市場經濟學范文第1篇
因此，生產消費品的任何一家公司如果只提供一種產品，那都不可能生存下去，除非他所提供的產品是為了一小群特殊的消費者特殊制作和設計的。市場細分戰略可以讓廠商通過利用產品的差異化來避免市場上的激勵競爭，產品的差異不僅表現在價格方面，而且體現在風格，包裝，促銷訴求，分銷方式以及超值服務上。市場營銷者發現盡管市場細分，制定目標市場戰略伴隨著更高昂的研發，生產，廣告和分銷費用，但是通過提供具有明顯差異的產品來迎合某些消費者的獨特需求，能賺取比大眾營銷多得多的利潤。
下面就麥當勞和米勒啤酒進行淺略分析，簡述細分市場對企業的重要性。
一、麥當勞
(一)地理要素細分市場
麥當勞有覆蓋全球的市場，要保持霸主地位就必須對市場進行細致的地理細分。麥當勞進行地理細分的主要目標在于分析各區域的差異。對于國內市場，麥當勞以西方飲食文化為主導。而在國外市場就抓住了特色。
地理細分要求把市場細分為不同的地理單位進行經營活動，例如，美國東部人愛喝清淡的咖啡，西部人愛喝較濃的咖啡。麥當勞連鎖店作為一個跨國家和地區的企業，其服務范圍遍及全球109個國家、2.5萬家連鎖店。它每年都需要花大量的資金來進行認真的嚴格的市場調研，研究各地的人群組合、文化、習俗，再書寫詳細的市場細分報告，每個國家，甚至每個地區都要有一種適合當地生活方式的市場策略。 以前，麥當勞在選擇開分店的地址是人流大的地點。如在中國，先在主要的大城市開分店，逐步向其他城市擴展。但是現在，各大城市快餐供應已趨飽和狀態。這就必須對這些細分市場進行分析，考慮這些市場是否具有吸引力，是否值得進入。例如，麥當勞剛進入中國市場時大量傳播美國文化和生活理念，并以美國式產品牛肉漢堡來征服中國人。但中國人愛吃雞，與其他洋快餐相比，雞肉產品也更符合中國人的口味，更加容易被中國人所接受。針對這一情況，麥當勞改變了原來的策略，推出了雞肉產品。在全世界從來只賣牛肉產品的麥當勞也開始賣雞了。這一改變正是針對地理要素所做的，也加快了麥當勞在中國市場的發展步伐。
(二)人口要素細分與定位 1.人口要素細分
人口因素是細分消費者群的最流行的依據。主要根據年齡、性別、家庭人口、家庭生命周期、收入、職業、教育、宗教、種族、國籍等相關變量，把市場分割成群體。麥當勞主要從年齡及生命周期階段對人口市場進行細分，其中，將不到開車年齡的劃定為少年市場，將20-40歲之間的年輕人界定為青年市場，理解他們的生活方式，知道他們時間有限，要求吃得又快又好;而對于年老者市場，麥當勞公司對其宣傳中將經濟實惠作為重點，同時，還盡力鼓勵他們到本公司工作。 2.不同市場特征與定位
麥當勞針對上述細分市場采用不同廣告宣傳方式，如對青少年市場做的廣告是以搖擺舞曲音樂;而對老年人市場的廣告宣傳則突出柔和并富有情調。實際上，兒童在餐飲方面極有可能成為家庭非常重要的影響因素。因為對父母而言，讓小孩快樂、負擔得起、方便選買、省時間、不必煮飯、省麻煩、有好吃的食物，自然是個好父母，這些因素將使成年父母順從孩子的意愿?？梢妰和@個市場是非常重要的，它占領了麥當勞很大的市場份額。 但是，近年來由于新的競爭者加入，這就迫使它必須另外開拓市場。除了兒童市場，能開拓的目標市場就是老年人市場和成年人市場。老年人消費量不大，對麥當勞來說，這個市場并不具有很大的吸引力。而成年人市場則不一樣，這個市場很有開發潛力。然而，成年人對麥當勞的忠誠度并不高。針對這種情況，麥當勞已經采取很多的措施，包括以成年人細分市場為目標市場進行促銷活動，每六個月組織一次促銷性游戲。同時，麥當勞還是第一家為黑人和南美人設臵專門營銷機構的大型零售店。 3.心理要素細分與失誤
針對方便型市場，麥當勞提出“59秒快速服務”，即從顧客開始點餐到拿著食品離開柜臺標準時間為59秒，不得超過一分鐘，使得消費者能夠從心理和實際中都感受到麥當勞的“快”。按人們的生活方式劃分，快餐業有兩個潛在的細分市場：方便型和休閑型。但隨著人們生活水平不斷提高，一種健康型細分市場迅速地擴長，更多的人追求高生活質量，如在美國，處于中間階層或以上的人(大都有足夠的購買力)占了全國人口將近一半;歐洲市民上街游行，提倡食用綠色食物。而麥當勞公司在這方面做得相當失敗，固守著已有原料和配方，而這些原料制作而成的高熱和高脂類食物，對于關注健康的消費者來說是不可容忍的。這也是近年來麥當勞市場份額下降的關鍵主因。
二、美國米勒啤酒
在60年代末，米勒啤酒公司在美國啤酒業排名第八，市場份額僅為8%，與百威、藍帶等知名品牌相距甚遠。為了改變這種現狀，米勒公司決定采取積極進攻的市場戰略。
他們首先進行了市場調查。通過調查發現，若按使用率對啤酒市場進行細分，啤酒飲用者可細分為輕度飲用者和重度飲用者，而前者人數雖多，但飲用量卻只有后者的1/8。他們還發現，重度飲用者有著以下特征：多是藍領階層;每天看電視3個小時以上;愛好體育運動。米勒公司決定把目標市場定在重度使用者身上，并果斷決定對米勒的“海雷夫”牌啤酒進行重新定位、重新定位從廣告開始。他們首先在電視臺特約了一個“米勒天地”的欄目，廣告主題變成了“你有多少時間，我們就有多少啤酒”，以吸引那些“啤酒大漢”。廣告畫面中出現的盡是些激動人心的場面：船員們神情專注地在迷霧中駕駛輪船，年青人騎著摩托沖下陡坡，鉆井工人奮力止住井噴等。
結果，“海雷夫”的重新定位戰略取得了很大的成功。到了1978年，這個牌子的啤酒年銷售達2000萬箱，僅次于百威啤酒，在美名列第二。時至今日，米勒啤酒已經成為美國啤酒愛好者生活中不可或缺的一部分。
三、失敗案例
2009年，上海的天價樓盤湯臣一品終于“降價處理”了，堅持了280天的無售出“記錄”之后，在無數的口水泡沫中終究揚起白旗，成為市場“失敗”的一個典型例子。
湯臣一品的失敗了可以拿北京“星河灣”與其比較，因為這兩者有著較多的相似之處。
(一)兩者面臨的區域市場競爭狀況比較接近，都是面臨競爭結構較為單一的市場競爭格局。
(二)兩者的競爭策略比較相似。星河灣和湯臣一品選擇同一種競爭策略，就是向上型的差異化競爭策略。
市場一致，策略一致，然而星河灣成功了，湯臣一品卻“倒下了”，為什么呢?顯然，湯臣一品對市場細分的研究并不充分，對自身優勢存在一定的盲目高估。
其一，市場細分有效性中第一個前提是細分市場的容量要足夠大。這一點星河灣顯然做得更充分，對細分市場的研究更深入，而湯臣一品的第一個失敗在于其細分的客戶市場顯然沒有足夠的容量來支撐項目的銷售，其細分市場客戶的檔次太高，導致容量不足，項目銷售出現滯銷。 其二，市場細分有效性的第二個前提是營銷渠道可達性。由于湯臣一品的客戶細分定位過高，且可能超出了湯臣自身資源的可達性，也是導致項目滯銷的一個主要原因。湯臣沒有可以達到其定位客戶的營銷渠道，導致了其失敗。
