利于管理層的自利行為。卜華、王靜、楊丹、楊玉鳳等引入信息透明度要素, 認為不良的信息透明度會加劇投資者對避稅代理風險的擔憂, 而良好的信息透明度可以降低投資者評估的風險, 抑制內部人機會主義行為, 發揮避稅的正面效應。曹曉麗認為避稅會加劇逆向選擇和道德風險, 降低企業的融資能力, 從而對企業投資產生影響。呂偉認為信息不對稱會引發大量的非稅成本, 從而制約避稅行為的實施效果。
四、結語
本文闡述了目前企業避稅和非效率投資的概念和內涵, 并對國內外關于避稅和非效率投資關系的研究進行了回顧和分析, 認為企業的避稅行為會在一定程度上降低投資效率。在當前兩權分離的情況下, 管理者與股東利益目標不一致, 導致管理者有動機以權謀私, 侵占公司利益, 使投資決策偏離企業最優投資。一方面, 管理者通過構造一系列復雜不透明的交易來掩蓋其不合法行為, 降低了企業信息透明度和會計質量含量。由于信息不對稱, 管理者具有信息優勢, 更傾向于個人利益的實現, 企業所有者很難對管理者的自利行為進行有效識別和監管。與此同時, 外部投資者無法了解到企業的真實信息, 加劇了逆向選擇和道德風險, 提高了企業融資成本, 導致好的企業無法獲得外部融資, 也會影響企業的投資決策。另一方面, 避稅使管理者面臨被稅務機關查處的風險, 因此會要求超額的薪酬補償, 導致管理者薪酬契約失效, 在進行投資決策時, 管理者可能會從中尋求風險補償, 采取不是最優的投資決策。
我國對于企業避稅的研究起步較晚, 在避稅和投資效率的研究途徑上大多參考國外學者的研究成果, 缺乏創新性。相比于發達國家, 我國市場經濟發展還不夠完善, 學者在進行探索時應結合中國經濟運行狀況和制度背景, 使研究結果更貼合中國實際, 具有更高的創新性和實用價值。
摘要：近年來, 企業造假舞弊案件時有發生, 對于企業避稅行為的研究已經成為學者們需要重點討論的課題。本文在避稅和非效率投資內涵的基礎上, 對現有學者的研究成果進行綜述, 探討避稅對企業投資效率的影響方向和影響路徑。
關鍵詞：避稅,非效率投資,代理問題,信息不對稱
參考文獻
[1] Desai M A, Dharmapala D. Corporate Tax Avoidance andFirm Value[J]. The Review of Economics and Statistics, 2009, 91 (3) .
[2] Desai M A, Dyck A, Zingales L. Theft and taxes☆[J]. Jour-nal of Financial Economics, 2005, 84 (3) .
[3] 劉行, 葉康濤.企業的避稅活動會影響投資效率嗎?[J].會計研究, 2013 (6) .
[4] 陳北國, 楊孝安.企業避稅活動對投資效率影響的實證分析[J].財會月刊:下, 2015 (4) .
[5] Jensen M."Agency Costs of Free Cash Flow, Corporate Fi-nance, and Takeovers"[J]. American Economic Review, 1999, 76 (2) .
[6] Chen K P, Chu C Y C. Internal Control vs. External Manipu-lation:A Model of Corporate Income Tax Evasion[J]. SocialScience Electronic Publishing, 2005, 36 (1) .
[7] 葉康濤, 劉行.公司避稅活動與內部代理成本[J].金融研究, 2014 (9) .
投資效率論文范文第4篇
投資決策作為企業重要的財務活動, 會影響企業正常生產經營活動, 對企業價值產生重大影響。而在我國特殊的經濟環境下, 我國的企業中往往會存在股東與管理層代理問題, 信息不對稱導致投資效率低下的情況。所以如何提高企業的投資效率, 減少企業的非效率投資行為一直是一項重要的研究課題。以往學者多從企業治理、完善資本市場等角度來探討解決企業非效率投資的問題, 很少從財務柔性這一角度探討其對非效率投資的影響。財務柔性是指企業采取有效行動改變現金流的數量和時間以應對非預期需求和把握投資機會的能力, 是企業應對市場不確定性和把握未來投資機會的重要手段。財務柔性能夠增加企業籌資能力, 從而緩解融資約束, 使企業更好地把握投資機會, 進而提高投資效率, 那么財務柔性是否能夠達到提高投資效率的目的呢?針對這一問題, 本文依據委托代理理論和信息不對稱理論分析了財務柔性對非效率投資的影響。
二、財務柔性、融資約束和投資不足
Mdigliani和Miller提出MM定理, 即在完美市場假設下企業的市場價值與它的資本結構無關。也就是說企業的資本結構和籌資方式并不影響其投資效益和加權資本成本。企業在完美資本市場假設中不存在融資約束問題, 有效的市場能夠充分滿足企業的資金需求, 投資決策取決于企業投資需求, 企業有足夠的資金實力保證滿足企業的投資需求, 捉住良好的投資機會, 這時企業不會出現投資不足的情況。但是現實中, 資本市場是不完善的, 由于相關利益者的信息不對稱, 外界投資者和債權人無法了解投資項目的真實情況, 這樣外部投資者要承受較高的投資風險而無法享受相應的回報, 因此外部投資者要求對投資風險進行一定的補償, 這樣外源融資成本高于內源融資成本。較高外源融資成本形成的融資約束會迫使企業放棄部分凈現值大于零的投資項目, 從而出現投資不足。而財務柔性可以有效的解決企業投資不足問題。財務柔性越大, 企業儲備的超額現金持有越多, 會提高企業內部融資能力, 使得企業能夠及時滿足其投資需求, 緩解企業投資不足的情況。另一方面, 負債柔性越大意味著企業保持較低的資產負債率。資產負債率越低表明企業償債能力越強, 企業再融資的能力越強, 使得企業能夠在有資金需求的時刻較快的籌集到外部資金, 也就是說企業財務柔性會提高企業的外部融資能力。雖然融資優序理論表明高現金流量企業偏好內部融資, 外部融資需求有所降低, 但相關研究也證實在融資約束相對嚴重的企業, 在現有資金能夠滿足企業需求的同時也會進行外部融資, 以避免突發情況下的資金不足帶來的投資不足問題, 這也符合財務柔性的內涵。財務柔性會提高企業內外部的融資能力, 及時滿足企業投資的資金需求, 從而對企業投資不足起到緩解的作用
三、財務柔性、代理問題和過度投資
一方面, 股東和管理層之間存在代理問題。股東作為企業投資者, 擁有企業的所有權, 但是股東不參與企業日常經營管理, 而是將管理權委托給有專業能力的管理層, 代替其對企業日常經營進行管理。由于股東和管理層的利益沖突導致兩者之間存在嚴重的代理沖突。管理層根據自身效用最大化來選擇企業投資項目而不管這些項目是否有利于企業的發展。這種投資策略, 造成企業因盲目投資而形成會過度投資。另一方面, 企業所有者和債權人之間存在代理問題。股東為實現自身利益傾向于投資高收益的項目。然而債權人為降低其出借資金的風險會排斥高風險高收益的項目。股東和債權人風險與收益的不對稱性導致企業存在代理問題。債券人為維護自己的利益會采取一定的措施抑制企業的不合理的投資行為, 所以負債對于抑制過度投資具有一定治理作用。首先, 企業負債較高, 使得經營者面臨較大的還款付息的壓力, 會減少經營者能夠支配的自由現金從而減緩過度投資。其次, 債權人為保證自身權益, 會在借款協議中對企業的投資活動提出限制條件, 使得經營者投資決策時面臨更多的監督和限制, 從而緩解企業過度投資問題。財務柔性會加劇企業過度投資行為。一方面, 現金柔性增加企業持有的現金, 給了經營者實行自利行為的機會。另一方面, 負債柔性高說明企業的負債水平低, 那么負債對于過度投資的抑制作用將會大打折扣, 從而加劇企業過度投資行為。綜上來看, 企業財務柔性較好, 將會加劇企業過度投資。
財務柔性是一把“雙刃劍”, 一方面, 財務柔性能夠減輕企業融資約束問題, 從而有效的治理企業投資不足問題;另一方面, 財務柔性加劇企業代理沖突, 惡化企業過度投資問題。企業應儲備適宜的財務柔性, 實地發揮改善投資效率的作用。
摘要：本文以信息不對稱理論和代理理論為基礎, 引入融資約束和代理問題兩個中間因素, 分析財務柔性對企業非效率投資的影響路徑。結果表明, 財務柔性既能通過企業的投資不足, 改善投資效率;又能通過加劇代理問題導致企業的投資過度, 降低投資效率。
關鍵詞：財務柔性,投資不足,投資過度,融資約束,委托代理
參考文獻
[1]馬春愛.中國上市公司的非效率投資研究:一個財務彈性的視角[J].財貿研究, 2011, (2) :144~148.
[2]曾愛民, 張純, 魏志華.金融危機沖擊、財務柔性儲備與企業投資行為[J].管理世界, 2013, (4) :107~120.
投資效率論文范文第5篇
投資活動是企業至關重要的財務活動之一,它關系到企業的財務風險以及經營風險,是提升企業價值的關鍵所在。一個企業能否提高其自身的投資效率對其生存與健康發展至關重要,然而從我國資本市場整體來看,上市公司普遍存在非效率投資的問題,即投資過度和投資不足。一方面,投資過度使得市場上的資本流向產能過剩的行業,造成資源的極大浪費,危害到企業自身的發展;另一方面,投資不足使企業失去了發展的良好機會,對企業價值增加不利。這兩種非效率投資問題于企業的成長不利,如何抑制非效率投資一直是困擾實務界和理論界的難題。內部控制活動是公司治理中極為重要的一部分,主要包括控制環境、風險評估、控制活動、信息與溝通以及監督五個重要部分,完整的內部控制體系幾乎可以對公司每項活動加以影響。良好的內部控制有助于緩解股東與經理人以及債權人與內部人之間的代理問題,降低信息不對稱性,減少道德風險與逆向選擇。機構投資者作為市場的投資主體之一,隨著持股比例的增加,其對公司的影響開始滲透到方方面面,不僅對企業各項制度的建立起到至關重要作用,同時也會對各項制度能否發揮作用產生影響,甚至可以直接干預到企業的各項財務活動。因此,我們將機構投資者這一資本市場的主要投資主體考慮進來,探討其是否會對內部控制與非效率投資的關系產生影響。
二、理論分析與研究假設