其三，市場細分有效性的另外前提是差異性要足夠明顯。這一點，湯臣一品也沒有達到星河灣的層次，星河灣的細分策略能夠非常成功，其產品差異化做得非常到位，但是湯臣一品卻忽略了。從市場反饋的情況看，市場并不認可湯臣一品的產品差異化，并對產品有頗多詬病，可見在差異化營銷上，湯臣一品確實是一個十足的失敗者。
市場經濟學范文第2篇
因此，生產消費品的任何一家公司如果只提供一種產品，那都不可能生存下去，除非他所提供的產品是為了一小群特殊的消費者特殊制作和設計的。市場細分戰略可以讓廠商通過利用產品的差異化來避免市場上的激勵競爭，產品的差異不僅表現在價格方面，而且體現在風格，包裝，促銷訴求，分銷方式以及超值服務上。市場營銷者發現盡管市場細分，制定目標市場戰略伴隨著更高昂的研發，生產，廣告和分銷費用，但是通過提供具有明顯差異的產品來迎合某些消費者的獨特需求，能賺取比大眾營銷多得多的利潤。
下面就麥當勞和米勒啤酒進行淺略分析，簡述細分市場對企業的重要性。
一、麥當勞
(一)地理要素細分市場
麥當勞有覆蓋全球的市場，要保持霸主地位就必須對市場進行細致的地理細分。麥當勞進行地理細分的主要目標在于分析各區域的差異。對于國內市場，麥當勞以西方飲食文化為主導。而在國外市場就抓住了特色。
地理細分要求把市場細分為不同的地理單位進行經營活動，例如，美國東部人愛喝清淡的咖啡，西部人愛喝較濃的咖啡。麥當勞連鎖店作為一個跨國家和地區的企業，其服務范圍遍及全球109個國家、2.5萬家連鎖店。它每年都需要花大量的資金來進行認真的嚴格的市場調研，研究各地的人群組合、文化、習俗，再書寫詳細的市場細分報告，每個國家，甚至每個地區都要有一種適合當地生活方式的市場策略。 以前，麥當勞在選擇開分店的地址是人流大的地點。如在中國，先在主要的大城市開分店，逐步向其他城市擴展。但是現在，各大城市快餐供應已趨飽和狀態。這就必須對這些細分市場進行分析，考慮這些市場是否具有吸引力，是否值得進入。例如，麥當勞剛進入中國市場時大量傳播美國文化和生活理念，并以美國式產品牛肉漢堡來征服中國人。但中國人愛吃雞，與其他洋快餐相比，雞肉產品也更符合中國人的口味，更加容易被中國人所接受。針對這一情況，麥當勞改變了原來的策略，推出了雞肉產品。在全世界從來只賣牛肉產品的麥當勞也開始賣雞了。這一改變正是針對地理要素所做的，也加快了麥當勞在中國市場的發展步伐。
(二)人口要素細分與定位 1.人口要素細分
人口因素是細分消費者群的最流行的依據。主要根據年齡、性別、家庭人口、家庭生命周期、收入、職業、教育、宗教、種族、國籍等相關變量，把市場分割成群體。麥當勞主要從年齡及生命周期階段對人口市場進行細分，其中，將不到開車年齡的劃定為少年市場，將20-40歲之間的年輕人界定為青年市場，理解他們的生活方式，知道他們時間有限，要求吃得又快又好;而對于年老者市場，麥當勞公司對其宣傳中將經濟實惠作為重點，同時，還盡力鼓勵他們到本公司工作。 2.不同市場特征與定位
麥當勞針對上述細分市場采用不同廣告宣傳方式，如對青少年市場做的廣告是以搖擺舞曲音樂;而對老年人市場的廣告宣傳則突出柔和并富有情調。實際上，兒童在餐飲方面極有可能成為家庭非常重要的影響因素。因為對父母而言，讓小孩快樂、負擔得起、方便選買、省時間、不必煮飯、省麻煩、有好吃的食物，自然是個好父母，這些因素將使成年父母順從孩子的意愿?？梢妰和@個市場是非常重要的，它占領了麥當勞很大的市場份額。 但是，近年來由于新的競爭者加入，這就迫使它必須另外開拓市場。除了兒童市場，能開拓的目標市場就是老年人市場和成年人市場。老年人消費量不大，對麥當勞來說，這個市場并不具有很大的吸引力。而成年人市場則不一樣，這個市場很有開發潛力。然而，成年人對麥當勞的忠誠度并不高。針對這種情況，麥當勞已經采取很多的措施，包括以成年人細分市場為目標市場進行促銷活動，每六個月組織一次促銷性游戲。同時，麥當勞還是第一家為黑人和南美人設臵專門營銷機構的大型零售店。 3.心理要素細分與失誤
針對方便型市場，麥當勞提出“59秒快速服務”，即從顧客開始點餐到拿著食品離開柜臺標準時間為59秒，不得超過一分鐘，使得消費者能夠從心理和實際中都感受到麥當勞的“快”。按人們的生活方式劃分，快餐業有兩個潛在的細分市場：方便型和休閑型。但隨著人們生活水平不斷提高，一種健康型細分市場迅速地擴長，更多的人追求高生活質量，如在美國，處于中間階層或以上的人(大都有足夠的購買力)占了全國人口將近一半;歐洲市民上街游行，提倡食用綠色食物。而麥當勞公司在這方面做得相當失敗，固守著已有原料和配方，而這些原料制作而成的高熱和高脂類食物，對于關注健康的消費者來說是不可容忍的。這也是近年來麥當勞市場份額下降的關鍵主因。
二、美國米勒啤酒
在60年代末，米勒啤酒公司在美國啤酒業排名第八，市場份額僅為8%，與百威、藍帶等知名品牌相距甚遠。為了改變這種現狀，米勒公司決定采取積極進攻的市場戰略。
他們首先進行了市場調查。通過調查發現，若按使用率對啤酒市場進行細分，啤酒飲用者可細分為輕度飲用者和重度飲用者，而前者人數雖多，但飲用量卻只有后者的1/8。他們還發現，重度飲用者有著以下特征：多是藍領階層;每天看電視3個小時以上;愛好體育運動。米勒公司決定把目標市場定在重度使用者身上，并果斷決定對米勒的“海雷夫”牌啤酒進行重新定位、重新定位從廣告開始。他們首先在電視臺特約了一個“米勒天地”的欄目，廣告主題變成了“你有多少時間，我們就有多少啤酒”，以吸引那些“啤酒大漢”。廣告畫面中出現的盡是些激動人心的場面：船員們神情專注地在迷霧中駕駛輪船，年青人騎著摩托沖下陡坡，鉆井工人奮力止住井噴等。
結果，“海雷夫”的重新定位戰略取得了很大的成功。到了1978年，這個牌子的啤酒年銷售達2000萬箱，僅次于百威啤酒，在美名列第二。時至今日，米勒啤酒已經成為美國啤酒愛好者生活中不可或缺的一部分。
三、失敗案例
2009年，上海的天價樓盤湯臣一品終于“降價處理”了，堅持了280天的無售出“記錄”之后，在無數的口水泡沫中終究揚起白旗，成為市場“失敗”的一個典型例子。
湯臣一品的失敗了可以拿北京“星河灣”與其比較，因為這兩者有著較多的相似之處。
(一)兩者面臨的區域市場競爭狀況比較接近，都是面臨競爭結構較為單一的市場競爭格局。
(二)兩者的競爭策略比較相似。星河灣和湯臣一品選擇同一種競爭策略，就是向上型的差異化競爭策略。
市場一致，策略一致，然而星河灣成功了，湯臣一品卻“倒下了”，為什么呢?顯然，湯臣一品對市場細分的研究并不充分，對自身優勢存在一定的盲目高估。
其一，市場細分有效性中第一個前提是細分市場的容量要足夠大。這一點星河灣顯然做得更充分，對細分市場的研究更深入，而湯臣一品的第一個失敗在于其細分的客戶市場顯然沒有足夠的容量來支撐項目的銷售，其細分市場客戶的檔次太高，導致容量不足，項目銷售出現滯銷。 其二，市場細分有效性的第二個前提是營銷渠道可達性。由于湯臣一品的客戶細分定位過高，且可能超出了湯臣自身資源的可達性，也是導致項目滯銷的一個主要原因。湯臣沒有可以達到其定位客戶的營銷渠道，導致了其失敗。