公司股東與經理人之間的代理問題以及外部債權人與公司內部人之間的代理問題與信息不對稱是非效率投資行為發生的最主要原因。一方面,由于股東與經理人的代理問題與信息不對稱,企業存在著投資過度的傾向。如果企業內部有著良好的內部控制機制,就會有效緩解這一問題。在投資前,良好的內控機制會對項目的風險進行評估,避免風險過高的項目,同時,確保所有的投資活動都有一個科學完備的投資方案,對投資項目的進度、資金需求、質量要求等進行詳細的規劃,并按照預定的方案加以實施;在項目執行的過程中對投資項目進行全面、及時的跟蹤,通過控制活動與內部監督可以及時糾正偏差以符合企業的投資目標;在項目的后期,確保對投資資產的處置方式適當、價格合理,可以最大限度地維護公司的利益。股東與經理人之間還可以通過有效的內控機制建立良好的溝通機制,使股東及時了解公司整個投資項目的前后進程,減少信息不對稱,從而進行更好的監督與激勵。由此可見,內部控制作為公司有效運轉的一種制度安排,明確了契約各方的權利與義務,通過制定游戲規則,股東可有效地控制經理人的盲目投資行為,同時對做出最優投資決策的經理人進行激勵。內部控制就這樣使股東可以對經理人進行有效的監督與制約,從而緩解投資過度問題。另一方面,債權人與內部人之間的代理問題也可以通過良好的內部控制機制得到有效緩解。有效的內部控制機制會在企業內部建立一個合理規范的借款的授權、審批以及使用機制,限制借款的濫用,以減少債權人的風險。良好的內部控制機制還可以使企業向外界傳遞的信息更具有可靠性,可以使債權人與公司內部實現良好的溝通,及時有效地了解企業的狀況,這樣就可以有效緩解信息不對稱。因此,外部債權人在外部就可以作為一個強有力的監督與制約力量,對企業內部控制人進行牽制,從而緩解其盲目投資的問題?；谝陨戏治?本文可以得出假設:
H1:良好的內部控制可以抑制投資過度的程度
內部控制可以通過完善投資的整個流程以及加強股東與經理人的溝通來抑制企業的投資過度問題。同時,良好的內部控制可以有效緩解因股東與經理人之間的代理問題而導致的投資不足,就是通過一套良好的監督與激勵機制。通過建立和實施合理的包括激勵與監督方面的制度安排,可以有效防止經理人因為厭惡風險、偷懶或者偏好安逸生活而拒絕不符合個人偏好的投資項目,促使其以公司的利益為重,從而有效緩解投資不足的問題。一個能夠使股東價值最大化的投資項目在有效的激勵和監督制度下,既可以最大限度的保護公司的利益,同時也可以使得經理人的利益不會因此而受損害,所以不大可能被群體決策否決,從而可以有效避免投資不足。財務報告是企業內部外界傳遞有關企業經營以及財務信息的最重要的途徑,而內部控制是一種對企業財務報告的可靠性和合規性提供保障的手段,內部控制質量越高,財務報告的可靠性越強。財務報告可靠性的增強外部債權人的信任,使其更加真實地了解公司借款的使用情況以及公司的盈利能力,從而減少外部債權人對款項使用做出的種種限制,降低企業的融資成本,避免因為資本成本過高而放棄好的投資項目。因此我們可以看出,良好的內部控制機制通過向外部債權人傳遞可靠性高的信息,可以大大緩解內部人與債權人的信息不對稱,進而使企業面臨較少的融資約束,可以有充足的資金去投資效益好的項目,抑制了投資不足情況的發生。因此,基于以上分析,本文得出假設:
H2:良好的內部控制可以抑制投資不足的程度
機構投資者參與企業的治理活動,幫助企業完善內部控制機制,進而影響企業投資效率的機制主要通過以下兩個方面實現。第一,積極參與股東大會。機構投資者由于資金實力雄厚,相比個體投資者,一般都持有上市公司較大份額的股權,在買入公司股票以后,機構投資者順理成章的成為公司的股東,可以參加股東大會。持股比例的提高會提高他們的積極性,出于維護自身利益的考慮,他們會結合自身經驗以及對市場的敏銳觀察對公司內部控制機制的建設以及投資活動提出自己的建議,并以此向股東大會提出建議報告。由于其持股比例較高且具有專業的投資知識,很可能會成為廣大中小投資者的代理人,代表這些人行使表決權,這樣其在股東大會上提出的關于公司制度建設以及投資活動的建議通過的可能性會大大增加。第二,積極參與董事會。在持股比例較小時,他們通常都是財務型的投資者,而非戰略型投資者,只會關注眼前的利益,希望獲得短期投資收益。但是,當其持股比例達到一定程度,再以財務投資者的身份出現就已不現實,這時長遠的收益成為關注的重點。所以出于對自身利益的考慮,其就會通過董事會來積極參與公司管理。董事會是公司制定各種內部控制機制以及影響投資決策的最重要機構,機構投資者可以通過向董事會派駐非執行董事以降低委托人和代理人之間的信息不對稱程度,提高監督效率,降低代理成本。更可以以董事的身份參與到企業內控制度建設中來,更為直接地影響企業的投資效率。機構投資者由于其擁有專業的分析人員和理財能力,對所投資的上市公司的經營活動以及制度建設往往擁有比其他小股東更敏銳的分析能力和洞察能力。一旦其發現企業制度建設以及經營活動不合理,但又無法從公司內部對治理加以影響的話,他們就會在外部利用手中的股權對企業施以影響。這種外部影響可以被看作是一種制衡和監督的力量,它能逼迫企業提高治理水平,加強內部控制制度建設,進而影響企業的投資決策。一方面,可以通過股價機制,利用其影響股價的能力來對企業施以影響。