其三，市場細分有效性的另外前提是差異性要足夠明顯。這一點，湯臣一品也沒有達到星河灣的層次，星河灣的細分策略能夠非常成功，其產品差異化做得非常到位，但是湯臣一品卻忽略了。從市場反饋的情況看，市場并不認可湯臣一品的產品差異化，并對產品有頗多詬病，可見在差異化營銷上，湯臣一品確實是一個十足的失敗者。
市場經濟學范文第3篇
2007年4月27日，國際快速消費品業巨頭聯合利華公司在北京召開新聞發布會，高調宣布——該公司進入中國市場十年以來推出的第一款新產品、全國首款“男女區分”去屑洗發水“清揚”正式上市。期間，聯合利華高層更指出，從2007年開始將憑借“清揚”在全球去屑洗發水領域的專業優勢搶占去屑洗發水市場。“如果有人一次又一次對你撒謊，你要做的就是立刻甩了他”——這是清揚廣告片中的廣告語，置身當前競爭復雜的市場環境中，清揚離奇、自信的畫外之音顯得意味深長。一時間，我國臺灣知名藝人小S(徐熙娣)所代言的清揚洗發水廣告頻頻出現在各種高端雜志上，占據了全國各大城市戶外廣告的核心位置，打開電視機——無論央視、衛視及地方電視臺，點擊進入國內各大門戶網站，清揚廣告無處不在。長期以來，在寶潔與聯合利華的洗發水大戰中，寶潔無論是在品牌影響力、市場規模還是在市場占有率方面，都處于絕對優勢。特別是在去屑洗發水市場領域，聯合利華一直都沒有一個優勢品牌足以同寶潔的海飛絲相抗衡。作為聯合利華十年來首次推出的新品牌，清揚旨在彌補、提升其在去屑洗發水市場競爭中的不足和短板。
二、“清揚”洗發水面市的功能定位：去屑
1.“清揚”洗發水面市的市場背景
在聯合利華等外國日化公司進入中國市場以前，消費者對洗發水的要求無非是干凈、清爽，并無去屑、柔順、營養等多重要求。經過近20年的發展，中國消費者對洗發水的品牌意識已經被各大公司培養出來，同時消費者對頭發的關注日益增加，為新的洗發水概念進入市場提供了廣泛的顧客基礎。各洗發水品牌紛紛打出富有新意的定位以獲得自己的一席之地，極大地刺激了中國洗發水品牌的繁榮。賽迪顧問公司的研究結果表明：2006年中國洗護發產品市場銷售額達220億元左右，市場上的洗發水品牌超過3000個，其中寶潔(中國)有限公司的洗發水市場就占到60%多。中國洗發水市場已經高度集中和壟斷。寶潔、聯合利華、絲寶集團、拉芳集團占去了80%左右的市場份額;好迪、采樂、蒂花之秀、飄影等二線品牌又搶占了13%;剩下7%左右的市場，則被上千個三線、四線品牌瓜分。更為嚴峻的是，自2006年開始中國洗發水市場增長減慢，2007年各洗發水品牌的競爭更是激烈異常。市場的壓力和巨大的利潤蛋糕使各品牌在定位上各創新招，期望找到刺激消費者購買的新亮點。 2.去屑洗發水市場現狀
就洗發水的功能定位而言，去屑洗發水是洗發水目前最大的細分市場，大約占洗發水市場一半的比例。作為一個有著100多億元的市場，巨大的蛋糕吸引幾乎所有的洗發護發品牌里都建立了去屑的品種。經過十余年的市場培育和發展演變，海飛絲的“頭屑去無蹤，秀發更出眾”早已深入人心。人們只要一想到頭屑，第一個想到的就是海飛絲。另外，隨著風影的“去屑不傷發”的承諾，使之在這個細分市場也擁有了一席之地。專業市場調查資料顯示，去屑市場80%的市場份額一直以來都被寶潔系列的海飛絲品牌所占據，而眾多本土品牌則蠶食著剩余的20%的市場存量，相比之下，呈現的兩極分化現象十分嚴重。
去屑概念一直是洗發水市場一個重要訴求點，市場競爭激烈。但消費者調查表明，人們對現有產品的去屑效果并不滿意。2007年4月2日，中華醫學會科學普及部公布最近對5351人進行的網絡調查顯示，對于“去頭屑”這個日常問題，60%的人對去屑效果不滿意。由此可見，消費者對去屑品牌認同的程度并不太理想，市場潛力仍然巨大。
盡管進入中國市場早于寶潔并擁有力士、夏士蓮等知名品牌，相對于寶潔巨大的洗發水品牌家族所取得的成績而言，聯合利華的表現差強人意。特別是在去屑市場上，聯合利華沒有一個像“海飛絲”那樣專門的去屑品牌，使其洗發水品牌族在市場覆蓋面上產生很大的缺失。所以“清揚”被聯合利華寄予厚望，聯合利華提出清揚的戰略目標和未來愿景是要在未來三年內成為中國洗發水去屑市場上的領袖品牌。
3.清揚去屑新訴求： “維他礦物群”去屑 ，
“清揚”是聯合利華進入中國市場十年以來首次推出的新品牌，品牌定位為“專業去屑”，聯合利華(中國)公司認為專業防治型去屑產品是目前的市場空缺，是當前去屑市場所面臨的最大問題，而依托于數十年專業去屑研究經驗的聯合利華企業，對清揚在中國市場的未來表現充滿信心，清揚信心百倍地作出承諾，要帶領中國消費者走出20年頭皮屑痼疾的困擾。
清揚去屑新訴求是“維他礦物群”去屑。聯合利華表示，清揚是法國清揚技術中心的研究結晶，產品的附加值突破在于“維他礦物群”去屑，聯合利華擁有全球專利及臨床測試驗證，同時為“維他礦物群”進行了商標知識產權注冊。聯合利華公司表示其一直在為研究適合中國人的去屑產品而努力，在過去10年中，聯合利華研發中心在中國已為超過3000名消費者進行過臨床實驗，以更多了解中國消費者的頭皮狀況和問題，從而為中國消費者提供更精純的去屑產品配方。清揚在進入中國以前，已經在南美、歐洲及東南亞地區去屑市場成為了當仁不讓的第一品牌，并被數億消費者證實了其在去屑方面的功效。因此，清揚也將是中國市場的最佳去屑產品。
清揚用“科技保健”引導消費者，產品宣傳中強調“深入去屑，治標治本”，強調專業性。聯合利華宣稱“清揚”是“消費者信賴的頭皮護理專業品牌”，其去屑功能是針對頭皮護理，并通過廣告的方式強化頭屑由頭皮產生這一少有競爭對手關注的消費者固有心理認知，表明“清揚”對去屑的根本作用，有效地與其他去屑品牌形成品牌區隔。
三、“清揚”洗發水市場細分創新：性別細分
作為一個新品牌，想在品牌林立的中國去屑洗發水市場分一杯羹，必然需要“清揚”在品牌推出之前找出去屑市場的定位空白點。傳統洗發水市場細分常常以功能為標準進行，如去屑、營養、柔順、防脫發、黑發等，或以頭發顏色來細分黑頭發專用、染發專用等。清揚首次以性別作為目標市場。雖然只是簡單的性別細分，但在洗發水市場上的確存在男性和女性不同市場的不同需求，而這個需求差異一直是廠家所忽略的。清揚的性別細分在情理之中又在意料之外，這一細分市場的創新使消費者耳目一新，市場上刮起了一股強勁的“清揚”風。
“清揚”將旗下產品分男士和通用兩大系列共有34個品種，作為首家推出男士去屑洗發水的品牌，“清揚”通過“倍添維他礦物群”這一概念的宣揚，表明其對男士洗發的關注，可謂開創了男士去屑洗發水的“藍海”領域。并通過男士系列與通用系列兩大陣容所形成的品牌組成構成了聯合利華“專業去屑”的洗護完整產品線，可以極大限度地滿足消費者的要求。同時，在宣傳過程中，通過說教式的廣告語言展示“清揚”對男士頭屑問題的研究，令消費者產生去屑洗發水分“女士洗發水”和“男士洗發水”的心理認知，有效地將“清揚”與其他眾多去屑品牌區分開來。
四、“清揚”洗發水的立體式傳播
聯合利華在宣傳過程中，處處表明“清揚”的去屑功能，并試圖通過傳播培養中國消費者對待頭屑問題的正確態度來引導消費者，清揚在傳播中指出，中國消費者在洗發水使用中存在四大誤區——洗發水男女混用、重沖洗輕滋養、頭皮營養失衡、洗發護發習慣不良，識別這些誤區并加以改進是改善頭發的根本。
2007年3月25日，隨著清揚品牌在全國各地開始投放廣告，“清水出芙蓉、個性似飛揚”的清揚開始走進了人們的視野，步入了人們的生活。 為了使“清揚”迅速搶占市場，聯合利華發起了“清揚”洗發水巨大的宣傳攻勢，據透’露，聯合利華為清揚品牌的市場推廣準備了不低于3億元的市場費用預算，用以保障廣告投入、業務銷售和品牌等各項業務工作的有序推進。無論是在線上廣告和線下廣告，“清揚”相比“海飛絲”都占據了絕對優勢。
此外，聯合利華還十分重視“清揚”在全國同步上市，即使在網上也可以看到很多“清揚”招聘促銷人員的廣告。在上市前半年的產品推廣期，“清揚”僅在中國市場的廣告費投入就占到聯合利華全年全球推廣費用的一半。聯合利華不惜血本，聘請的臨時導購的工資在廣州就達每月l 800元另外再加每月300元的獎勵。推廣期間電視、廣播、網絡雜志、終端、街道站牌、公交車廣告和試用裝發放一個也不能少，“清揚”對消費者的沖擊可謂無所不在。
不管消費者是否認同宣傳中許諾的種種功能，“清揚”的品牌已經在不知不覺中深入人心，不少消費者都樂于嘗試“清揚”洗發水，樂于對“清揚”洗發水宣揚的洗發水使用四大誤區保持認知和關注。
無論“清揚”在未來的時間里會交出怎樣的成績單，無論“清揚”能否在本土市場的品牌角逐中擊敗宿敵“海飛絲”，拭目以待之余，站在營銷專業角度，我們還是清楚地看到：隨著清揚高調、自信的上市，在吸引無數眼球的同時，還為其贏得了如潮的掌聲，成為2007年一個最具代表性的營銷案例和品牌佳話。
討論分析題：
1.“清揚”洗發水是在什么樣的市場背景下推出的?
市場經濟學范文第4篇
期貨期權是指交易所中進行的基于期貨合約的期權。期貨期權交易在執行時交割一份標的期貨合約。如果執行一份期貨看漲期權, 持有者將獲得該期貨合約的多頭頭寸外加一筆數額等于期貨當前價格減去執行價格的現金;如果執行一份期貨看跌期權, 持有者將獲得該期貨的空頭頭寸外加一筆數額等于執行價格減去期貨當前價格的現金。C——期貨看漲期權;P——期貨看跌期權;F——期貨;L——借貸。
1. 期貨市場+借貸市場=隱性的期貨期權市場
某人在T0購入一定數量的T*交割的期貨合約, 并每期配合調整借貸情況及持有的該期貨合約的數量, 以使其在T*時刻兩個市場的總價值總是非負, 則可以推斷出在期貨市場及借貸市場之間隱藏了一個看漲期貨期權市場。上述行為相當于在T0時刻買入T時刻到期的期貨看漲期權, 該期貨T*時刻到期, 執行價格為X。
同理, 若某人在T0售出一定數量的T*交割的期貨合約, 并每期配合調整借貸情況及持有的該期貨合約的數量, 以使其在T*時刻兩個市場的總價值總是非負, 則可以推斷出在期貨市場及借貸市場之間隱藏了一個看跌期貨期權市場。上述行為相當于在T0時刻買入T時刻到期的期貨看跌期權, 該期貨T*時刻到期, 執行價格為X。
2. 借貸市場+期貨期權市場=隱性的期貨市場
某人在T0時刻買入T時刻到期的期貨看漲期權, 該期貨合約為T*時刻交割, 執行價格為X。同時調整借貸水平, 以使兩個市場的總價值與買入T*時刻交割的期貨合約的所得收益相匹配, 這樣便形成了一個隱性的期貨市場。
同理, 若某人在T0時刻賣出T時刻到期的期貨看跌期權, 該期貨合約為T*時刻交割, 執行價格為X。同時調整借貸水平, 以使兩個市場的總價值與買入T*時刻交割的期貨合約的所得收益相匹配。即通過一定的調配, 借貸市場及期貨看跌期權市場也衍生出隱性的期貨市場。
3. 期貨市場+期貨期權市場=隱性的借貸市場
某人在T0時刻買入T時刻到期的期貨看漲期權, 該期貨合約為T*時刻交割, 執行價格為X。同時售出一定數量的T*交割的期貨合約, 并每期配合調整借貸情況及持有的該期貨合約的數量。以此, 相當于形成了一筆與該期權執行可能性相關的借貸市場負債。
同理, 某人在T0時刻買入T時刻到期的期貨看跌期權, 該期貨合約為T*時刻交割, 執行價格為X。同時買入一定數量的T*交割的期貨合約, 并每期配合調整借貸情況及持有的該期貨合約的數量。以此, 相當于形成了一筆與該期權執行可能性相關的借貸市場資產。
因此, 由期貨市場及期貨期權市場能夠拓展出借貸市場。
二、三者顯隱性關系的定量分析
以上均為定性分析期貨市場、借貸市場及歐式期貨期權市場三者之間的顯隱性關系, 并未對具體應在每個時刻持有多少期貨合約, 保持何種借貸水平加以闡明, 難免對于是否真能進行完全的替代產生困惑。下面, 我們使用Black-Scholes期權定價模型, 對上述三個市場進行定量分析。
期貨期權的基礎產品是期貨, 歐式看漲期權允許買方在期權到期時有權利按照事先約定的執行價格X買進期貨, 歐式看跌期權允許買方在期權到期時有權利按照事先約定的執行價格X賣出期貨。以FT表示期權到期時, 即T時刻的期貨的市場價格, 則歐式看漲期權的買方在期權到期時的收益為max[ (FT-X) , 0], 歐式看跌期權的買方在期權到期時的收益為max[ (X-FT) , 0]。
根據Black-Scholes模型的假定, 期貨價格F遵循如下過程:d F=μFFdt+σFdw (1)
其中, F表示期貨價格, μF表示期貨在單位時間內以連續復利表示的期望收益率 (又稱預期收益率) , σ2表示期貨收益率單位時間的方差, σ表示期貨收益率單位時間的標準差, 簡稱期貨價格的波動率 (Volatility) , w遵循標準布朗運動。一般μ和σ的單位都是年。
根據期貨的定價規律, 可知在風險中性下:
E (FT) =F, 因此μF=0。
根據Black-Scholes的基本擴展公式中支付連續紅利率q的定價公式:c=Se-q (T-t) N (d1) -Xe-r (T-t) N (d2) (2)
根據漲跌平價 (Put-Call Parity) 關系:c+Xe-r (T-t) =p+S可得:p=Xe-r (T-t) N (-d2) -Se-q (T-t) N (-d1) (3)
然后將F替換S, q=r帶入公式 (2) 和 (3) , 即可得到歐式看漲期貨期權的價格c和歐式看跌期貨期權的價格p:
對于公式 (4) , △=N (d1) 是為復制歐式看漲期貨期權在t時刻所持有的期貨的數量, e-r (T-t) FN (d1) 即為持有的期貨的市場價值。Xe-r (T-t) N (d2) 即為復制歐式看漲期貨期權在t時刻背負的無風險負債的價值。