機構投資者持有大量的股票,他們一旦發現公司的制度建設以及經營活動存在重大缺陷,而本身無法參與進來,就可以以拋售手中股票的方式來對公司加以威懾,敦促其加以整改。機構投資者一旦大量拋售股票必然會引起公司股價的動蕩,對股東的利益造成損害,這是企業所有者和經營者都不愿看到的。這樣,機構投資者就可以通過其對公司股價的影響力從外部對股東和經理人施以壓力,促使其加強制度建設以及改善經營。另一方面,還可以通過爭奪公司控制權的方式。因為公司的治理以及經營業績有損機構投資者的利益,他們極有可能將大量的股票拋售,股價勢必會大幅降低。這時市場上有潛在的投資者就會趁機低價收購機構投資者拋售的股票,一旦其收購的股票比例達到控股要求,將極大可能完成對公司的收購,這時公司控制就會發生變更,所有者和經營者就會同時面臨被更換的尷尬處境。所以機構投資者就可以控制權更迭相威脅來迫使經營者盡職工作,促進企業治理機制的建設以及經營活動的改善。從以上的分析可以看出,機構投資者完全可以從內部和外部兩種機制對企業加以影響,從而作用于內部控制對非效率投資的影響。因此本文提出以下假設:
H3:機構投資者持股強化了內部控制對投資過度的抑制作用
H4:機構投資者持股強化了內部控制對投資不足的抑制作用
三、研究設計
(一)樣本選取和數據來源
本文的樣本來自我國滬深股市所有A股上市公司,因為本文所涉及的部分變量具有滯后性,所以為保證所有變量準確取得,選取的變量的時間跨度為2010至2014年,由于投資活動具有一定的連續性,所以本文在選取樣本時剔除了上市時間在一年及一年以內的公司,同時剔除金融類、保險類上市公司、ST和*ST類公司以及數據缺失和數據異常的公司。本文所用數據的主體來自國泰安數據庫,同時參考了巨潮資訊網以及中國證券業協會網站上的數據。其中,關于內部控制衡量的數據我們采用了來自上海財經大學“會計與投資者保護項目組”的研究數據,以便更好地對內部控制質量進行衡量。
(二)變量定義
(1)被解釋變量。第一,非效率投資。我們采用應用廣泛的Richardson(2006)的投資期望模型來測度非效率投資。利用該回歸模型得出的殘差作為投資過度和投資不足的替代變量,殘差為正代表投資過度,值越大說明投資過度越嚴重,殘差為負則代表投資不足,該值越小越表明投資不足的程度越嚴重。殘差絕對值可作為非效率投資的替代變量,其值越低說明非效率投資水平越低。具體度量模型如下:
度量模型中各變量含義如下:Inv代表新增投資,等于總投資減去維持性投資之差再除以年初總資產?？偼顿Y等于“購建固定資產、無形資產和其他長期資產所支付的現金”、“取得子公司及其他營業單位所支付的現金”之和減去“處置固定資產、無形資產和其他長期資產而收回的現金凈額”再減去“處置子公司及其他營業單位所收到的現金凈額”。維持性投資為“固定資產折舊、油氣資產折耗、生產性生物資產折舊”、“無形資產攤銷”及“長期待攤費用攤銷”之和。Grow代表公司成長機會,我們采用公司主營業務收入增長率來衡量;Lev代表資產負債率;Cash代表現金持有量,以年末貨幣資金和交易性金融資產之和與企業平均資產的比值來衡量;Age代表公司的上市年數,我們采取截至上一年末的上市年數的自然對數來衡量;Size代表公司規模,我們用公司的平均總資產的自然對數來衡量;Eps代表公司的每股收益。同時模型中還加入了行業變量(Ind)和年度變量(Year),以控制行業和年度效應對公司投資的影響。(2)解釋變量。關于公司內部控制質量(IC)的評價指標,我們在參考了已有的評價標準的基礎上,最終選擇上海財經大學“會計與投資者保護項目組”的會計與投資者保護指數系統中的內部控制評價指標作為衡量標準。這一指標主要基于內部控制運行、內部控制信息披露以及內部控制的外部監督三個層面進行構建。在這三個層面中,內部控制運行層面評價最為關鍵,內部控制信息披露層面評價和外部監督層面評價是對內部控制運行層面評價的補充。具體來說,這一內部控制評價指標主要包括五個方面。內部控制運行層面的指標包括人文環境、治理結構以及業務控制三個方面,其各自在內部控制評價體系中所占的權重分別為16.18%、25.37%以及19.77%。內部控制信息披露層面主要以內部控制“信息披露”指標來度量,其所占權重為19.06%。內部控制的外部監督層面則以“外部監督”指標進行評價,其權重為19.62%。針對這五個指標,根據重要性、相關性以及可行性等原則又分別設置了數目不等的下一級子指標,從而系統構建了內部控制評價指標體系。這一指標評價體系采用百分制,分數越高代表公司的內部控制質量越高,這里我們就采用這一指數作為衡量內部控制質量的指標。(3)控制變量。非效率投資行為是一種受到多種因素影響的活動,在受內部控制質量影響的同時,還會受到很多其他因素的影響,所以本文在進行實證研究的時候還引入了其他變量作為控制變量對模型加以控制,以便得出更為合理的結果?？刂谱兞咳缦?第一,經營活動凈現金流(Sales):根據“現金流量假說”企業擁有的現金流越充足,越有可能發生投資過度,反之則可能導致投資不足,因此我們將其作為控制變量。第二,資產負債率(Lev):企業的負債水平對其投資活動會產生非常重要的影響,我國上市公司負債率普遍較高,許多投資是靠負債完成的,因此我們預期負債有可能會加劇投資過度,但同時也有可能抑制投資不足。第三,股權制衡度(Dr):理論上合理的股權制衡可以在公司內部形成一個良好的監督與制約機制,可以有效抑制非效率投資行為,但是我國普遍存在著一股獨大的現象,其對非效率投資預期會有不同的影響,因此,我們將其作為一個控制變量。第四,公司上市年數(Age):隨著公司成立年數的增加,公司各方面的治理與運行機制都在不斷完善,企業逐步進入一個成熟的發展階段,可能會對非效率投資行為起到一定的抑制作用。第五,凈資產收益率(Roe):企業的投資行為與公司的盈利能力應該是互相影響的,盈利能力的強弱直接影響著投資行為,凈資產收益率可以作為衡量盈利能力的指標,因此我們將其作為控制變量加以檢驗。
(三)模型構建
對投資期望模型進行回歸,我們將得到的殘差分為兩組,殘差為正的作為投資過度組,殘差為負的為投資不足組。因此我們可以構建以下基本模型對內部控制質量對非效率投資行為的影響,以驗證假設H1和H2。
當被解釋變量為投資過度(Over_Inv)時,驗證假設H1,預期系數顯著為負;當被解釋變量為投資不足(Under_Inv)時,驗證假設H2,預期系數為正?？紤]機構投資者持股,作為一種有效的監督與制約力量,當機構投資者的持股比例達到一定程度時,就有動機參與到公司治理活動中,才會對企業的投資效率產生影響,持股比例較小時,就缺乏這樣的動機。因此我們將前十大股東有機構投資者的公司樣本劃為一組,沒有的則劃為另外一組,分別檢驗機構投資者持股是否能夠強化內部控制對非效率投資的作用。當被解釋變量為投資過度(Over_Inv)時,預期有機構投資者一組的實證結果顯著或系數明顯大于未分組情況下的系數,表明機構投資者持股能夠強化內部控制對投資過度的抑制作用;當被解釋變量為投資不足(Under_Inv)時,預期有機構投資者持股一組的實證結果顯著或系數明顯大于未分組情況下的系數,表明機構投資者持股能夠強化內部控制對投資不足的抑制作用。因此,假設H3和假設H4得以驗證。
四、實證分析
(一)描述性統計
過對投資期望模型進行回歸,如表2所示,我們得到殘差樣本一共5627個,其中投資過度組(殘差>0)樣本2312個,占總樣本的41.1%,而投資不足組(殘差<0)樣本3315個,占總樣本的58.9%。由此我們可以看出,在我國的上市公司中普遍存在著投資不足的現象,這有可能是因為上市公司普遍存在著資金上的不足,限制了上市公司的投資規模。我們說過用殘差的絕對值來衡量公司的非效率投資,絕對值越大代表非效率投資問題越嚴重,從表中可以看出投資過度組中,無論是均值還是中值,它們的絕對值均大于投資不足組,由此可知,雖然投資不足組中公司的數量要大于投資過度組,但是上市公司投資過度的程度要比投資不足的程度更嚴重,這與很多學者的結論是一致的。
上海財經大學“會計與投資者保護項目組”的關于上市公司內部控制評價指數,是一個關于公司內部控制的綜合性的評價指標,采用百分制,分數越高代表公司的內部控制質量越高。這一內部控制評價指數主要包括人文環境、治理結構以及業務控制以及內部控制信息披露和內部控制的外部監督五個方面,根據重要性、相關性以及可行性等原則又分別設置了數目不等的下一級子指標,從而系統構建了內部控制評價指標體系。從表3中我們可以看出,在所有公司樣本中,內部控制指數均值小于中值,表明內部控制指數在平均值以上的公司占多數。但是從內部控制整體質量上講,我國上市公司的內部控制指數偏低,內部控制質量不是很高且差異很大,說明我國很多上市公司的內部控制質量有很大的改善空間。在本文的實證檢驗中,我們要分別考慮前十大股東中有無機構投資者是否對內部控制和非效率投資之間的關系產生影響,因此,我們也將內部控制指數樣本進行了分類,分為有機構投資者(GM=1)組和無機構投資者(GM=0)組。從表3中我們可以看出有機構投資者一組的內部控制指數均值顯著高于無機構投資者的一組,說明前者的內部控制平均質量好于后者,在一定程度上說明引入機構投資者有可能有助于內部控制質量的提升。
(二)相關性分析
為防止變量的多重共線性給模型帶來誤差,我們使用皮爾遜相關系數對模型進行多重共線性檢驗,各變量之間的相關性與顯著性如表4所示。根據以往有關變量之間相關性的分析,當各變量之間的相關系數小于0.5時,我們可以判斷模型不存在多重共線性問題。從表4中我們可以看出各變量之間的相關系數均小于0.5,所以該模型不存在多重共線性的問題,變量選取較為合理。
(三)回歸分析