同理, 對于公式 (5) , △=N (-d1) 即為復制歐式看跌期貨期權在t時刻所賣空的期貨的數量, e-r (T-t) FN (-d1) 即為賣空的期貨的市場價值。Xe-r (T-t) N (-d2) 即為歐式看跌期貨期權在t時刻所持有的無風險資產的價值。
由此, 我們對于期貨市場、借貸市場及歐式期貨期權市場這三者之間的關系有了更為清晰和準確的認識。
但所得的Black-Scholes定價模型并不能直接將其運用到現實中, 因為該模型建立在諸多假設的基礎上, 諸如:允許賣空;無風險資產借貸利率相等為r;沒有交易費用和稅收, 沒有買賣差價 (Bid-Offer Spread) ;所有證券都是完全可分的。因此, 在現實使用時仍存在局限性, 需要進行相應調整。
三、期貨期權的特點及優勢
1. 資金使用效率更高, 杠桿性更大。
期貨為保證金交易, 在簽訂期貨合約時, 存入保證金, 一般保證金為合約金額的3%-8%。但期貨期權在建立頭寸時, 是以差額支付保證金, 在清算時是以差額結賬。并且, 在風險中性的條件下, 期貨價格的預期增長率為零, 簽署期貨合約不需要成本, 因此, 期貨期權比現貨期權承擔更低的交易費用。
假設某年12月交割的原油期貨, 1000桶/手。在當年6月份時, 該期貨價格為90美元/桶。這時, 該期貨的看漲期權, 比期貨交割日提前2天執行, 執行價為92美元/桶。若某人在此時買入1手該期貨, 則需存入90×1000×5%=4500美元的保證金。若此人買入1份該期貨的看漲期權, 僅需支付差額保證金 (92-90) ×1000×5%=100美元。如果在期權到期時, 該期貨價格為99美元/桶, 此人選擇執行期權, 則當期即可獲得 (99-92) ×1000=7000美元的現金收益, 以及該期貨合約的多頭頭寸。若當即平倉, 期貨可獲益9000美元, 期貨期權可獲益7000美元, 但初始期貨需繳納4500美元的保證金, 獲得這份期貨期權僅補充了100美元的保證金, 杠桿性放大了數倍。特別是當期貨期權的交割日與期貨的交割日在同一天時, 看漲期權的多頭方若選擇執行期權, 將期貨合約的多頭頭寸直接在現貨市場將其沖抵, 直接從賣方處獲得差額收益, 杠桿性更為明顯。
2. 交易方便。
期貨期權的基礎產品是期貨, 已經標準化、統一化, 具有較高的流動性, 并且期權到期日執行時交割的并不是標的資產物, 而是期貨合約, 執行起來更容易更方便。同時, 在同一個交易所中, 期貨和期權合約的交易池彼此靠近, 大大方便了需要進行對沖、套利和投機的投資者, 有效提高了市場運作的效率。
3. 信用風險小。
由于期貨期權交易通常是在交易所進行的, 交易的對方是交易所清算機構, 它是每筆期權交易的中間人, 是所有買方的賣方和所有賣方的買方, 為其提供擔保。如果某個期權賣方不履行義務, 公司則必須代為履約, 信用風險大大降低。因此, 期權買主不用擔心賣方違約。
4. 規避交易風險。
如果交易者在期貨市場上做保值交易或投資交易時, 若配合使用期貨期權交易, 可有效降低期貨市場的風險, 提高現貨市場套期保值的成功率, 增加盈利機會。
四、期貨期權造成的風險及對沖方式
2004年12月1日, 中國航油 (新加坡) 股份有限公司發布消息:公司因石油衍生產品交易, 總計虧損5.5億美元。因此嚴重資不抵債, 已向新加坡最高法院申請破產保護。1995年2月23日, 擁有百年歷史的巴林銀行, 一夜倒閉, 股份資金全部沖抵后, 仍有高達41000萬英鎊的巨額虧損。這些此前經營運行良好, 資本注冊金都在6億美元以上, 擁有良好信用的企業都幾乎在瞬間土崩瓦解, 究竟原因為何?——賣出期權。
首先, 對于利用期貨期權來規避交易風險的企業, 賣出期權很可能會將風險擴大。相對于買入期權的損失有限、收益無限, 賣出期權意味著收益有限、損失無限。同時, 買入期權獲得的是權力, 賣出期權承擔的卻變成了義務。特別是對于這種信用良好、資本充足的企業, 由于對風險的認識不充分, 在期權期貨市場上被做多基金逼空, 造成巨額虧損。
既然賣出期權意味著收益有限、損失無限、承擔義務, 那為何還有如此多大企業在進行這項操作呢?其實, 賣出看漲期權時, 一方面, 也許企業并不認為期貨價格會漲, 或者會大幅波動;另一方面, 買入期權支付期權費, 在企業的報表上形成賬面支出, 但賣出期權收取期權費, 在企業的報表上形成賬面收入, 即使價格上漲造成虧損也僅僅為虛虧。
事實上, 賣出期權雖然將風險擴大, 借助本文對于期貨期權市場、期貨市場及借貸市場三者顯隱性關系的定性及定量分析, 我們可以將賣出期權為企業帶來的巨大風險進行沖抵。
由公式我們可得到 (4) - (5) 為c-p= (F-X) e-r (T-t) (6)
c和p分別為在T時到期, 執行價為X的看漲和看跌期權的t時價值。
假如在前例中, 0時刻航空公司誤將“買入看跌期貨期權”錯誤操作成“賣出看跌期貨期權”, 執行價為X。為沖抵該錯誤可能造成的損失, 航空公司選擇買入看漲期貨期權, 執行價為X, 持有期貨合約的空頭頭寸, 合約價為F0?？礉q期權、看跌期權和期貨合約均在T時到期。
在0時刻, 根據公式 (6) , 期初投入為:
在T時到期時, 所得收益為:
再考慮到0時刻到T時刻產生的時間價值, 既無盈利, 也無虧損, 賣出看跌期貨期權所造成的風險還得以完全沖抵。同理, 賣出看漲期貨期權所暴露的風險也可以通過持有歐式看跌期貨期權的多頭頭寸和相應期貨合約的多頭頭寸來實現避險。
雖然根據公式 (4) , (5) 同樣能夠通過期貨市場和借貸市場的組合來進行對沖, 但是由于N (d1) 和N (d2) 會根據t的變化而不斷改變, 要求隨時調整以保持對沖, 現實中難以操作。但通過進一步組合, 將N (d1) 和N (d2) 從公式中剔除, 使各部分無需進行時時調整, 使其具有可操作性, 更具現實意義。
五、小結
根據《隱性市場顯性化理論研究——以衍生品市場為例》一文中所認為的“兩個或兩個以上的顯性市場, 可衍生出一個隱性市場交易, 而這一隱性市場在滿足一定時間及一定條件下, 會慢慢顯性化”。金融衍生產品均可認為是隱性市場顯性化的結果。因此, 無論該衍生品會產生多大的風險, 均可以通過恰當的市場組合進行有效規避。對于身處國際市場的企業而言, 合理地運用衍生品進行套期保值、降低交易風險比企圖利用其來盈利應更為重要。能否系統全面地認識衍生品并正確恰當地對其進行組合運用, 必將成為影響國際企業經營發展的重要因素。
摘要：本文通過對歐式期貨期權市場及期貨市場、借貸市場三者顯隱性關系進行定性及定量分析, 進而分析期貨期權的特點、優勢, 并對如何運用期貨期權規避交易風險, 和對其造成風險后如何進行沖抵提供了具體的分析和解決方法。