首先,我們不區分前十大股東是否有機構投資者,將所有樣本數據帶入到模型(1)里,來檢驗內部控制與投資過度的相關關系,回歸結果如表5.7第一列所示。內部控制IC投資過度在1%水平上顯著負相關,這就表明內部控制可以有效抑制投資過度,假設H1得以驗證。公司上市年數Age與投資過度在1%水平上顯著負相關,說明隨著公司上市年數的增加,投資也會越來越穩健,可以有效抑制投資過度。凈資產收益率Roe與投資過度在1%水平上顯著正相關則表明公司盈利能力越強越有可能造成投資過度。經營活動現金凈流量Sales與投資過度不相關,而資產負債率Lev與投資過度在1%水平上顯著正相關,這可能是由于公司進行投資所需資金更多的依賴于負債等外部融資手段,對公司內部留存收益的依賴性較小,所以通過舉借負債抑制投資過度的方法不可行,反而有可能加劇投資過度。股權制衡度Dr與投資過度在1%水平上顯著負相關,可能是因為在我國絕大多數的大股東持股比例很高,就使得他們有動力參與到企業的日常經營中來,這就會有效監督并抑制管理層因為一己私利產生的投資過度行為。為了驗證機構投資者持股是否會強化內部控制對投資過度的抑制作用,我們將樣本按照前十大股東是否有機構投資者為標準進行分類,分別加以回歸,得到回歸結果如表5第二列和第三列所示。從表中我們可以看出,有機構投資者持股的那一組,內部控制與投資過度并不顯著,且系數明顯小于未分組時的系數,說明機構投資者持股弱化了內部控制對投資過度的抑制作用;而在無機構投資者持股的一組,內部控制與投資過度在1%水平上顯著,且系數明顯大于未分組時的系數,說明無機構投資者持股反而強化了內部控制對投資過度的抑制作用。通過實證,假設H3并沒有得到有效驗證,反而無機構投資者持股一組中內部控制對投資過度的抑制作用更強。筆者認為可能有以下幾方面的原因造成了這種情況:首先,機構投資者入股企業可以為企業帶來大量投資活動所需的資金,大量資金的涌入可能促使部分企業采取較為激進的投資策略,此時內部控制在投資活動上發揮的作用就有可能被削弱;其次,機構投資者作為專業的投資者,自身往往擁有強大社會及人脈資源,這可能會迫使企業進行一些不合理的投資,使企業的內部控制機制無法發揮相應作用;最后,我國資本市場上一些機構投資者還不夠成熟,加之法律體制的不健全,使其并沒有發揮出應有的作用。以上三點是我們認為機構投資者在總體上弱化內部控制對投資過度的抑制作用的主要原因。
首先,本文不區分前十大股東是否有機構投資者,將所有樣本數據帶入到模型(2)里,來檢驗內部控制與投資不足的相關關系,回歸結果如表6第一列所示。從表6可以看出,內部控制IC與投資不足在1%水平上顯著正相關,這表明內部控制可以有效抑制投資不足,促進投資效率的提高,因此假設1得以驗證。經營活動現金凈流量Sales與投資不足在1%水平上顯著正相關,這說明充足的現金流可以有效緩解投資不足的情況。資產負債率Lev與投資不足在10%水平上顯著正相關,這表明資產負債率越高投資不足水平越低,所以說公司通過舉借債務可以在一定程度上有效抑制投資不足。公司上市年數Age與投資不足在5%水平上顯著正相關,說明隨著公司的不斷成長,會逐漸采取合理穩健的投資政策,資金也會變得相對充足,因此投資不足的情況會有效得到緩解。為了驗證機構投資者持股是否會強化內部控制對投資不足的抑制作用,本文將樣本按照前十大股東是否有機構投資者為標準進行分類,分別加以回歸,得到回歸結果如表6第二列和第三列所示。從表6可以看出,有機構投資者持股的那一組,內部控制與投資不足在1%水平上顯著正相關,且系數明顯大于未分組時的系數,說明機構投資者持股強化了內部控制對投資不足的抑制作用,而在無機構投資者那一組,內部控制與投資不足的相關關系并不顯著,因此,假設2得到驗證。這可能是因為機構投資者入股企業,隨著持股比例的增加,它們就有足夠的動力去參與公司治理,當企業面臨好的投資機會時,它們可以為其提供資金上的支持,同時,其所擁有的資源也可以為企業帶來好的投資機會。而且作為一種監督力量,可以在一定程度上促進公司內部控制質量的提升,因此,機構持股能夠強化內部控制對投資不足的抑制作用。
五、結論與建議
本文研究得出以下結論:(1)在所有發生投資過度的企業樣本中,內部控制有助于抑制投資過度,即內部控制質量越高,企業投資效率就越高。(2)在所有發生投資不足的企業樣本中,內部控制有助于抑制投資不足,提高投資效率。(3)在投資過度的樣本中,有機構投資者持股的一組,內部控制對投資過度的抑制作用被弱化。本文提出以下建議:(1)充分發揮內部控制在治理非效率投資方面的作用。內部控制是公司治理中一個極為重要的機制,一套良好的內部控制機制可以有效緩解股東和經理人以及內部人與債權人之間的代理問題,降低信息不對稱,從而提高投資效率。(2)積極鼓勵成熟的機構投資者參與資本市場,引導其發揮正向作用。首先,我國資本市場應該鼓勵成熟的機構投資者參與進來,同時為機構投資者的健康發展提供一個良好的市場環境,促進其發揮在市場配置資源中的積極作用。其次,上市公司要正確認識其與機構投資者之間的關系,充分重視和發揮機構投資者作為一個有效的監督力量在公司治理機制建設上的積極作用,同時也要嚴格規章制度以利用好機構投資者為公司發展帶來的機會以及資金上的支持;最后,機構投資者要發揮作用要以健康、嚴格的監管環境為基礎,因此,加強監管機制的建設,加快相關立法,在促進機構投資者成熟發展的同時,更要對其行為加以監管,加大對機構投資者違規行為的處罰力度,營造良好的法制環境。
摘要：本文以2010至2014年在滬深A股上市的公司作為研究樣本,分別檢驗了內部控制質量對投資過度和投資不足的影響,并進一步將樣本按有無機構投資者持股劃分為兩組,探討兩者之間的差異性。研究發現,在投資過度企業中,良好的內部控制可以有效抑制投資過度;在投資不足企業中,良好的內部控制也可以有效抑制投資不足;機構投資者持股在弱化了內部控制對投資過度的抑制作用的同時,也強化了內部控制對投資不足的抑制作用。