市場經濟學范文第5篇
摘 要：我國A股偏重融資功能的市場定位是否弱化了股市投資功能，是備受學術界和業界關注的議題之一。本文選取2007年1月—2019年12月間A股股價數據，從多個維度對市場收益特征展開分析，并構造隨機波動率風險分析模型，首次為認識A股投融資功能的內在關系提供了實證證據。結果表明：我國A股投資功能較弱、價值投資較難;與經驗認識相反的是，A股偏重融資功能對提升股市投資功能有積極作用。在此基礎上，本文為協調中國A股融資與投資功能的發展提出了針對性建議。
關鍵詞：價值投資;資本市場;風險分析模型
DOI：10.19647/j.cnki.37-1462/f.2020.12.011
一、引言
在中國特色社會主義經濟體制背景下，我國股市正逐步成熟與完善，成為僅次于美國資本市場的全球第二大資本市場，但中國股市也在發展中出現了許多問題，其中關于如何平衡股市融資水平與財富水平間關系的問題又演變成了各種各樣的問題。這些問題已經嚴重阻礙我國資本市場乃至實體經濟的良性發展，不利于國家戰略目標的實現。因此，如何認識中國股市融資功能與投資功能之間的關系是學術界和業界討論的熱點問題之一，這也直接關系到經濟主體對國家金融戰略布局、經濟發展方式、企業融資、財富管理等方面的認識，而國內學者對此并沒有形成統一的結論。部分學術界和業界人士認為中國股市當下偏重融資功能的市場定位是削弱股市投資功能的直接原因。
值得注意的是，過往的觀點往往缺乏實證數據和理論的支持，但卻對資本市場體系的發展方法、政府政策的制定等方面影響較大。因此，中國股市偏重融資功能是否合適、中國股市是否具有投資功能、中國股市偏重融資功能是否導致了股市無法進行價值投資等問題是值得關注的，本文試圖為回答這些問題提供實證證據。
二、文獻綜述
目前聚焦中國股市融資功能與投資功能間關系的學術研究較少，相關的文獻主要集中在兩個方面：第一，中國A股市場是否可以進行價值投資;第二，股市融資行為如何影響股市的發展。
國內不少學者對“中國股票市場是否可以進行價值投資”這一問題進行了討論，但結論并未統一。尹力博和廖輝毅（2019）[1]利用2003年9月至2018年4月的中國A股數據，采用Fama-Macbeth橫截面回歸方法，發現品質溢價在A股市場上具有顯著正向特征;周小川（2007）[2]認為中國A股市場長期價格扭曲，無法有效傳遞基本面信息，市場環境有待改進;蔡慶豐和宋友勇（2010）[3]認為中國資本市場上的投資機構由于管理人制度的不穩定，使得基金更關注短期效益，進一步地放大了市場風險;胡熠和顧明（2018）[4]采用多維度因子分析方法構造了代表中國股市價值投資的投資策略因子，研究發現該因子選股策略可以獲得較為穩健的正回報，為在中國A股市場上進行價值投資提供了證據。
國內外學者對“股市融資行為如何影響股市發展”這一問題進行了研究，但結論往往具有較大的局限性。Baker和Jeffrey（2000）[5]對美國1928—1997年間股市擴容后的市場收益率進行對比分析，發現股市融資擴容與股市價格走勢之間存在一定的關系，但并未對此進行深入分析;Akhigbe等（2003）[6]基于信息傳遞視角認為，股市擴容將向市場傳遞更為積極的信號，從而對提升市場收益率有積極作用;胡乃武等（2002）[7]對2001年A股市場上35家增發新股的公司進行股價效應研究，結果發現增發新股對公司股價具有負面影響;謝百三和沈文瑩（2004）[8]采用描述性統計方法，分析了2001—2004年股市融資量與股指價格走勢的關系，得出了中國股市過度融資將造成股指下降的結論;孔東民和付克華（2005）[9]利用1998—2002年A股市場上82家增發股票的上市公司數據，統計觀察其在事件發生日后的股價走勢，分析得出公司股價對增發行為有負面反應的結論;張躍文和孫舒楊（2009）[10]利用描述性統計方法對2000—2007年A股市場上的新股數據進行分析，結果發現新股發行對市場的沖擊是顯著的，但這種沖擊明顯被高估;張博等（2016）[11]利用VAR模型對2010—2015年期間的A股數據進行分析，發現股票融資對市場收益有短暫負面影響;邵志高和張琴（2009）[12]利用事件研究法對2006—2008年期間進行融資的A股上市公司進行研究，發現不同融資方式對于公司股價的影響方式不同;黎精明和趙燕（2012）[13]通過對2007—2009年期間成功增發的A股上市公司進行研究，發現公司股價與公司增發融資行為間存在顯著關系，但此關系并不明確;馬曉逵等（2012）[14]采用事件研究法對2006—2009年滬深兩市上市公司定向融資后的股市反應進行分析，發現在投資者情緒較高時，中國上市公司采用定向增發方式融資后往往能獲得更高的超額收益;唐震斌（2003）[15]通過描述性統計方法對1993—2002年A股上市公司數據進行分析，發現股市擴容對促進股市健康發展有積極作用。以上文獻都有一定的參考價值，但大多對融資方式、樣本選擇、數據周期等有很具體的要求，且在研究時往往偏向于對融資規模與融資公司股價波動間的關系進行局部分析，因此不同文獻的研究結論往往出現較大的分歧，同時也具有一定的局限性。
值得注意的是，為了使風險分析模型更適用于本國經濟現狀，近年來國內外學者也進行了許多研究，但由于市場制度、數據周期、行業背景、數據處理方法等的不同，往往得出了不同的結論。如Yang（2013）[16]利用SSAEPD分布和GARCH模型去刻畫市場數據特征，發現新因子模型可更好地解釋投資標的的超額收益率;Fama和French（2015）[17]將投資因子引入到FF4模型建立了五因子定價模型，發現五因子模型更能解釋一些市場異象。國內學者對此的研究更偏向于市場風險模型在A股市場上的有效性檢驗。如李志冰等（2017）[18]以中國A股市場21年數據為樣本，得出了五因子模型比單因子模型、三因子模型及四因子模型解釋能力強的結論;李俊聲和卓建偉（2018）[19]對中國A股市場進行實證分析時發現五因子模型無法解釋A股市場存在的價格異象。以往國內學者在研究傳統風險模型及分析股市投融資功能時，都忽略了A股市場與制度特征，因此在模型上存在缺陷。與以往文獻不同的是，本文根據中國A股市場統計特征，構建了更符合中國股市特征的風險分析模型，彌補了過往研究文獻中模型的缺陷，探究了影響A股投資功能強弱的市場和制度原因，為認識A股融資功能與投資功能間關系提供了更可靠的實證證據。
三、基于收益特征角度的A股投資功能分析
（一）數據來源及數據處理