關鍵詞：內部控制,投資過度,投資不足,機構投資者
參考文獻
[1]張功富、宋獻中:《我國上市公司投資過度還是不足?》,《會計研究》2009年第5期。
投資效率論文范文第6篇
關鍵詞：電網,投資效率,超效率數據包絡分析,斯皮爾曼等級相關系數,影響因素
0 引言
電網投資受到國家宏觀經濟形勢,上游產業價格波動,產業結構調整,電網運行和維護費等多方面因素的影響,使得電網投資效果出現較大的差別。如何優化電網投資,推動電網科學發展成為一項重要課題。
目前對電網投資多從經濟性角度進行評估,多是運用經濟學方法,例如實物期權理論[1]、投資回收率等。由于可持續發展理論的深入推廣,環境效益、社會效益也應是電網投資關注的重要內容,不能僅考慮經濟性,因此本文引入了投資效率的概念。電網投資效率從經濟學的角度來說就是指如何對有限的電網投入資源進行配置,使產出最大化。
本文將經濟、環境、社會作為電網投資產出,運用超效率數據包絡分析(Super-Efficiency Data Envelopment Analysis,SE-DEA)方法對電網投資效率進行測算,并運用Spearman等級相關系數對相關影響因素進行定量分析,據此提出改進措施。
1 研究方法與工具
1.1 超效率DEA模型
DEA的C2 R模型將決策單元分為兩類,即有效和無效,對于多個同時有效的決策單元則無法做出進一步的評價與比較。為了彌補這一缺陷,Andersen和Petersen(1993)提出了一種DEA的“超效率”(Super—Efficiency)模型[2,3,4],使有效決策單元之間也能比較效率的高低。這個模型的基本思路是:在評估決策單元時,將該決策單元本身排除在決策單元的集合之外,可表示為如下對偶規劃模型:
模型中ε為非阿基米德無窮小量(取ε=10-6);S+及S-為列向量,表示由不等式約束轉化為等式約束而加入的松弛變量,分別對應為待求的投入要素和產出要素的調整量;λj為輸入輸出指標的權重系數;θ表示效率指數。
以傳統C2 R模型為例展開說明:假設A、B、C、D、E表示兩種投入和一種產出的決策單元,其中A、B、C、D是有效率的決策單元,它們構成生產前沿面ABCD;E是無效率的決策單元,它被生產前沿面包絡(見圖1)。設C′點與E′點分別是OC線段與OE線段在生產前沿面ABCD上的交點,由于C點處在生產前沿面上,因此決策單元C的效率值為:θC=OC'/OC=1,而點E不在生產前沿面上,因此決策單元E的效率值為:θE=OE'/OE<1。
按照超效率模型的思路,計算決策單元C的效率值時,C點排除在決策單元的參考集合之外,于是生產前沿面就由ABCD變為ABD(見圖2),此時C點的效率值θC=OC'/OC>1。對于C2 R模型中本來就是無效率的決策單元E,在超效率模造型中它的生產前沿面仍然是ABCD,效率值不變。因此,在超效率模型中,對于無效率的決策單元,其效率值不變;而對于有效率的決策單元,可以使其投入按比例增加而保持效率值不變,其投入增加比例就是其超效率值,但在所有決策單元集合中仍能保持相對有效。
1.2 Spearman等級相關系數
式中:n表示將兩變量的觀測值分別從小到大或從大到小排列,并分別賦予1,2,…,n個等級;di表示一變量觀測值的等級與另一變量相應觀測值的等級之差。斯皮爾曼等級相關系數的變化范圍是(-1,1),其絕對數值越大,兩個變量的相關性越大,其絕對值越小,兩個變量的相關性越小。
2 電網投資效率投入產出指標
2.1 指標建立思想
按照生產函數的思想,電網發展包含人、財、物三方面投入,分別將經濟效益、環境效益、社會效益作為輸出指標,運用SE-DEA方法計算各類輸出下的電網投資子效率。而后運用專家賦權法[5]和熵權法[6]計算經濟、環境、社會三類輸出指標的權重,并將兩者的平均值作為三類指標的綜合權重,最后運用加權綜合法得到電網投資總效率。
2.2 電網投資效率指標
按照指標體系建立的原則,根據SE-DEA方法對指標的要求,通過查閱相關文獻結合已有相關統計指標,建立如表1指標體系。
2.3 指標說明
2.3.1 輸入指標
電網投入指標從人、財、物三個方面進行定義,主要包含以下四個指標。
1)全員從業人數(1I):指在電網工作并取得勞動報酬或經營收入的人員。
2)主營業務成本(I2):指電網公司生產和銷售電能所必須投入的直接成本,主要包括原材料、人工成本(工資)和固定資產折舊等。
3)變電總容量(I3):變電容量是分電壓等級統計的,本文運用110 k V及以上電壓等級的變電容量對此指標進行統計。
4)線路總長度(I4):線路總長度也是分電壓等級統計的,本文運用110 k V及以上電壓等級線路長度進行計算。
2.3.2 輸出指標
1)經濟效益
a.售電量(O11):是指電力企業出售給用戶或其他電力企業的可供消費或生產投入的電量。
b.利潤總額(O12):是企業在營業收入中扣除成本消耗及營業稅后的剩余,即通常所說的盈利,是衡量企業經營業績的十分重要的經濟指標。
2)環境效益
a.線損率(O21):
統計線損率=統計線損電量/供電量×100%