由于投資者主要參與A股市場的交易，因此本文選取的是A股市場上的股票數據，并剔除信息缺失和上市不足3個月的公司。由于股權分置改革前的市場環境與當下股市環境有較大區別，而我國于2006年底基本完成了股權分置改革，因此本文選取2007年1月到2019年12月A股上市公司的月度數據作為樣本，以更準確地反映當下A股市場投資功能的長期真實水平。本文選取中國人民銀行公布的三個月期存款利率作為無風險利率，與大多數文獻一致。若無另外指明，本文所使用數據皆來自國泰安因子數據庫（GTA-FF）。本文借鑒Fama和French（2015）[17]數據處理方法，按照市值-賬面市值比5×5分類法將我國A股市場投資標的分成25組典型的投資組合。
（二）A股投資功能分析
本文從收益性、穩定性和顯著性三個維度出發對A股投資功能進行分析，以使監管部門、上市公司、投資者更全面地了解A股市場投資標的收益特征。25組典型投資標的月收益水平的描述性統計見表1。
表1面板A描述了中國A股市場投資標的的統計特征。觀察發現，在25組典型的投資標的中，有22組投資標的取得了正收益;從分布特征上來看，25組投資標的收益序列皆通過了JB檢驗（Jarque-Bera檢驗），即其整體服從正態分布，具有對稱特征，且25組投資標的月收益率中位數在13%水平，這也進一步說明了A股投資標的的整體正收益特征。
表1面板B描述了無風險利率的統計特征，可以看到，月均無風險利率約等于0.02，值域區間近似等于0.02，且未通過JB檢驗，不服從正態分布，不具有對稱特征，表現出較為明顯的正偏度和低峰值特征，波動水平在0.01左右，整體表現出較為穩定的正向低收益非對稱特征，這也與現實相符。觀察表1面板A發現，A股25組典型投資標的整體值域區間約等于1.95，整體波動水平在0.46左右，其整體波動水平是市場利率波動水平的46倍，因此我國A股收益風險較高。
為了更準確地認識25組投資標的收益水平的顯著性，本文對其進行非參數Mann-Whitney雙側檢驗，具體結果見表2。觀察表2可得，14組投資標的月均收益率在0.01顯著水平下不等于零，2組投資標的月均收益率在0.05顯著性水平下不等于零，8組投資標的月均收益率在0.10顯著性水平下不等于零;僅有1組投資標的月均收益率不顯著異于零。綜合來看，我國A股市場表現出較明顯的高風險、正收益特征，存在一定的財富效應。
為了更全面地測度A股財富效應大小，以分析A股投資功能強弱，本文先對市場超額收益分布特征進行分析，具體見表3。表3中JB檢驗結果顯示，25組投資標的月均超額收益序列皆服從正態分布。值得注意的是，24組投資標的超額收益呈現出負偏特征，25組超額收益皆呈現低峰、厚尾特征，這說明A股超額收益整體表現出正向、低收益特征。整體來看，A股投資標的超額收益率序列整體服從正態分布，但尾端具有肥尾特征，極端值較多，且具有自相關特征，表現出波動聚集現象。
接下來，本文利用參數T檢驗對我國A股25組投資標的超額收益率進行顯著性檢驗，具體結果見表4。觀察表4發現，A股市場25組投資標的超額收益皆不顯著。因此，中國A股市場收益整體呈現顯著的高風險、正收益特征，但幾乎與無風險利率水平持平，這說明中國A股財富效應十分有限，在A股市場進行價值投資存在一定難度，股市投資功能較弱。部分業界與學術界人士認為A股偏重融資功能是導致其投資功能較弱的直接原因，但此觀點缺乏實證數據和理論的支撐，因此無法令人信服。為了更清晰地認識股市融資與投資功能間的內在聯系，本文將對A股收益風險暴露進行實證分析。
四、基于市場行為的A股融資與投資功能間關系分析
值得注意的是，中國A股市場中25組典型投資標的超額收益中極端值較多，整體呈現肥尾、自相關特征，但仍服從正態分布，這些典型的中國式股市特征與投資者行為、上市公司決策和政府監管等因素密不可分。為了更深刻地認識形成A股收益特征的市場與制度原因，本文根據中國A股投資標的超額收益特征，對FF模型（Fama和French，2015）[17]進行改進，構造了考慮股市統計特征的隨機波動率風險分析模型，從分析投資標的收益風險暴露角度出發，為認識A股融資與投資功能的內在邏輯關系提供實證證據。
（一）實證準備
鮑家勇等（2019）[20]已經論證了隨機波動率模型（簡稱SV模型）可以較好地刻畫金融資產收益率波動的時變性和波動聚集性等特征。在此基礎上，本文將SV模型引入到傳統風險分析模型，以更準確地刻畫我國A股市場25組投資標的超額收益的統計特征，構造了隨機波動率風險分析模型（簡稱FF5-SV-N），此模型的數學表達式如下：
其中，T是樣本大小，zt是一個由隨機波動率模型刻畫的擾動項，Rt是在時刻t時投資標的收益率，Rft、Rmt、SMBt、HMLQt、RMWt、CMAt分別代表無風險利率、流動市值加權市場收益率、規模因子、價值因子、盈利因子和投資風格因子;具體的風險因子計算方法與Fama和French（2015）[17]中2×3因子組合法一致。Θ=[Alpha0，M1，S2，H3，R4，C5，ψ，[φ]，[τ]]是模型中待估計的參數，分別代表模型截距項、市場因子暴露、規模因子暴露、價值因子暴露、盈利因子暴露、投資風格因子暴露、趨勢項、自相關系數和標準差。由于模型數學形式復雜，本文參考貝葉斯參數估計思想，利用Python中PYMC3工具包構建了PYMC3-ADVI算法以估計模型中參數。此算法可顯著提高參數估計效率，解決局部最優解問題，保證估計結果的準確性。
（二）A股投融資功能內在關系實證分析
本文利用隨機波動率風險分析模型對A股市場25組典型的投資標的進行實證分析，探究影響A股財富效應的風險來源、思考A股市場行為特征中存在的問題，從而認識A股融資與投資功能間的內在關系，實證結果見表5。
觀察表5實證結果發現，有20組模型截距項不顯著，有3組模型截距項在0.10顯著性水平下不為零，有1組模型截距項在0.05顯著性水平下不為零，有1組模型截距項在0.01顯著性水平下不為零，并且25組模型截距項整體不顯著異于零，25組模型Ψ、[φ]和[τ]值皆在0.01顯著性水平下不等于零，[φ]值近似等于0.60，因此風險分析模型可較準確地刻畫A股投資標的財富效應的數據特征。同時，實證結果顯示，A股市場與歐美資本市場在風險因子暴露上有較大區別，這暗示著我國股票市場具有獨特的市場行為特征。
A股具有顯著的規模效應。實證結果顯示：23組投資標的超額收益與上市公司規模顯著相關，且21組投資標的具有顯著的規模效應，即上市公司市值越小，投資標的越能取得較高超額收益。這種規模效應具有較為復雜的市場原因和制度原因。從市場角度來看，小盤股具有較高的隱形交易成本，價格波動遠高于市場平均水平，同時小盤股一般處于成長期，需要進行風險補償;從制度的角度來看，公司發展中的資金融通需求將在上市后得到很大程度的滿足，且我國上市公司缺少分紅文化，在資金運用上具有較高的靈活性;除此之外，增發、質押、配股等手段已成為上市公司成熟的融資手段。因此，我國上市公司“殼資源”優勢明顯，這將迅速推升小盤股股價，顯著提升股市投資功能。