傳輸線損率成為考量電網環境效益的重要指標,是電力行業節能減排工作的具體體現。此指標為逆指標,即指標值越小越好,因此在計算前運用公式Xij=mjin{C ij}/Cij對其進行處理,其中Xij為標準化后的第i個評估對象第j個指標值,Cij為第i個評估對象第j個原始指標值。
b.全網供電煤耗(O22):供電煤耗是指火力發電廠向外提供1 k Wh電能平均耗用的標準煤量。它是按照電廠最終產品供電量計算的消耗指示,是國家對火電廠的重要考核指標之一。此指標為逆指標,處理方法同線損率指標。
c.清潔能源發電量比重(O23):清潔能源上網電量比重是清潔能源上網電量/上網電量總量。
3)社會效益
a.戶戶通電率(O31):是電網公司社會責任的具體體現,是保證所有客戶用上電,享受到方便清潔的電能,是電網社會效益產出指標之一。
b.供電可靠性(O32):是指供電系統對用戶持續供電的能力。通常以供電可靠率作為評價指標。
c.用戶數(O33):電網服務的總戶數,反映電網服務對象的多少和社會貢獻的大小。
d.供電面積(O34):供電面積是電網服務區域的大小。此指標的引入有利于消除地區地理差異對評估結果的影響。
e.電網最大負荷(O35):反映出電網所能提供的最大功率,體現了電網的社會價值。
3 實證研究
以某區域電網公司所管轄的五個省級電網投資數據為例進行相應計算。五個省級電網的相關指標數據如表2所示。表中的線損率(O21)和供電煤耗(O22)經過標準化處理。
運用SE-DEA方法分別計算電網投入產出經濟效益、環境效益、社會效益,結果分別如表3所示。
運用專家賦權法和熵權法所得結果的平均值作為三方面輸出的最終權重,結果如表4所示。
運用所得效率值和權重值計算得到各電網的最后綜合效率,計算結果如表5所示。
4 結果分析及優化措施
計算結果表明,電網的經濟產出完成較好,各省級電網的經濟效率均有效,且效率值接近;五個省級電網中有三個環境效率無效,需要進行改進,增加環境方面的產出,進一步降低線損率和供電煤耗,提高清潔發電上網比重;而在社會效率方面,省級電網間的差距非常明顯,其中四個省級電網社會效率有效,只有一個社會效率無效,需要進一步控制自身投入,提高社會效率。
子效率計算結果表明,環境效率與社會效率是下一步工作的重點。運用Spearman等級相關系數分析表明線損率同環境效率相關性強(系數為0.9)。投入要素中對環境效率影響較大的是主營業務成本和變電總容量(系數均為-0.9)。而社會效率中供電可靠性同社會效率的相關性強(系數為1.0)。四個投入要素對社會效率的影響相當(系數為-0.5~-0.7)。因此,為達到優化電網投入產出效率的目的,提高線損率和供電可靠性,合理控制主營業務成本和變電總容量是關鍵所在。
5 結論
本文構建了電網投入產出效率的評價指標和方法,分別測算電網投入產出的經濟、環境和社會效率,而后運用專家賦權法和熵權法實現了對以上三種效率的綜合,最后得到了電網投入產出的總效率。并在以上測算的基礎上,運用Spearman等級相關系數對電網投入產出效率的影響因素進行了定量分析,據此給出了優化措施。該模型理論清晰,計算方便,結果直觀,具有較強的通用性和實用性。
參考文獻
[1]吳雪峰,張焰.電力市場下基于實物期權理論的電網投資經濟評價[J].電網技術,2007,31(S1):78-80.WU Xue-feng,ZHANG Yan.Research on economic evaluation of power grid investment based on real option theory in electricity market[J].Power System Technology,2007,31(S1):78-80.
[2]吳文江.數據包絡分析及其應用[M].北京:中國統計出版社,2002.WU Wen-jiang.Data envelopment analysis model and its application[M].Beijing:China Statistics Press,2002.
[3]Li Shanling,Jahanshahloo G R,Khodabakhshi M.A super-efficiency model for ranking efficient units in data envelopment analysis[J].Applied Mathematics and Computation,2007,184(2):638-648.
[4]Khodabakhshi M.A super-efficiency model based on improved outputs in data envelopment analysis[J].Applied Mathematics and Computation,2007,184(2):695-703.
[5]郭亞軍.綜合評價理論、方法及應用[M].北京:科學出版社,2007.GUO Ya-jun.Comprehensive evaluation theory,method and application[M].Beijing:Science Press,2007.