A股具有獨特的價值效應。觀察表5可得，23組投資標的的超額收益與賬面市值比顯著負相關，這與歐美市場特征相反。對于賬面市值比較高的公司，市場認為其非固定資產價值較小，盈利水平一般，對該公司的前景持懷疑態度，因此理應得到較高的風險補償。但是隨著2008年、2015年和2017年股市泡沫破滅，市場投資者風險偏好發生顯著改變，高度重視風險水平的高低，不再盲目追求高風險高回報，形成了中國式的價值效應。
A股具有獨特的盈利效應。實證結果顯示，25組投資標的超額收益皆與上市公司盈利水平顯著負相關，即隨著上市公司盈利能力的提高，投資標的超額收益水平明顯下降，這與美國股市特征相反。盈利能力越強的企業一般抵御風險的能力越強，公司的前景也越好，但中國上市公司的利潤一般不會與投資者分享，或者分享較少，投資者無法享受企業發展的紅利，這導致投資者較少關注上市公司業績，反而更加關注上市公司的規模和風險水平。國泰安上市公司違規信息庫顯示，在2007年1月至2019年12月期間，共發生了1565起上市公司財務造假、違規違紀等案件，監管部門的處理方式大多集中于監管關注、責令改正、通告批評、罰款沒收等方式，而罰款金額一般不高于60萬元。違規成本較低、違規效益較大等因素助推了上市公司違規動機，進一步導致投資者對公司財務報表持懷疑態度。
A股具有獨特的投資風格效應。實證結果顯示，13組投資標的超額收益與上市公司投資風格顯著相關，但投資風格效應具有獨特的表現形式。當上市公司處于高風險水平時，一般將通過內部籌資的方式進行投資擴張，這將進一步提高上市公司的風險水平，而中國投資者在經歷了A股多次系統性泡沫破滅后已經扭轉了風險偏好，不再一味追求高風險高收益資產，由此將造成風險資產超額收益的進一步下降。當市場認為上市公司處于低風險狀態時，上市公司的投資擴張需要通過市場融資來獲得資金支持，而投資者認為企業發展前景較好，發展潛力較大，可能享受到公司發展所帶來的資本利得，將會顯著提升投資標的的超額收益水平。
綜上分析可以發現，股市偏重融資功能的市場定位并不是導致其投資功能較弱的直接原因，且股市重融資是由中國獨特的經濟體制和國家戰略安排所決定的，是為解決企業融資問題、傳遞生產資料信息、提升經濟管理能力等服務的，中國資本市場不夠成熟完善的現狀更凸顯了股市重融資的必要性。股市重融資與股市投資之間并非對立關系，股市偏重融資的市場定位是否正確不應以股市財富效應大小為衡量標準，應該以優質企業能否籌集到資金及經濟體是否達成戰略發展目標為評判標準，這也更符合中國經濟的現狀。
因此，股市偏重融資功能的市場定位不會弱化股市投資功能，相反對提升股市投資功能有積極作用，這與業界經驗認識相反。A股投資功能強弱與市場信息傳遞效率大小直接相關，當前市場的弱有效性和非理性特征是導致A股投資功能較弱的原因，因此協調A股融資與投資功能發展的關鍵在于保證融資企業的優質性，這也對市場參與主體提出了更高的要求。
五、總結與建議
（一）研究結論
本文基于2007—2019年我國A股市場數據，從多個維度對A股投資功能進行分析，并利用隨機波動率風險分析模型，從市場行為特征角度分析A股財富效應特征的形成原因，為認識A股融資功能與投資功能的內在聯系提供了實證證據。本文的主要結論如下：
第一，我國A股市場投資功能較弱，風險水平較高。對A股市場財富效應進行顯著性分析發現，我國A股市場具有顯著的財富效應，但與無風險利率整體持平，說明在A股市場進行價值投資具有一定的有效性，但收益有限，A股投資功能較弱。對A股市場超額收益進行檢驗發現，其具有典型的低峰肥尾、波動聚集等特征，值域分布較為分散、極端值較多，且市場波動劇烈，說明市場風險水平較大。這些現象與投資者行為、上市公司質量和監管安排等原因密不可分。
第二，我國A股市場具有獨特的風險因子效應。實證檢驗發現，除了典型的規模效應，我國A股市場還具有獨特的價值效應、盈利效應和投資風格效應。這些風險效應是由文中提到的市場行為特征決定的。
第三，本文從市場行為特征角度出發對實證結果進行分析發現，中國A股偏重融資功能對提升股市投資功能有積極作用。實證表明，股市財富水平的大小與投資者行為和上市公司決策具有直接因果關系。非優質企業惡化了市場信息不對稱現狀，加劇了市場非理性行為，導致股市投資功能十分有限。而股市重融資定位本身是為了幫助優質企業籌集資金、消化風險，傳遞經濟生產資料信息，這是由中國獨特的經濟體制和國家戰略安排所決定的。因此，股市偏重融資功能不是導致股市投資功能較弱的直接原因，而股市偏重融資功能的市場定位正確與否也不應以財富效應的大小為衡量標準，平衡A股融資功能與投資功能的關鍵在于保證上市企業的優質性。
（二）政策建議
基于上述研究結論，本文提出協調中國A股融資與投資功能發展的若干建議：
一是優化上市公司質量，建立行業自律體制。上市公司質量的優劣是平衡股市融資功能與價值投資功能之間關系的關鍵，優質上市公司可顯著降低信息不對稱問題所帶來的市場危害。政府應積極引導上市公司與其上下游公司共同組建行業自律機制，引導公司自覺進行內部審慎管理，上下游公司應對涉嫌違規操作的上市公司進行經濟懲罰。同時，政府應積極引導上市公司運用區塊鏈技術與上下游公司建立完備的生產資料信息網，促進行業信息透明化，從而緩解信息不對稱所導致的市場失靈。除此之外，政府應積極完善上市公司分紅制度和退市制度，保證股票本身在風險資產中的競爭力，從而減少投資者投機行為，降低投資者潛在損失。如對于長期積極實行分紅制度的上市公司，政府可給予稅收或融資優惠;對于重大違法違紀的上市公司應施行強制退市，審慎管理退市指標，提高其違規成本。
二是完善相關法律制度，推動監管體制再造。政府應以保證投資者收益為出發點繼續完善相關法律，讓中國股票市場在法制化約束下，充分發揮其財富效應潛力。應毫不動搖地推進實施新《證券法》，全面推行注冊制，進一步滿足企業發展所產生的融資需求，從而協調好股市融資與投資間的關系。同時，政府應積極推動市場監管體制再造，推動監管機構進行專業化分類監管，如交易所專業負責新股發行，證監會主要負責投資者保護，中國人民銀行主要負責宏觀廣義杠桿調控等，在降低監管成本的同時提升監管效率。
三是引導市場理性投資，培養價值投資觀念。應著力培養金融專業人才，繼續開放金融市場，吸引國外投資機構深入參與我國股票二級市場交易，提高股票市場定價效率。監管部門還應加強投資者教育，積極宣傳價值投資理念，培養市場價值投資觀念，引導市場回歸理性投資，并通過稅收優惠、政策支持等方式支持長期持有固定標的的投資者進行價值投資，同時要求上市公司對因自身違規違紀導致投資者價值投資虧損的部分給予一定補償。除此之外，政府、證券機構和高校研究所等應將關于股票市場風險與收益水平的研究結果及時、準確地傳達給投資者，提升信息透明度，從而幫助投資者全面認識市場環境，以避免局部風險的擴大。
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